作者 | 付琪森 ?編輯 | 吾人??來源 |?#融中財(cái)經(jīng)

潮玩賽道千億紅利當(dāng)前，名創(chuàng)優(yōu)品以資本為杠桿撬動(dòng)新增長極，一場關(guān)于IP、估值與零售生態(tài)的博弈悄然展開。

據(jù)彭博社報(bào)道，名創(chuàng)優(yōu)品尋求聘請(qǐng)摩根大通和瑞銀集團(tuán)，為旗下潮玩品牌TOP TOY安排香港IPO，融資目標(biāo)約3億美元，并在上市前吸引主權(quán)財(cái)富基金等“重量級(jí)資金”入局。

這是一次不折不扣的大動(dòng)作，不僅讓人回想起幾個(gè)月前那場轟動(dòng)市場的收購戰(zhàn)：名創(chuàng)優(yōu)品創(chuàng)始人葉國富以62.7億元拿下永輝超市控股權(quán)后，曾豪言“大家看不懂就對(duì)了”。當(dāng)時(shí)名創(chuàng)優(yōu)品股價(jià)一度下挫25%，而永輝卻暴漲10%。

如今，僅半年過去，葉國富再出奇兵——將親手孵化的潮玩品牌TOP TOY推向資本舞臺(tái)，劍指獨(dú)立IPO。資本市場迅速給出反應(yīng)：TOP TOY上市傳聞發(fā)酵當(dāng)天，名創(chuàng)優(yōu)品港股一度大漲8%，美股也應(yīng)聲上漲5%。而6月4日最新消息一出，港股直線拉升漲幅一度超過6%，美股也上漲4.61%。

看似“分拆融資”，實(shí)則“重構(gòu)估值”。葉國富又一次，用市場聽不懂的方式下注下一盤大棋。

回溯2020年12月18日，TOP TOY首家門店于廣州正佳廣場開業(yè)，距泡泡瑪特港交所敲鐘僅七日。葉國富與品牌創(chuàng)始人孫元文站在漫威二創(chuàng)產(chǎn)品貨架前，宣布以“平臺(tái)模式重新定義潮玩”——這恰與泡泡瑪特的IP閉環(huán)生態(tài)形成鮮明對(duì)比。

無論如何，TOP TOY的分拆IPO已經(jīng)按下加速鍵，一場關(guān)于“渠道商能否逆襲IP之王”的戰(zhàn)爭正式打響。

潮玩新貴崛起

TOP TOY四年沖刺IPO

TOP TOY的這場沖刺，并不是一時(shí)興起，而是一次蓄謀已久的“彎道加速”。

從2020年12月那家?guī)еず虚_業(yè)的首店開始，TOP TOY就注定不是傳統(tǒng)意義上的潮玩品牌。它更像是一場零售體系對(duì)IP邏輯的反向挑戰(zhàn)。

在泡泡瑪特用IP筑高護(hù)城河時(shí)，葉國富選擇從供應(yīng)鏈與渠道效率入手，用“爆款+快反+多SKU”的快消邏輯重新搭建潮玩的零售骨架。事實(shí)證明，這種打法至少在規(guī)模和盈利效率上跑通了。

截至2024年底，TOP TOY全國門店總數(shù)276家，其中合伙人門店占比依然維持在八成以上，全年凈增門店128家，延續(xù)高增長態(tài)勢。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)同樣表現(xiàn)亮眼：全年?duì)I收9.8億元，同比增長約45%，保持連續(xù)六個(gè)季度盈利，全年凈利潤實(shí)現(xiàn)翻倍式增長，顯著跑贏名創(chuàng)優(yōu)品全年22.8%的整體營收增速。它不僅是名創(chuàng)體系內(nèi)成長最快的業(yè)務(wù)單元，也逐漸成長為可以獨(dú)立講故事的估值引擎。

更重要的是，TOP TOY并未困于“泡泡瑪特的影子”之中。相比之下，它繞開了高度依賴自有IP開發(fā)的重模式，以高性價(jià)比和可控品類打造出獨(dú)特的“端盒經(jīng)濟(jì)”——即整套購買、穩(wěn)定收益的低門檻收藏路徑。在“盲盒經(jīng)濟(jì)”日漸受監(jiān)管與情緒反噬之時(shí)，這種確定性消費(fèi)邏輯反倒顯得稀缺而務(wù)實(shí)。

而真正讓市場刮目相看的，是其海外首秀。2024年10月，TOP TOY曼谷首店開業(yè)，不僅在8小時(shí)內(nèi)實(shí)現(xiàn)百萬級(jí)銷售額，也借此踩下“出海”的油門。對(duì)比泡泡瑪特2024年三季度高達(dá)440%的海外營收增速，TOP TOY顯然也找到了自己的東南亞跳板。借助名創(chuàng)優(yōu)品在全球2936家門店鋪設(shè)的零售網(wǎng)絡(luò)，它得以用極低試錯(cuò)成本撬動(dòng)新興消費(fèi)市場，迅速驗(yàn)證模式復(fù)制能力。

產(chǎn)品端則展現(xiàn)了不同于泡泡瑪特“IP至上”的另一條可能路徑。以“長安夜行記”等本土文化IP積木系列為代表，TOP TOY從國產(chǎn)積木突圍，打出了“文化+價(jià)格”的差異化牌。在樂高動(dòng)輒三四倍價(jià)格的空檔期，本土品牌借助題材優(yōu)勢和價(jià)格錨點(diǎn)，成功切入年輕用戶與家庭用戶雙重客群——這既是文化認(rèn)同的出口，也是商業(yè)規(guī)模化的鑰匙。

四年之內(nèi)完成從0到IPO的路徑，TOP TOY幾乎以“潮玩界拼多多”的姿態(tài)殺出重圍。但真正的問題是：葉國富能否用TOP TOY撐起一個(gè)估值新故事？能否讓零售邏輯撬動(dòng)內(nèi)容護(hù)城河？能否從泡泡瑪特的路徑中，殺出一條資本與渠道更精細(xì)協(xié)作的“中國潮玩2.0”？

這場以潮玩為名的戰(zhàn)爭，才剛剛開始。

IP依賴癥

潮玩新貴的阿喀琉斯之踵

走進(jìn)任何一家TOP TOY門店，你會(huì)發(fā)現(xiàn)琳瑯滿目的貨架上堆滿了迪士尼、三麗鷗、寶可夢(mèng)……這些耳熟能詳?shù)拇驣P，撐起了它的門面，也暴露出一個(gè)繞不開的軟肋：自有IP寥寥無幾。

Twinkle、Tammy、Yoyo……雖然TOP TOY也在嘗試孵化原創(chuàng)角色，但在一片外來IP的包圍下，顯得勢單力薄。這一點(diǎn)，與泡泡瑪特形成了鮮明對(duì)照——后者靠Molly、Labubu等自有角色完成從潮玩品牌到IP帝國的飛躍，甚至讓Labubu變成泰國的文化輸出工具。

TOP TOY目前的打法是“借勢起飛”，與全球IP合作的確能加快出圈速度，但問題也隨之而來：利潤結(jié)構(gòu)受限、品牌辨識(shí)度不清晰、話語權(quán)掌握在別人手里。相比之下，打造自有IP才是真正意義上的“造夢(mèng)者”——既能避免授權(quán)費(fèi)用，又能建立獨(dú)一無二的粉絲壁壘。

而TOP TOY的IP依賴，并不是個(gè)例，而是一種行業(yè)病。

比如2025年初上市的“下一個(gè)泡泡瑪特”布魯可，有63.5%的營收來自奧特曼一個(gè)IP。當(dāng)招股書披露奧特曼授權(quán)將在2026年到期時(shí)，市場立刻反應(yīng)過敏，估值迅速打折——這正是“把命運(yùn)交給別人”的代價(jià)。

“優(yōu)質(zhì)IP正在變得稀缺，也越來越貴。”清華大學(xué)爆點(diǎn)戰(zhàn)略營銷顧問孫巍直言，“真正想在潮玩市場走得遠(yuǎn)，必須具備原創(chuàng)IP的自驅(qū)能力，否則只能當(dāng)別人的嫁衣。”

TOP TOY品牌創(chuàng)始人孫元文說，泡泡瑪特像IOS閉環(huán)系統(tǒng)，所有的東西都是自己的，我們更像安卓搭建一個(gè)平臺(tái)，容納別人的產(chǎn)品、IP。但泡泡瑪特的巨大成功已經(jīng)凸顯了“閉環(huán)系統(tǒng)”的巨大價(jià)值。雖然孫元文一直講“其實(shí)真的沒有把誰當(dāng)競爭對(duì)手”，但同行的成功已經(jīng)讓他們到了不得不做出改變的時(shí)刻。

TOP TOY顯然意識(shí)到了這一點(diǎn)，已簽下三麗鷗東南亞獨(dú)家授權(quán)，并持續(xù)孵化“空想造物”“SUPER BOY”等原創(chuàng)線，但這些角色的市場熱度與用戶粘性仍未成型——孵化一個(gè)IP，遠(yuǎn)不是設(shè)計(jì)幾個(gè)形象那么簡單，而是內(nèi)容、文化、社群三位一體的綜合工程，且周期可能長達(dá)數(shù)年。關(guān)鍵問題仍在路上：TOP TOY的Labubu，會(huì)不會(huì)正在醞釀中？

除了IP困境，TOP TOY還面臨另一道隱形門檻：品牌定位模糊。

其門店更像是“潮玩集合店”——不僅賣自家產(chǎn)品，還賣卡游、布魯可、FunnyFox等第三方品牌。這樣的品類寬度能提高動(dòng)銷率，但代價(jià)是稀釋了“TOP TOY=潮玩品牌”的市場認(rèn)知。相比之下，泡泡瑪特的門店貨架幾乎100%專屬于自家IP，這種高度專注帶來的品牌力不可小覷。

集合店模式不是不可以走，但前提是：你能不能做成“潮玩界的無印良品”？你有沒有統(tǒng)一的美學(xué)調(diào)性、運(yùn)營邏輯和品牌故事？目前TOP TOY尚未跑通這套體系，更多還是在靠供應(yīng)鏈效率和選品覆蓋打仗。

“資本市場給品牌的估值，遠(yuǎn)高于給渠道的。”零售投資人白宇一句話就點(diǎn)破了本質(zhì)。

葉國富的資本棋局，分拆背后的三重謀略

分拆TOP TOY上市絕非孤立之舉，而是葉國富構(gòu)建“零售帝國”的關(guān)鍵落子。縱觀其近期資本運(yùn)作，一條清晰的戰(zhàn)略主線浮出水面。

估值重構(gòu)是第一驅(qū)動(dòng)力。當(dāng)下資本市場對(duì)潮玩和傳統(tǒng)零售的估值邏輯天差地別：泡泡瑪特市值高達(dá)1567億港元，而門店數(shù)十倍于它的名創(chuàng)優(yōu)品市值僅508億港元。原因何在？

關(guān)鍵在于，名創(chuàng)是“賣貨的”，泡泡瑪特是“賣夢(mèng)的”。在一級(jí)市場的投資者眼里，有IP的品牌能無限想象，沒有IP的零售只能靠命。

葉國富當(dāng)然知道估值密碼。泡泡瑪特自有IP占收入81%，毛利超60%；名創(chuàng)優(yōu)品毛利不到40%，IP營收占比幾乎可以忽略。市場給誰高估值，一目了然。TOP TOY的拆分，是一次重新排兵布陣，把“被看扁的渠道商”打造成“會(huì)講故事的IP玩家”。

別忘了，潮玩是當(dāng)前少有的還能講“年輕人趨勢消費(fèi)”的賽道。弗若斯特沙利文的預(yù)測里，中國潮玩市場將在2026年突破1100億元，年復(fù)合增長超24%。

更關(guān)鍵的是，10-40歲這個(gè)人群，買的是產(chǎn)品，追的是情緒價(jià)值，是認(rèn)同感，是身份符號(hào)。葉國富當(dāng)然要用TOP TOY去蹭這波情緒紅利，把名創(chuàng)估值邏輯從“低價(jià)快消”打造成“內(nèi)容經(jīng)濟(jì)”+“興趣消費(fèi)”。

名創(chuàng)優(yōu)品顯然想抓住這股增長浪潮。Top Toy?在其國際網(wǎng)站上表示，公司希望成為“全球最大、最全面的收藏玩具夢(mèng)工廠”，目標(biāo)消費(fèi)者是?10?至?40?歲的年齡段。

分拆后TOP TOY可獨(dú)立享受潮玩板塊的高估值溢價(jià)，為母公司釋放價(jià)值。“如果市場好，發(fā)行一股的價(jià)格是100元；市場不好可能只有10元。現(xiàn)在正是潮玩估值高點(diǎn)。”品牌戰(zhàn)略專家陳晶晶點(diǎn)破時(shí)機(jī)選擇。

生態(tài)協(xié)同則是更深層布局。從收購永輝超市夯實(shí)供應(yīng)鏈，到分拆閃電倉業(yè)務(wù)卡位即時(shí)零售，再到TOP TOY主攻興趣消費(fèi)，葉國富正打造覆蓋全場景的零售矩陣。各業(yè)務(wù)既能共享全球供應(yīng)鏈與數(shù)字化中臺(tái)，又能獨(dú)立融資發(fā)展，形成“品牌艦隊(duì)”效應(yīng)。

過去十年，名創(chuàng)優(yōu)品以極致性價(jià)比和高頻上新在全球新零售賽道中快速擴(kuò)張，成功建立起品牌認(rèn)知。而在第二個(gè)十年，創(chuàng)始人葉國富已多次公開強(qiáng)調(diào)：“未來品牌的核心是內(nèi)容，零售必須往IP和文化走。”

TOP TOY正是這一轉(zhuǎn)型路徑的排頭兵。它不僅布局原創(chuàng)IP“空想造物”“SUPER BOY”，還聯(lián)動(dòng)《斗羅大陸》《新世紀(jì)福音戰(zhàn)士》等頂流文化內(nèi)容，同時(shí)通過與迪士尼、三麗鷗、POP MART等建立合作，為品牌注入跨界勢能。

資源解套則是現(xiàn)實(shí)考量，沒人能忽視現(xiàn)實(shí)的殘酷。2024年名創(chuàng)優(yōu)品砸62.7億拿下永輝超市控股權(quán)，賬面現(xiàn)金立馬縮水47億。而TOP TOY正進(jìn)入海外擴(kuò)張期：曼谷開店火爆，馬來西亞箭在弦上，資金缺口越來越大。

不拆分，就得從自己兜里掏；拆分，就能引進(jìn)新資本、獨(dú)立融資，輕裝上陣。從這個(gè)角度看，TOP TOY的IPO，既是一次價(jià)值釋放，也是一次現(xiàn)金回血。葉國富賭對(duì)了，TOP TOY的高估值能讓資本回頭，賭輸了，也至少為名創(chuàng)優(yōu)品續(xù)上了流動(dòng)性。

說到底，這不是簡單的“子品牌獨(dú)立上市”，而是一場關(guān)于流量、估值與戰(zhàn)略控制的多線博弈。這一次，葉國富不再滿足做“高性價(jià)比”的名創(chuàng)優(yōu)品老板，他要做的是下一代零售帝國的“造夢(mèng)者”。

刀尖之舞，中國潮玩2.0時(shí)代新型實(shí)驗(yàn)

TOP TOY的分拆，不只是一次財(cái)務(wù)操作，而是一場關(guān)于零售未來路徑的深度試驗(yàn)。

它是名創(chuàng)優(yōu)品在“內(nèi)容化零售”上的一次豪賭——賭盲盒之外，還有文化驅(qū)動(dòng)的剛需；賭渠道不再是附庸，而能變身內(nèi)容制造商；更賭一家公司能同時(shí)掌控規(guī)模效率與品牌溢價(jià)的雙重力量。

但潮玩從來不是一個(gè)簡單的品類，它既考驗(yàn)短線爆款的制造力，也考驗(yàn)長期IP的養(yǎng)成能力。泡泡瑪特用了十年打造一個(gè)Molly，TOP TOY能否在時(shí)間更短、競爭更激烈的今天，跑出第二條曲線？

市場的疑問尚未消散，資本的信心正在下注。對(duì)葉國富而言，這一局的籌碼遠(yuǎn)不止一個(gè)子品牌，更關(guān)乎他是否能帶領(lǐng)名創(chuàng)優(yōu)品，從一個(gè)零售通路商躍升為“文化消費(fèi)生態(tài)系統(tǒng)”的構(gòu)建者。

潮玩只是突破口，真正的變革，才剛剛開始。