來源/互聯(lián)網(wǎng)風(fēng)云榜

居然之家的日子并不好過。

隨著年初以來業(yè)績的修復(fù)，居然之家的股價卻呈現(xiàn)出了一路下行的態(tài)勢，即便是多次進(jìn)行股票回購計(jì)劃，但提振作用的負(fù)面效果卻愈加顯現(xiàn)。即使是臨近年末，也依然看不到居然之家股價觸底反彈的跡象。截止到12月23日，居然之家的收盤價為5.11元，相較開年的8.31元已經(jīng)跌去了39%。

而隨著房地產(chǎn)行業(yè)的整體遇冷，家居行業(yè)的走勢也變得更加撲朔迷離，尤其是居然之家這樣主打家居賣場的企業(yè)，不僅是被資本市場長期看衰，還在對賭期的業(yè)績增長上繼續(xù)承壓。而家居賣場的另一龍頭紅星美凱龍也在試圖嘗試出售子公司來改變高企的負(fù)債和低落的股價。但隨著新消費(fèi)的升級，二者都在苦苦掙扎。

業(yè)績增長換不來資本市場的認(rèn)可

財報顯示，居然之家前三季度的營收為97.73億元，同比增長56.41%；歸母凈利潤為17.19億元，同比增長87.90%；扣非凈利潤為17.09億元，同比增長95.55%。相比于老對手紅星美凱龍同期營收增速的19.18%、歸母凈利潤增速的32.20%、以及扣非凈利潤增速的20.13%，居然之家的業(yè)績增速表現(xiàn)顯然是好于紅星美凱龍。

但是隨著財報的公布，居然之家可圈可點(diǎn)的業(yè)績并沒有得到資本市場的信任，不僅沒有止住股價整體下跌的趨勢，還應(yīng)聲跌了1.23%，機(jī)構(gòu)持倉數(shù)量也從去年底的75家降至今年三季度末的11家。究其原因，居然之家高增長的業(yè)績背后也存著很多問題。

財報顯示，居然之家三季度的貨幣資金為70.77億元，同比增長52.87%，但是總負(fù)債達(dá)到了363.92億元，同比增長86.69%，與去年末相比更是增長96.08%。也就是說居然之家貨幣資金與負(fù)債總額之間不僅相差巨大，相比去年同期還呈現(xiàn)出擴(kuò)大的趨勢。

居然之家負(fù)債總額的進(jìn)一步提升，也進(jìn)而導(dǎo)致其資產(chǎn)負(fù)債率也從去年同期的54.33%提升至64.96%。居然之家業(yè)績增長的同時，資產(chǎn)負(fù)債率也在增加，資本市場不信任也就溢于言表了。

而且居然之家業(yè)績高增長的背后也是由于去年同期低基數(shù)的緣故，但與2019年同期水平相比，依然是喜憂參半。喜的是居然之家今年前三季度的營收和扣非凈利潤相比2019年同期的65.08億元和1.31億元，都有了很大的增長，憂的是其歸母凈利潤卻低于2019年同期的22.81億元。投資者自然疑惑居然之家今年前三季度的營收和扣非凈利潤都高于2019年同期水平下，但凈利潤表現(xiàn)卻與之相反的原因。

更讓資本市場憂慮的是居然之家的高增長業(yè)績依然讓其在對賭協(xié)議上繼續(xù)承壓。

2019年借殼上市的居然之家與武漢中商簽下對賭協(xié)議，協(xié)議要求居然之家要在2019年到2021年的三年里實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤分別不低于20.6億元、24.16億元、27.19億元的目標(biāo)。

財報顯示，居然之家2019年的扣非凈利潤為20.92億元，2020年的扣非凈利潤為12.69億元。顯然居然之家對賭協(xié)議的第一年目標(biāo)恰恰完成，第二年的目標(biāo)受限于疫情影響達(dá)成失敗。由此居然之家調(diào)整細(xì)則，將對賭協(xié)議承諾期延后一年，業(yè)績目標(biāo)保持不變。

然而從今年的財報數(shù)據(jù)來看，居然之家依然有很大的壓力，距離24.16億的目標(biāo)依然有7.07億的缺額。從具體季度來看，居然之家前個三季度的扣非凈利潤分別是6.14億元、4.82億元、6.13億元，也沒有超過7億元。而且冬季是家居行業(yè)的銷售淡季，再加上今年房地產(chǎn)行業(yè)下行，居然之家要在第四季度要達(dá)到7.07億元的目標(biāo)顯然并不是一件容易的事情。

對賭期的壓力也加重著資本市場對于居然之家未來預(yù)期的不樂觀，而且在新消費(fèi)的趨勢下，居然之家以家居賣場為重心的商業(yè)模式也增加了投資者的擔(dān)憂。

?急速擴(kuò)張，也難如人意

家居市場的經(jīng)營參與者除了以紅星美凱龍、居然之家為代表的線下家居賣場，還有傳統(tǒng)的家裝企業(yè)、產(chǎn)業(yè)鏈的家裝公司以及互聯(lián)網(wǎng)家裝公司。

而線下的家居賣場又分直營管理模式和委管加盟模式，前者通過自有或租賃物業(yè)的形式自助運(yùn)營家居賣場，后者則通過家居賣場品牌授權(quán)加盟方使用其商標(biāo)來經(jīng)營家居賣場，受限于管理半徑和客流量波動的影響，加盟模式成為線下家居賣場的主要經(jīng)營模式。財報顯示，截止到2021年6月30日，居然之家全國家居賣場的數(shù)量為398個，其中直營賣場92個，加盟賣場306個。

但是居然之家家居賣場數(shù)量的增加，并沒有讓居然之家獲利頗豐。

相比紅星美凱龍369家的賣場，居然之家更多的賣場數(shù)量并沒有讓其營業(yè)收入和凈利潤超過紅星美凱龍，業(yè)績表現(xiàn)仍然是低于老對手。

而且居然之家加盟賣場數(shù)量的增多也使得其品控方面出現(xiàn)更多的問題。居然之家涉嫌售賣假冒偽劣產(chǎn)品在網(wǎng)上的一些投訴平臺上屢見不鮮，陜西、內(nèi)蒙古等多地媒體也報道過居然之家賣假貨的問題。

從增加數(shù)量來看，2019年居然之家新增的家居賣場就有70家，而在上市之前居然之家經(jīng)營的家居賣場數(shù)量從2016年的146家增加至2018年的285家。截至到2021年6月份，居然之家在過去的五年半時間里增加了252家賣場，賣場數(shù)量差不多翻了兩番。其中增加數(shù)量中加盟賣場為多數(shù)，管理運(yùn)營機(jī)制的不達(dá)標(biāo)成為制約居然之家品控問題頻發(fā)的關(guān)鍵。

如此快速擴(kuò)張的背后是居然之家高負(fù)債的經(jīng)營模式。居然之家在2017年銀行新增借款額為35.88億元，到了2018年上半年，居然控股短期借款、長期借款以及應(yīng)付債卷之和就超過了108億元。居然之家2019年和2020年的短期借款、長期借款分別到達(dá)了2.29億元和7.71億元，23.05億元和25.87億元。2021年三季度居然之家的短期借款和長期借款更是增長至8.43億元和26.57億元。

高增長、高負(fù)債的經(jīng)營模式隨著疫情的影響被打破了，居然之家的業(yè)績出現(xiàn)下滑，股價更是從2020年8月起一路下跌至今，而這也是居然之家新季度的凈利潤依然沒有2019年同期水平高的原因。

而且家居賣場模式本身也出現(xiàn)了問題，隨著電商渠道的擠壓，越來越多的人選擇網(wǎng)上選購家具。相關(guān)的數(shù)據(jù)顯示，53%的消費(fèi)人群經(jīng)常網(wǎng)上搜索購買家具，更有超過78%的消費(fèi)者正在選擇家具線上購買。家居賣場的變革成為居然之家亟待解決的難題。

居然之家轉(zhuǎn)型依然承壓

相比居然之家通過擴(kuò)張達(dá)到業(yè)績增重的目的，紅星美凱龍則是一路賣賣賣。比如，紅星美凱龍?jiān)诮衲?月以10.3億元的價格想遠(yuǎn)洋資本出售了旗下紅星地產(chǎn)18%的股權(quán)，5月份將旗下的兩家子公司以12.09億元的價格轉(zhuǎn)讓為紅星控股，10月又以6.96億元的價格向旭輝永升出售了美凱龍物業(yè)80%的股權(quán)。

然而紅星美凱龍三季度出現(xiàn)增收不增利，資本市場也繼續(xù)看衰。家居賣場龍頭居然之家和紅星美凱龍市場的表現(xiàn)都如此的不樂觀，也表明了新的消費(fèi)時期下，家居賣場亟需改變。

而下沉市場成為居然之家轉(zhuǎn)型的重點(diǎn)。一方面是房地產(chǎn)遇冷，隨著房住不炒以及房地產(chǎn)銷售市場的冷淡，新房裝修的市場也隨之下滑，一二線城市的家居需求相比往年勢必呈現(xiàn)出下跌趨勢，下沉市場成為居然之家打開新的增量市場的關(guān)鍵。

另一方面則是居然之家已經(jīng)在下沉市場取得了不錯的進(jìn)展，數(shù)據(jù)顯示，在居然之家300多個開業(yè)的分店中，下沉市場的份額在60%左右。尤其是隨著國家鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略的進(jìn)一步實(shí)施，下沉市場的家居裝修市場將迎來新的局面。

但是下沉市場也沒有想象中的樂觀，部分原因包括下沉市場對于家居裝修的價格敏感度高，以及性價比與品牌之間的平衡都是制約著下沉市場規(guī)?；碾y題。

對于居然之家來說，轉(zhuǎn)型的困難還包括如何在新的消費(fèi)群體中影響用戶心智，家居賣場消費(fèi)能否適應(yīng)新的消費(fèi)升級，以及數(shù)字化手段能否利好居然之家的線下家居賣場等等。

正如管理學(xué)大師彼得·德魯克所說“動蕩時代最大的危險不是動蕩本身，而是仍然用過去的邏輯做事”。而且在對賭協(xié)議的壓力下，居然之家的轉(zhuǎn)型很可能承擔(dān)更多的壓力，尤其是在12月20日解禁其占總股本的30.51%約19.92億股限售股，居然之家的股價仍然看不到好轉(zhuǎn)的情況下。