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連年漲價，銷量卻難掩頹勢，瀘州老窖的品牌護城河，果真不如貴州茅臺和五糧液。

4月29日，瀘州老窖發布2020年年報。報告期內，公司實現營業收入166.53億元，同比增長5.28%；實現凈利潤60.06億元，同比增長29.38%。

盡管面對突如其來的新冠疫情，瀘州老窖依舊取得了一份不錯的成績，但通過梳理財報發現，瀘州老窖截然不同的業績表現，似乎只是表面富貴，而絕非投資者眼中所見的那般風光。

花朵財經注意到，近年來瀘州老窖酒類產品銷量下滑趨勢明顯，而業績增長主要靠提價，然而面對公司市場份額再次敗北，投資者尤其需要注意瀘州老窖“價再難漲”的風險。

銷量連年下墜，凸顯品牌護城河不深

根據國家統計局數據顯示，2020年全國規模以上白酒企業完成釀酒總產量740.73萬千升，同比下降2.46%。

而在同一時期，瀘州老窖的銷量大幅度落后于業內平均水平。公司全年酒類產品銷量共計12.09萬噸，中高檔酒類及其他酒類產品的銷量分別為2.53萬噸、9.56萬噸，同比下降1.49%、18.28%。

從銷量上看，自2015年以后，瀘州老窖銷量已經連續多年出現下滑。2015-2020年，公司酒類產品年銷量分別為19.0萬噸、17.8萬噸、15.4萬噸、14.6萬噸、14.27萬噸、12.09萬噸。

回眸歷史經營，連年瘋狂提價，或是瀘州老窖銷量下滑的真實原由。

從“價”的角度上看，歷年來瀘州老窖一直保持著強勢的提價步伐。比如，在去年的11月16日，52度500ml瀘州老窖特曲60版團購執行價上調30元，售價達到528元/瓶；國窖1573在價格策略上，更選擇跟隨貴州茅臺與五糧液。

瀘州老窖頻繁漲價背后邏輯何在？幾乎與貴州茅臺和五糧液一樣，漲價主要靠自身的品牌護城河作為支撐點。

公開資料顯示，瀘州老窖具有深厚的歷史積淀，是中國最古老的四大名酒之一，其中1573國寶窖池群于1996年成為白酒業內首家全國重點文物保護單位，品牌地位早已深入人心。

但連年提價，已逐步凸顯出瀘州老窖品牌護城河并不如貴州茅臺和五糧液那般的深。

根據《巴菲特致股東的信》，有兩類企業是極其稀缺的，第一類是為數不多的企業具有護城河特征——它們可以提高售價但不會使銷售數量減少、或不會使市場份額降低，僅需內生性增量資本即可提高兩者。

數據顯示，2015-2020年，在連年瘋狂的漲價周期里，瀘州老窖的銷量已經下跌近4成，公司酒類產品年銷量已從19.0萬噸下降到了12.09萬噸。相較于貴州茅臺與五糧液連年提價，但銷量仍能保持節節走高，瀘州老窖所擁有的品牌效應一旦提高售價，便會使銷量減少，充分體現出了公司的品牌護城河并不深。

此外，高企的銷售費用率，同時側面反映出了公司產品議價能力的不足。截至2020年末，瀘州老窖、貴州茅臺、五糧液的銷售費用率分別為18.56%、9.73%、2.68%。

存貨吹響積壓隱患

據觀察，瀘州老窖漲價的結果是提高了毛利率，而減少了銷量。不過與此同時，也給公司帶來了存貨積壓隱患。

2020年，瀘州老窖中高檔酒類營收142.37億元，同比增長15.33%，中高檔酒類毛利率達90.25%，同比增長0.66%，對比同期五糧液產品84.95%的銷售毛利率，以及茅臺酒93.99%的銷售毛利率，瀘州老窖中高檔酒類毛利水平已超越五糧液，并且逼近茅臺。

但在毛利率不斷走高的背后，瀘州老窖的高端酒品類營收增速卻在不斷下滑。2015-2019年，瀘州老窖高檔酒的營收增速分別為71.62%、89.39%、59.18%、37.21%、34.78%。

在公司不斷提價周期期間，公司的存貨運營狀況同時也不容樂觀。近年來，瀘州老窖存貨周轉天數一直在不斷走高，相較于貴州茅臺與五糧液不斷走低的存貨周轉天數，其中形成顯而易見的大反差。

截至2020年末，公司存貨余額為51.53億元，較去年同比增長28.96%，遠超同期營收10.29%的同比增速。

“白酒三甲”戰略目標成夢

受困于產銷量下滑，如今瀘州老窖已經再難在營收上與貴州茅臺和五糧液相抗衡，甚至提出向“白酒三甲”發起沖刺的戰略目標，似乎也已成夢。

時間拉回到2015年7月，當年瀘州老窖提出“十三五”戰略目標，公司表示要向“白酒前三”的領軍地位發起沖刺。而根據瀘州市政府印發的關于《瀘州市加快建成千億白酒產業的意見》，要求瀘州老窖股份有限公司到2020年實現主營收入超200億元。

然而時過境遷，瀘州老窖的發展遠不及預期。2020年，瀘州老窖僅實現營收166.53億元，同期貴州茅臺營收為949.15億元，五糧液營收為573.21億元，洋河股份營收為211.01億元。就目前來看，瀘州老窖若想擠上“白酒三甲”的地位，無疑面臨諸多困難。?

與瀘州老窖相比，五糧液同期亦提出了“十三五”規劃，公司表示到2020年實現收入500億元。相比之下，五糧液超預期完成戰略目標，瀘州老窖不及預期的收場，顯然相形見絀。

更滑稽的是，瀘州老窖在高喊了幾年向“白酒三甲”發起沖刺，但在始終沒能超過前三不久后，緊跟著2021年一季度公司反而被山西汾酒大幅度超越了。

2021年一季度，山西汾酒實現營收73.32億元，瀘州老窖實現營收50.04億元，自此瀘州老窖在白酒業內排名從第四位跌落至第五位。

連年漲價，銷量卻急轉直下，同時市場份額再次敗北，看來靠著一味漲價，很難再漲出瀘州老窖的未來，不過如若停止漲價，瀘州老窖又該拿什么開啟復興新征程？