進入中報季，A股和港股不少房地產企業已經先后披露了中期業績，不過大型房企的中報出爐時間普遍集中在8月中下旬。

央企地產龍頭保利地產（600048.SH）中報出爐相對比較早，可以作為觀察央企地產公司業績的一個風向標。

保利地產曾經連續多次位居上市房企銷售榜的前三名。不過，從2016年開始，當恒大、碧桂園、融創等房企銷售額猛增的時候，包括保利地產在內的國資背景地產公司在行業的排名開始下滑。

保利地產、華潤置業、招商蛇口等國資背景上市房企的銷售規模排名出現了一定程度的下滑。

2017年底，保利地產在股東大會中強調未來還將專注房地產，五年內重回行業前三。先不論保利的這個決心最終能否實現，財報向我們展示的情況更重要。

 上半年營收恢復增長，但經營性凈現金流連續凈流出 

保利地產成立于1992年9月，2006年7月成功登陸上交所。截至2018年8月16日，國務院國資委持有其40.8%股份。作為一家較為典型的央企，保利地產歷年來經營算的上穩健。下圖為面包財經根據公告繪制的保利地產業績情況：

可以看到，2016年之前，保利地產的營收和凈利潤整體上呈增長之勢，但是2017年的營收有所下滑：2017年營收1463億元，同比微降5.46%。翻查2017年年報，保利地產對營收下降的解釋是受項目結轉區域結構的影響。

不過，今年上半年業績又恢復增長：根據2018年中報，保利地產總營收595.36億元，同比增長9.3%；歸母凈利潤65.05億元同比增長15.1%；毛利率由2017年上半年的30.8%上升至35.39%，提升了4.4個百分點。

值得注意的是，保利地產經營性現金流在2017年出現了歷史上最大的一次凈流出，由2016年的凈流入340.53億元降至2017年的凈流出293億元。凈流出情況仍在2018年上半年延續，凈流出98.32億元，與去年同期持平。根據財報，近兩年經營性現金流凈流出主要是與公司拓展支出、合作方往來款支付有關。

翻查財報，保利地產確實在加快拿地節奏。

 并購拿地進入三四線城市，保利能否重回前三陣營？

2018年，上半年保利地產銷售額達2153.12億元，同比大增46.86%，其中一二線城市簽約額占比近78%。保利地產一二線城市銷售額比重與目前的房企三巨頭“恒碧萬”來說，明顯要高。

但是，保利在非一二線城市的拿地比重在增加。截止2018年6月30日，保利地產擁有待開發土儲面積共8950萬平方米，同比2017年上半年增幅超20%。目前，保利地產一二線城市擁有土儲面積為5425萬平方米，占比約61%，較2016年的70%下降明顯，也就是說，相應的非一二線城市土儲在增加。

近年來，以三巨頭為代表的大型房企在三四線城市攻城拔寨，銷售額逐年猛增。以碧桂園為例，2017年銷售額中三四線城市占比達到50%。來看一下近4年多以來，保利地產銷售額與三巨頭的對比：

可以看到，2014年和2015年時保利地產的銷售規模與萬科、恒大相差還不大，甚至略超碧桂園。但是到了2016年保利地產的銷售額明顯掉隊。

這其中部分原因是三四線城市房地產銷售井噴，而恒大碧桂園在相應市場擁有更大比重的項目儲備。

在2016年的地王爭奪戰中，身為央企的保利擁有資金優勢，能夠以更低的利率從債券市場或者銀行渠道獲取資金。保利成為不少城市地王爭奪中的常客，但是2018年并購也成為保利獲取土地的一個重要手段。

根據中報，2018年上半年，保利地產新拓展國內項目69個，其中非一二線項目面積占比為50%，同比增長一倍，三四線城市主要在珠三角、長三角周邊。而新拓展的項目中有45個是通過并購、合作的方式獲得的，占拓展項目總數的 64%。

 并購擴張背后：負債率提升，融資成本維持低位 

直接看保利地產的負債率：

截至2018年6月30日，保利地產資產負債率達79.32%，同比微增0.5個百分點，環比上漲2.04個百分點。

由于房地產企業負債中還有很大一部分是銷售的預售款項，一般在交房后結轉即可。剔除預收后保利地產負債率為43.55%，同比上升0.74個百分點，環比下降1.3個百分點。這兩個負債率水平在同行業中都不算太高，尤其是剔除預收款后的負債率。

與民營房企相比，保利在融資方面更有優勢，這體現在較低的融資成本上。

財報顯示，保利地產2018年上半年新增有息負債796.13億元，綜合成本為5.09%；全部有息負債綜合成本為4.86%。這一融資成本在行業中處于低位，除了能夠以較低利率發債之外，另一個主要的原因是保利地產銀行貸款占比高，2018年6月底在有息負債中的占比超過71%。

不過值得注意的是，保利地產披露的EBITDA利息保障倍數有所下降：從2017年上半年的3.24降至今年同期的2.65。

總體而言，保利地產的中報比較中規中矩。而其中最核心的利多因素，也許仍然來自其央企身份，能夠以更低的成本獲取資金。

本文作者：面包財經

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