來源/《港灣商業觀察》作者/黃懿

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11月14日，廣州虎牙信息科技有限公司（下稱“虎牙”，Nasdaq：HUYA）公布了第三季度的財務報表，其中，虎牙的收入和凈利潤都出現了較為嚴重的下滑。

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而在11月16日，虎牙的主要競爭對手武漢斗魚網絡科技有限公司（下稱“斗魚”），其CEO陳少杰被抓走。然而，虎牙還沒來得及在這起事件中迅速競爭就后院起火，11月26日，抖音官方宣布，《王者榮耀》游戲知名主播張大仙將于12月2日加入抖音直播，完成首秀。

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虎牙放任一個極具流量和影響力的主播去往對手平臺，不知是否與其盈利欠佳急于降本有關？虎牙的三年計劃經得起市場檢驗嗎？

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近三年三季度直播收入與付費用戶持續下滑

今年第三季度，虎牙的收入為16.48億，同比下降30.72％；歸屬凈利潤為1211萬，同比下滑79.96％；毛利率為13.85％；凈利率為0.73％。

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第三季度，虎牙的平均移動月活躍用戶數為8600萬人，和去年同期持平。然而，這一人數的持平并沒能帶來直播收入的持平。今年第三季度，虎牙的直播收入為15.32億，同比有所減少，主要是由于虎牙直播的季度付費用戶數量從2022年三季度的550萬減少到2023年同期的420萬，降幅達23.64%。

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虎牙稱，季度付費用戶數量的下降主要歸因于宏觀和行業環境的疲軟，公司為支持戰略轉型和穩健運營而進行的積極業務調整，以及線下娛樂活動的增加，這對長尾用戶在虎牙平臺上花費的時間產生了不利影響。

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過往數據顯示，這已經是虎牙連續三年三季度出現季度付費用戶數量減少，2021年同期的季度付費用戶數為600萬。以三季度數年同比來看，2021年三季報-2022年三季度虎牙的直播收入依次為26.02億、20.17億。

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直播收入減少之余，今年第三季度，虎牙的廣告和其他收入為1.16億。以對比來看，2021年三季報-2022年三季度虎牙的廣告和其他收入依次為3.74億、3.61億。可以看出，今年第三季度的廣告和其他收入腰斬下滑。

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虎牙執行董事黃俊宏表示，“2023年第三季度，虎牙直播的平均移動MAU達到了8600萬，由于夏季期間多樣化的電子競技比賽和娛樂節目，季度環比增長了3.7％。目前戰略轉型的目標是通過更多的游戲相關服務轉變商業化重點。在本季度，虎牙專注于與游戲工作室建立合作條款，并構建支持它們所需的業務基礎設施。通過強有力的戰略執行，將擴大虎牙在游戲價值鏈中的地位，并推動更平衡、更可持續的長期業務增長。”

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11月6日，招商國際發布研報稱，虎牙在2023年第三季度的業績好于預期，收益率比普遍預期高8％，調整后的NPM（凈現值）為6.3％（而普遍預期為-4.1％）。直播逆風的情況可能會持續到2023年第四季度，但價格合理。建議在24財年關注其游戲貨幣化和更好的利潤前景。預測與游戲相關的rev（收入，Revenue）在24財年的貢獻率將超過10％，在25財年將達到30％。

收入之壓與大幅降成本

在收入不理想的情況下，虎牙相應地降低了成本支出。2023年第三季度的收入成本為14.20億元，同比下滑30.3％，主要是由于收入共享費和內容成本以及帶寬成本下降。對比來看，2021年三季報-2022年三季度虎牙的收入成本依次為24.72億、20.36億。可以看出，虎牙在成本上進行非常大的縮減。

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其中，2023年第三季度的收入分成費和內容成本為12.32億，同比下滑31.2％，主要是由于直播收入下降導致收入分成費減少，以及與電子競技內容和內容創作者相關的成本降低。也就是說，這一項成本并非虎牙主動縮減，而是因為直播收入減少，從而不再需要支付過多的成本和分成費用。

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2021年三季報-2022年三季度虎牙該成本依次為21.24億、17.90億。這與直播收入的減少趨勢相符合，也可以證明虎牙的衰敗之勢早已開始。

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除此之外，2023年第三季度的銷售和營銷費用為9490萬，同比下降23.7％，主要是由于營銷和促銷費用以及人事相關費用減少所致。而在季度付費用戶在三年之內持續下滑的情況下，虎牙選擇縮減了營銷和促銷費用，是因為之前的相關費用過高不夠合理，還是目前的營收狀況難以支撐過高的營銷費用，值得思考。

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然而，一系列的降本措施并沒能帶來毛利率的增長，2021年三季報-2023年三季度虎牙的毛利率依次為16.9％、14.4％、13.9％。

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虎牙代理聯席首席執行官兼財務副總裁吳欣表示，“第三季度，總運營費用同比下降20.7％，這反映了虎牙持續的運營優化努力。此外，在2023年8月中旬，虎牙宣布授權在12個月內進行高達1億美元的股票回購計劃，截至第三季度末，公司已回購了900萬美元的股票。展望未來，虎牙將繼續致力于進一步改善財務基本面。”

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此外，招商國際在研報中指出，虎牙實現了13.9％的GPM（反映直播間購物車商品的吸引力及流量獲取能力），大大高于普遍認為的8.8％，主要是因為更低的版本共享費和帶寬成本。加上謹慎的成本控制，其調整后的NPM超過了普遍預期（-4.1％），達到6.3％。在2023年第三季度，虎牙以900萬美元回購了350萬ADR（American Depositary Receipt），占2023年8月宣布的股票回購計劃的9％。

三年計劃尚待觀察，張大仙被抖音挖走

雖然虎牙的許多調整都離不開業績的負面影響，但是其戰略轉型是在今年8月份就有計劃的開始。

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今年8月份，虎牙宣布公司執行董事、CEO董榮杰離職，騰訊任命林松濤接替董事會席位，在新董事的三年計劃發言中，就提及上文所述的內容成本和收入。

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董榮杰的離職也意味著虎牙的戰略轉型將加速進行，林松濤在上任后也宣布了虎牙正在進行戰略轉型，其主要內容包括，“公司制定了一項為期三年的計劃，其主要目標是通過提供更多與游戲相關的服務，如游戲分發、游戲內商品銷售和游戲廣告，推動商業化路線圖的轉變，同時優化內容創作者的收入結構，以提高的經濟回報，并更好地使內容成本與收入保持一致。為了支持該目標，虎牙將積極調整業務的各個方面，以便更有針對性地分配內部資源。雖然這可能會在短期內導致運營和財務指標出現一些波動，相信三年計劃將提高游戲相關服務的收入比例，并在整個價值鏈上實現更平衡的收入組合，這將加強基本面，并促進虎牙的長期增長。”

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換言之，虎牙在三季度的財務指標的波動，也在公司計劃之內。

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對于招商國際提及的騰訊電子競技生態系統，其實從管理人員的過往就職經營，可以看出騰訊對于虎牙的重視，其中，上文提及的執行董事黃俊宏，曾擔任騰訊云副總裁，自2007年起負責QQ、騰訊文檔和騰訊云基礎設施產品的管理和產品開發。此外，2023年5月，騰訊整合游戲相關業務，騰訊副總裁林松濤出任虎牙董事長，同時他還繼續在騰訊履職。

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知名主播張大仙的離開，顯然對于虎牙不是好消息。12月2日晚，張大仙開啟抖音的首場直播，觀看人次超過6000萬，最高在線人數超過200萬，點贊數超過12億。

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與此同時，市場格局來看，騰訊旗下的斗魚、虎牙對當紅游戲直播的瓜分狀況逐漸瓦解，隨著B站、抖音等視頻平臺加入游戲直播賽道，虎牙依賴騰訊游戲提供的便利是否還能為繼，其轉型的向是否應更加清晰明確，或許還需要探索與觀察。

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艾媒咨詢CEO張毅認為，“張大仙轉換直播平臺，主要看中抖音的流量基礎比較強。對于虎牙而言，是一個不好的現象，對其他主播的影響也不是正向的。虎牙應該考慮如何去提升自身吸引力以及用戶轉化的效率。另一方面，作為騰訊的下屬子公司，要積極善用騰訊的流量優勢。領先的流量優勢，對于虎牙和騰訊，都是可以努力的方向。目前，在游戲直播的版圖上，虎牙依舊走在前沿。相比之下，抖音有自己的優勢，但是它的缺點也非常明顯，其用戶在整體上比較散，并不聚焦，因此抖音缺乏較好的游戲直播環境，單從這點來說，抖音是沒法跟虎牙比。”（港灣財經出品）