來源/環球老虎財經APP

在低成本、高杠桿的利益勢驅動下，通過香港配資炒A股早已不是新玩法。而今北上“偽外資”遭監管封堵，量化基金再度成為“眾矢之的”。

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12月20日，上證指數大跌1%，有市場人士認為此系“偽外資”出逃所致。而截至收盤，統計數據顯示北向資金合計凈賣出9.71億元。

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上周五，中國證監會發布關于就修改《內地與香港股票市場交易互聯互通機制若干規定》（以下簡稱：《規定》）公開征求意見的通知。明確指出，后續滬深股通投資者不包括內地投資者。

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圖片來源：證監會官網

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這是滬深港通機制建立7年以來，內地監管部門首次“重拳”打向北向通的內地投資者。顯然，新規意在堵住北上資金中“偽外資”的A股掘金路徑。

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以往，“聰明錢”是投資風向標，但如今穿上外資馬甲的內地資金，卻“純粹”不再，更成為了資本套利的工具。而有消息指出，“偽外資”背后出現了量化資金的身影。

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今年9月的一則傳聞重磅指出，A股市場的外資主力并非海外基金，而是在香港拿到牌照的內地百億量化基金巨頭。這些基金在香港低息環境下放5倍杠桿高頻交易A股，交易頻率是一周全部換一遍，資方配給量化基金那邊的資金利率低于2%。經人透露，在香港知名度較高的主要是內地兩家頭部量化私募，但未具體提及機構名稱。

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繞道香港、反炒A股，新規嚴打“偽外資”

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證監會為規范內地投資者返程交易行為，從嚴監管所謂“假外資”。

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近年來，部分內地投資者在香港開立證券賬戶及北向交易權限，通過滬深股通交易A股。

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而此類證券活動與滬深股通引入外資的初衷不符，且這些投資者中98%以上已開立內地證券賬戶可直接參與A股交易，兩種途徑交易有發生跨境違規活動的風險，也給市場造成了北向交易中有不少所謂“假外資”的印象，不利于滬深港通的平穩運行和長遠發展。

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而自規則實施之日起，香港經紀商不得再為內地投資者新開通滬深股通交易權限。一年過渡期內，存量內地投資者可繼續通過滬深股通買賣A股。而無持股內地投資者的交易權限由香港經紀商及時注銷。

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不過，目前此類交易總體規模在北向交易中的占比保持在1%左右。投資者數量約有170萬名，但大部分無實際交易，近三年有北向交易的內地投資者約有3.9萬名。

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實際上，內地資金繞道香港進行配資反炒A股的現象，已存在多年。2016年和2019年兩起事件，已經引發監管注意。

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作為典型案例，便是曝光于2016年的首例跨境操縱案。起初，交易所監控發現“滬股通”標的股票小商品城成交明細放大，股價漲勢異常。經分析，發現來自香港的證券賬戶與內地的某些證券賬戶相互配合，頻繁自買自賣、高買低賣、連續拉抬后反向賣出。

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證監會查明后發現，莊家利用3個香港賬戶和1個內地賬戶，對“小商品城”實施了操縱行為，短短幾個月交易金額便高達30億，非法獲利4188萬余元。

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時隔3年，香港金管局與香港證監會便聯合發布公告稱，某內地銀行集團進行的一連串“復雜交易”便涉及有“偽外資”的問題。據悉，該內地銀行集團的附屬公司的一筆交易，本質上是利用內地金融機構的錢通過香港的私募基金通道，以A股股票做質押進行融資。

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同年，香港證券與期貨事務監察委員會官網的一封監管函指出：“目前香港配資價格僅相當于內地一半的水平，香港的資金價格具備很大的優勢，而且杠桿水平也可以做得比較高，不少內地資金透過香港進行配資，再繞道回A股的情況也比較多”。

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憑借低成本、高杠桿的配資優勢，吸引著內地資金舍近求遠，在港融資、反炒A股。

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港股配資優勢下，量化巨頭的A股掘金路

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時任香港聯交所行政總裁的李小加曾表態，香港配資沒有動不動幾十倍杠桿融資，同時香港券商有很嚴格的保證金管理。

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而即使沒有幾十倍杠桿，但香港融資成本低于內地，向來為業界所公認。

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低成本的融資，對于量化基金也充滿的巨大吸引力。而在量化交易體系，無論高頻交易還是其他，都能夠使市場隱藏的流動性得到釋放。

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伴隨著北上資金成為A股成交規模持續突破萬億的重要力量，加之市場亢奮、上證指數持續創下6年來新高，內地量化基金“吹”大A股成交量的話題不斷也被熱炒，“偽外資”的討論聲愈發響亮。

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比之7月，8月外資通過滬/深港通等機制增持滬深兩市股票規模一倍多。到了9月，一則“量化交易貢獻了A股一半的交易量”的消息刷屏。

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同一時間段，一位香港基金經理曾透露，香港業界有一個信息流傳甚廣——兩家內地頭部量化私募在香港5倍杠桿配資，并運用多空策略在A股市場頻繁操作。收益頗豐，而且回撤非常小，他們的規模擴張速度也很快。

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上述基金經理介紹，“在香港配資相對容易一些。目前內地資金過來做量化，就是要申請一個牌照。這有一定難度，但也不特別大。找到懂行的人基本上大半年可以搞定，跟普通牌照一樣，但是要找人。”

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2020年9月底，監管層面發布外資投資指引。即從11月1日起，除原有品種外，合格境外投資者可投資于存托憑證、股票期權、政府支持債券等。同時，允許合格境外投資者參與融資融券交易、轉融通證券出借交易以及債券回購交易、股指期貨交易。

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從政策層面，外資進行量化交易的基礎合規存在。

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在執行時間上，也比較吻合。按照2020年11月計算，申請牌照和融資運作需要至少大半年的時間，大概對上今年八月左右的時間。

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綜合看來，內地量化基金在港利用高杠桿反炒A股的可能性是合理存在的。

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根據渠道和公開信息，量化機構的離岸平臺進入A股交易，主要有3種路徑：

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其一，借助目前已有的QFII通道和北上資金通道。相關機構的海外分支在完成海外募資后，直接通過海外經紀公司，由滬深港通或QFII通道投資A股市場。這一途徑，手續簡便但投資標的有一定限制。

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其二，直接申請QFII資格，獲得“直通卡”。幻方香港，就是去年12月獲得合格境外投資者資格后，可通過QFII通道直接申請投資入場。這一途徑，成本和手續較為復雜，但大大減少投資標限制，投資平臺的自主權限大為提高。

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其三，向內地機構的香港子公司定制“服務”。此前，明汯投資高層透露過，該公司通過內地券商的香港子公司，把海外基金的資產通過“收益互換”的通道，把投資策略復制到國內。

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收益互換有北上和南下兩種業務，北上業務主要是私募在香港券商處繳納保證金，根據其資質進行評估，券商可以為其提供不同的杠桿。

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重擊“偽外資”后

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興業證券研報《北向資金結構再拆分》指出，根據富途港股數據，通過港交所披露的托管機構，把2018年以來北向資金拆分為外資銀行（配置盤）、外資券商（交易盤）以及中資機構（可能包含“假外資”）。

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截至12月17日，三類資金持股市值分別為2.16萬億、4847億、971億，占全部北向資金的比重為78.8%、17.66%、3.54%。

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從總量來看，“假外資”體量有限，從嚴監管有助于進一步凸顯北向資金的“真外資”屬性。

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內地證監會重拳打擊“偽外資”，此前渾水摸魚的北上資金風向標作用將減少。在過渡期滿后，境外融資、交易型資金規模會受到強監管。

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值得注意的是，盡管證監會給予了一年的過渡期，但仍然不排除內地投資者提前開始減持行為。

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上述研報基于存量持倉的絕對規模、各行業三類資金持倉占比和對行業影響力這三個視角，對可能含有“假外資”的中資機構行業持倉情況進行分析。

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總的來看，中資機構持有行業的絕對規模不高、各行業主要是由配置盤與交易盤主導、中資機構持倉占各行業流通市值也均在6%以內，且中資機構并非都是“假外資” ，因此對行業的影響也較為有限。

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回溯至2019年4月，內地投資者在香港配資的事情鬧得沸沸揚揚，在香港監管部門發聲之后，經歷一段小牛市的A股開始走弱。而與之不同的是，量化基金屬于持牌機構。在合規合法基礎上，不至于“重蹈覆之”。

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值得注意的是，若真有較高的杠桿水平，一旦市場波動，可能會引發系統性殺跌風險。此次變相清理杠桿，短期不排除情緒上會有所沖擊。