克明面業(yè)（002661.SZ）日前發(fā)布了一份回購預(yù)案，擬使用自有資金或自籌資金以集中競價(jià)方式回購不低于1億人民幣，且不超過2億人民幣。回購的股份將主要用于股權(quán)激勵(lì)、員工持股計(jì)劃、轉(zhuǎn)換上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券。

值得一提的是，公司設(shè)定的回購價(jià)格為不超過人民幣13元/股，低于公告前一日的收盤價(jià)13.46元/股，這在披露回購預(yù)案的企業(yè)中是比較少見的。

簡單羅列同樣于近幾日披露回購預(yù)案的部分企業(yè)回購信息如下：

九州通（600998.SH）于7月11日公告擬回購不低于3億元，不超過6億元，回購價(jià)格為不超過15元/股。九州通7月10日的收盤價(jià)為12.24元/股。

迪森股份（300335.SZ）于7月9日公告擬回購不低于5,000萬且不超過1億，回購價(jià)格不超過9.76元/股，明顯高于公司前一日收盤價(jià)6.25元/股。

對比來看，克明面業(yè)的回購誠意是否稍顯不足？

?克明面業(yè)回購史：曾因回購收到監(jiān)管函?

克明面業(yè)的上一次回購預(yù)案于2018年4月公布。根據(jù)當(dāng)時(shí)的公告，公司擬使用自有資金以集中競價(jià)交易、大宗交易或其他監(jiān)管允許的方式回購公司股份進(jìn)行注銷，回購總金額不超過人民幣2億元，回購價(jià)格不超過12.00元/股。

隨后的2018年11月，公司將此次回購的實(shí)施期限由股東大會(huì)審議通過回購股份方案之日起不超過六個(gè)月調(diào)整為不超過十二個(gè)月，將回購價(jià)格由不超過12元/股上調(diào)為不超過12.5元/股。

到了2019年5月，克明面業(yè)發(fā)布了回購實(shí)施結(jié)果。截至2019年5月14日，公司累計(jì)回購1,561,623股，占公司總股本的0.4705%，成交均價(jià)12.17元/股，支付總金額19,011,260.22元。

由此可見，公司最終的回購金額不到回購上限的10%。

針對回購中存在的問題，深交所向公司發(fā)出了問詢函，其中重點(diǎn)問到了回購金額較低的緣由。

克明面業(yè)回復(fù)稱主要原因是：制定回購方案時(shí)，議定的回購單價(jià)與當(dāng)時(shí)二級市場價(jià)格較為接近，導(dǎo)致最終符合回購條件的交易日不夠多，無法進(jìn)行足量回購。

最終，中小板管理部在7月初向公司發(fā)了一份監(jiān)管函：公司未按《關(guān)于發(fā)布＜深圳證券交易所上市公司回購股份實(shí)施細(xì)則＞的通知》要求明確回購金額下限，且實(shí)際回購金額與回購金額上限存在重大差異。因此，克明面業(yè)違反了交易所相關(guān)規(guī)定要求。公司董事會(huì)應(yīng)充分重視，吸取教訓(xùn)，杜絕上述問題再次發(fā)生。

?上市以來：盈利增速慢于營收增長?

克明面業(yè)的主營為掛面的生產(chǎn)與銷售，于2012年登陸資本市場。根據(jù)2018年年報(bào)中援引的中國商業(yè)聯(lián)合會(huì)中華全國商業(yè)信息中心定期公布的《全國連鎖店暢銷商品月度檢測表》，“陳克明”品牌超市綜合權(quán)數(shù)市場占有率穩(wěn)居第一。

上市以來，公司的營收從2012年10.02億上升至2018年28.56億，同期的扣非后歸母凈利潤從0.74億上升至1.34億，復(fù)合增速分別為19.07%以及10.40%。

其中一個(gè)很明顯的特征是，盈利增速大幅小于營收的增長。仔細(xì)分析可以發(fā)現(xiàn)，銷售費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用的上升是拖累公司利潤增長的重要原因。

以2018年為例，克明面業(yè)的銷售費(fèi)用率為10.86%，相比2012年的7.17%上升明顯。從絕對額來看，銷售費(fèi)用從2012年0.72億上升至2018年3.10億，復(fù)合增速為27.55%，高于期間營收復(fù)合增速的19.07%。

另一方面，公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用率也在2018年有了較大幅度上升，當(dāng)年上升至約為1.49%。根據(jù)公司在年報(bào)中的解釋，主要原因?yàn)殂y行貸款增加以及應(yīng)付債券利息費(fèi)用增長。

翻查2018年年報(bào)，克明面業(yè)賬上的短期借款為7.9億、應(yīng)付債券為3.91億。資產(chǎn)負(fù)債率則上升至43.40%，創(chuàng)下自2012年上市以來的新高。

?一季報(bào)扣非凈利潤現(xiàn)負(fù)增長?

最新的2019年一季報(bào)數(shù)據(jù)顯示，克明面業(yè)的營收仍然保持了較快的增長，當(dāng)季實(shí)現(xiàn)營收7.85億，同比增長17.52%。然而，公司一季度的扣非凈利潤為5,136萬，同比減少了7.47%。對比歷史數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，上一次一季度扣非凈利潤同比下滑還得追溯到2015年。

結(jié)合公司已披露的信息來看，營業(yè)成本、財(cái)務(wù)費(fèi)用的大幅度上升是其中的主要原因。數(shù)據(jù)顯示，一季度發(fā)生的營業(yè)成本為6.20億，同比增長24.41%。克明面業(yè)稱“公司改變營銷策略，推行新產(chǎn)品的同時(shí)也加大促銷力度，導(dǎo)致營業(yè)成本增長幅度大于營業(yè)收入的增長幅度”。

至于財(cái)務(wù)費(fèi)用方面，則從上年同期的455.98萬上升至1,569.85萬，原因同樣是銀行借款、應(yīng)付債券利息費(fèi)用的增加。

?高質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)值得關(guān)注?

除了業(yè)績下滑的風(fēng)險(xiǎn)，控股股東較高的質(zhì)押比率也值得投資者關(guān)注。

根據(jù)公司7月13日披露的控股股東（克明食品集團(tuán)）質(zhì)押公告，克明食品集團(tuán)此次質(zhì)押4,500萬股，占其所持股份比例的41.33%。而截至本次質(zhì)押完成，克明食品集團(tuán)已累計(jì)質(zhì)押約1.09億股，占其所持股份的100%，占公司總股本的33.11%。

如此大額的質(zhì)押，如果未來遇到股價(jià)大幅度波動(dòng)，是否存在被動(dòng)平倉風(fēng)險(xiǎn)？

結(jié)合公司負(fù)債率上升、現(xiàn)金需求增大的情形，最高限價(jià)低于股價(jià)的回購舉措是否可以更多得理解為一種支撐股價(jià)的手段？（CJT）

本文作者：面包財(cái)經(jīng)

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