來源/環(huán)球老虎財(cái)經(jīng)

虎年伊始，A股首批新股開啟申購大門，而其中最引人注目的便是疫苗行業(yè)龍頭生產(chǎn)商——華蘭疫苗。

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2月8日，華蘭疫苗開啟創(chuàng)業(yè)板新股申購，IPO發(fā)行價(jià)格為56.88元/股，擬公開發(fā)行4001萬股，預(yù)計(jì)募集資金22.76億元。

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招股書顯示，華蘭疫苗此次IPO擬募資24.95億元用于流感疫苗開發(fā)及產(chǎn)業(yè)化和現(xiàn)有產(chǎn)品供應(yīng)保障能力建設(shè)項(xiàng)目、凍干人用狂犬病疫苗開發(fā)及產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目，多聯(lián)細(xì)菌性疫苗開發(fā)及產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目、新型肺炎疫苗的開發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目和新型疫苗研發(fā)平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目。

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此次華蘭疫苗的上市是安康擴(kuò)張版圖的重要一步。作為華蘭生物的實(shí)控人安康，曾公開表示要逐步完成華蘭疫苗和華蘭基因上市，實(shí)現(xiàn)由1家上市公司發(fā)展為3家上市公司的格局。

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值得注意的是，華蘭疫苗不僅有個(gè)市值480億的控股股東華蘭生物，股東名單中更是不乏高瓴和騰訊的身影。

?血制品龍頭“A拆A”

自2019年底A股分拆上市規(guī)則落地后，多家“A拆A”便陸續(xù)登陸國內(nèi)資本市場。

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上市公司分拆子公司上市，這樣在聚焦主業(yè)的同時(shí)可布局新賽道，從而既能拓寬融資渠道，又能提高估值水平。

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雖前有多家企業(yè)成功拆分上市，但亦存在因不符合拆分上市規(guī)定相繼被否的案例，而華蘭疫苗的IPO之路也頗為艱難。

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招股書顯示，華蘭疫苗作為國內(nèi)最大的流感疫苗研發(fā)、生產(chǎn)企業(yè)，多年來專注于人用疫苗研發(fā)生產(chǎn)，流感疫苗產(chǎn)能、銷量、市場占有率連續(xù)數(shù)年位居全國第一。如今已上市的產(chǎn)品包括病毒性疫苗、細(xì)菌性疫苗和基因重組類疫苗多種產(chǎn)品。

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圖片來源：招股書

早在2020年12月初，華蘭疫苗就已向深交所遞交創(chuàng)業(yè)板上市申請并獲得受理，經(jīng)過八個(gè)月的問詢，2021年8月25日，華蘭疫苗終于獲得了上會(huì)受審之機(jī)，在經(jīng)歷深交所兩輪問詢后，華蘭疫苗終于過會(huì)。

而就在市場認(rèn)為華蘭疫苗有望成為河南首家“A拆A”企業(yè)時(shí)，2021年11月份，華蘭疫苗在注冊階段收到證監(jiān)會(huì)的問詢函件，再次對其研發(fā)費(fèi)用資本化和大比例銷售費(fèi)用產(chǎn)生質(zhì)疑。

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實(shí)則早在問詢階段，深交所就對其大比例計(jì)提銷售費(fèi)用提出疑問。其中第二輪問詢針對銷售費(fèi)用連發(fā)9問，要求華蘭疫苗說明報(bào)告期內(nèi)銷售費(fèi)用明細(xì)、披露發(fā)行人分產(chǎn)品推廣服務(wù)平均費(fèi)用率情況并分析差異原因、解釋2020年推廣費(fèi)用率增長的原因及合理性。

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招股書顯示，2018-2020年度預(yù)提推廣服務(wù)費(fèi)占各年銷售費(fèi)用比例分別為96.67%、92.12%和93.34%，報(bào)告期內(nèi)推廣服務(wù)費(fèi)持續(xù)增長，分別為3.26億元、2.82億元和8.08億元。

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對于上述問詢，華蘭疫苗回復(fù)稱，公司具有較強(qiáng)的研發(fā)能力，研發(fā)項(xiàng)目失敗風(fēng)險(xiǎn)總體相對較低，研發(fā)費(fèi)用資本化具有準(zhǔn)確性和合理性。

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同時(shí)，公司推廣服務(wù)費(fèi)主要受疫苗產(chǎn)品銷售收入規(guī)模和推廣服務(wù)費(fèi)率的影響。由于全國各級疾控中心數(shù)量眾多，且公司主要產(chǎn)品流感疫苗存在明顯的季節(jié)性特征，為了提高市場推廣效率，報(bào)告期內(nèi)公司主要通過專業(yè)的推廣服務(wù)商在全國范圍內(nèi)開展疫苗產(chǎn)品的推廣，并按雙方約定的比例計(jì)提推廣服務(wù)費(fèi)。

?騰訊、高瓴入局坐鎮(zhèn)

早在2020年，華蘭生物便開始為華蘭疫苗的拆分，進(jìn)行前期資本運(yùn)作準(zhǔn)備。

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2020年3月26日，華蘭疫苗的第二大股東香港科康有限公司(以下簡稱香港科康)將所持的15%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給兩家投資機(jī)構(gòu)，其中，河南高瓴驊盈企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“高瓴驊盈”）以12.42億元受讓其中的9%的股權(quán)，新鄉(xiāng)晨壹啟明管理咨詢合伙企業(yè)（有限公司）（下稱“晨壹啟明”）以8.28億元獲得了華蘭疫苗6%的股權(quán)。

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在股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，華蘭生物最終持有75%的股份，成為華蘭疫苗的大股東，而安康所實(shí)際控制的香港科康則從此前的25%的持股比例下降至10%。

無論是高瓴驊盈還是晨壹啟明，其背景都不可小覷。

高瓴驊盈為國內(nèi)知名私募高瓴資本旗下平臺(tái)，其掌舵人張磊在國內(nèi)投資圈內(nèi)可謂是無人不曉的人物。

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而需要指出的是高瓴驊盈還有騰訊的身影。根據(jù)看究竟APP顯示，高瓴驊盈的三名股東分別為深圳高瓴天成三期投資有限公司、深圳高瓴慕祺股權(quán)投資基金合伙企業(yè)、深圳高瓴坤祺股權(quán)投資基金合伙企業(yè)。其中，深圳高瓴慕祺股權(quán)投資基金合伙企業(yè)持有近90%的股份，該企業(yè)的第一大股東是深圳市騰訊產(chǎn)業(yè)投資基金有限公司，持股34.18%。

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而晨壹啟明則背靠晨壹基金管理有限公司。而2019年成立的晨壹雖并無高瓴如此多輝煌的戰(zhàn)績，但該公司的法定代表人正是這位昔日的投行大佬劉曉丹。

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作為曾經(jīng)華泰聯(lián)合證券的靈魂人物，劉曉丹被業(yè)界稱為“投行女王”，她用7年時(shí)間，把華泰聯(lián)合從排名20往后帶到了國內(nèi)券商第一梯隊(duì)的位置，并為華泰培養(yǎng)了一群年輕的儲(chǔ)備人才。

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坊間傳言，華蘭疫苗的IPO便是劉曉丹離開華泰聯(lián)合轉(zhuǎn)戰(zhàn)投資圈所投資的第一個(gè)項(xiàng)目，而巧的是，昔日“投行女王”投身投資圈后，其投資的第一個(gè)項(xiàng)目，也同樣是和華泰聯(lián)合有關(guān)。

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公開信息顯示，此次華蘭疫苗IPO保薦券商便為華泰聯(lián)合，其保薦代表人為賈鵬、劉曉寧，二人皆為劉曉丹昔日的下屬。

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而根據(jù)此前受讓股權(quán)對標(biāo)此次上市發(fā)行價(jià)格，劉曉丹旗下的晨壹啟明持有的華蘭疫苗2160萬股的對應(yīng)市值將達(dá)到近12億，而高瓴驊盈的對應(yīng)市值則近20億，翻了近5倍。

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?產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，全靠流感疫苗

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作為血制品龍頭華蘭生物的拆分企業(yè)，華蘭疫苗營收過于依賴流感疫苗也成為其詬病。

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根據(jù)招股書顯示，2018-2020年公司營收主要來源于流感疫苗、ACYW135群腦膜炎球菌多糖疫苗和重組乙型肝炎疫苗（漢遜酵母）的生產(chǎn)和銷售。

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報(bào)告期內(nèi)，公司復(fù)合增長率為73.86%，流感疫苗分別實(shí)現(xiàn)銷售收入6.9億元 、10.4億元 、24.2億元?。

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其中流感疫苗的銷售收入占比高達(dá)86.87%、99.42%和99.81%，占比較高且呈逐年上升趨勢。同期，公司四價(jià)流感病毒裂解疫苗單一產(chǎn)品收入占公司營收比重分別為74.73%、92.59%和96.68%。

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而在看似不錯(cuò)的業(yè)績背后，華蘭疫苗應(yīng)收賬款成一大問題。招股書顯示，2018年-2020年華蘭疫苗應(yīng)收賬款余額分別為6.14億元、7.74億元和16.57億元，占各期營業(yè)收入比例分別為76.45%、73.77%和68.31%。

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盡管華蘭疫苗在招股書中解釋道，應(yīng)收賬款較高的原因主要是客戶絕大部分為各省、市、縣（區(qū)）級疾控中心，存在審批環(huán)節(jié)多、付款周期較長的特點(diǎn)和流感疫苗具有非常明顯的季節(jié)性特征，銷售主要集中在每年下半年兩方面。但若公司不加快資金回籠力度，將對公司現(xiàn)金流造成不利影響，嚴(yán)重時(shí)對公司經(jīng)營也會(huì)造成影響。

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值得注意是，華蘭疫苗營收來源相對集中，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對單一，而這單一賽道又面臨著競爭日漸加劇的處境。為了擺脫這一窘境，此次募資用于多個(gè)項(xiàng)目，其中包括新冠疫苗的研發(fā)。

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不過當(dāng)下國內(nèi)外新冠疫苗市場過于飽和，且競爭激烈，此前法國制藥巨頭賽諾菲退出mRNA的研發(fā)，而我國沃森生物的mRNA研發(fā)也處在第一梯隊(duì)。華蘭疫苗此時(shí)入局可謂已喪失先發(fā)優(yōu)勢。

責(zé)任編輯 | 陳斌