作者/徐文峰? 來源/環球老虎財經app

在六家國有大行及其理財公司被監管指導理財產品優先使用市值法計量后，銀行理財估值新規的威力逐漸顯現，并有向股份行傳導的趨勢。

9月10日，浦發銀行發布公告稱，鑒于近期監管規定的變化，該行部分理財產品所投資的債券估值方法將發生調整，所涉前期按監管要求可以攤余成本計量的部分債券資產將在2021年底前調整為優先以市值法計量。

而作為背景，資管過渡期存續產品優先使用新辦法統計凈值的大限，將在10月底到來。

從部分銀行理財產品凈值走勢來看，理財估值新規的威力不容小覷。近期，大行的部分定開產品凈值近期的波動幅度明顯加大。從攤余成本法到市值法，憑借收益率穩定的特點而被銀行視為理財銷售利器的定開產品，正在面臨估值方法調整帶來的波動加劇考驗。

理財估值新規顯威？大行定開產品凈值波動變大

根據中國理財網顯示，一款由工銀理財7月發行的“恒睿日升月恒180天持盈固定收益類開放式理財產品”，以今年9月初為分界線，開始進入凈值震蕩節奏。

具體來看，該產品自8月初運行以來，凈值一度保持平穩增長態勢，但自8月26日始，該產品凈值開始上下起伏，波動幅度似乎明顯加大，并在9月6日罕見地出現了凈值下跌現象。

圖源：中國理財網

工銀官網披露的產品說明書顯示，上述產品對固收類資產（貨幣市場工具、債券等）的投資占比為80%-100%。其中，對債券類的估值方法被細分為了兩類，即按“資管新規補丁”中的規定：以持有到期為目的持有的債券按攤余成本法估值，以交易為目的持有的債券按市價法估值。

“目前工行理財產品基本都是由理財子發行的凈值化產品，由于底層資產投資了債券及權益資產，最近權益資產及債市均有震蕩，跟隨市場行情出現波動是正常的。”工行上海分行某網點理財經理說。但對于是否存在估值方法的臨時調整，該工作人員表示并不清楚。

溯源不再“穩當”的銀行理財，資管新規“過渡期”延后一年，依舊使用攤余成本統計下的封閉式與半封閉式基金，其潛在風險正在過渡期的倒計時中慢慢暴露。

今年8月下旬，一則關于“六大行被監管召集開會”的消息引發銀行圈熱議。據券商中國的報道，監管層對相關機構提出了兩個要求：

一是在資管新規過渡期結束后（即2021年末），不得再存續或新發以攤余成本計量的定期開放式理財產品；二是除嚴格按照現行監管規定使用攤余成本法計量外，理財產品自2021年9月1日之后新增的直接或間接投資的資產，均應優先使用市值法進行公允價值計量。對于已適用成本法估值的理財產品存量資產，應于今年10月底前完成整改。

這意味資管新規實施以來，被“赦免”的定開理財產品將一改此前平穩的凈值增長趨勢，在年底前或將全面迎來“震動模式”。作為背景，在2018年7月的“資管新規補丁”規定中，符合規定的部分定開類產品獲許在過渡期內繼續按照攤余成本法計量價值。

由于收益率穩定，此前定開產品一度成為銀行延續理財規模的利器。據測算，目前銀行理財中的開放式產品（不含現金類）規模高達12.5萬億元，遠高于現金理財和封閉式產品。而在開放式產品中，又以定開為主。

不過，隨著資管新規的過渡期行將結束，此前被特殊照顧的定開產品也開始被納入凈值化的范圍當中。尤其伴隨日前理財估值方法的進一步收緊，不少大行的定開產品凈值似乎已經出現了明顯波動。

實際上，在此次理財估值新規出臺前，大行發行的部分定開型固收產品凈值已經提前進入了“震動模式”。

以建信理財發行的“星座系列-白羊座”（按年）開放式凈值型產品為例，該款產品成立于2019年4月。成立以來，產品凈值一直處于平穩增長的狀態，幾乎沒有任何波動；然而自去年11月中旬開始，其凈值就進入了明顯波動狀態。這與該產品由建行遷移至建信理財的時間點基本吻合。

圖源：中國理財網

出現這樣的變化，可能與產品遷移后，在凈值化過程中出現估值方法的調整有關。對此，建行上海分行某網點理財經理予以了確認，“伴隨產品遷移至理財子公司，該行理財產品實現了凈值化，上述產品凈值波動是正常現象。”

根據最新產品說明書，該款產品所募資金主要投向現金、貨幣市場工具、貨幣基金、標準化固收類資產、非標債權類資產等。從過往的投資管理報告來看，該產品主要投向了非標債權資產和標準債權資產，二者占比一度幾近100%。

其中，標準化固收類資產用攤余成本法予以計量，并引入了影子定價法，而對于非標資產的估值則規定：存在并可以確定公允價值的，以公允價值計算，公允價值不能確定的按照攤余成本法估值。

盡管遷移之前的舊版產品說明書在網上已經搜索不到，但是從同為建行乾元星座系列——天秤座（按年）開放式等同類產品的說明書中依然可以看出不同之處。

在計量標準化固收類資產時，新版說明書引入了“影子定價法”，即采用市場利率和交易價格，對基金持有的計價對象定期進行重新評估。當影子定價確定的產品資產凈值與攤余成本法計算的產品資產凈值的偏離度的絕對值達到或超過0.5%時，產品管理人可根據風控的需要進行調整組合。

簡單來說，影子定價法的引入，使得產品凈值更能反映公允價值。而在同類產品的老版說明書中，對于債券類標準固收資產的估值方法均直接一句話明確：“按攤余成本法估值”。

新規影響蔓延，股份行加入估值調整大軍

隨著理財產品估值新規的推出，定開產品調整估值方法的覆蓋對象也漸有擴大之勢，逐漸從國有大行向股份行、城商行蔓延。

9月10日，浦發銀行發布公告稱，“鑒于近期監管規定的變化，我行部分理財產品所投資的債券估值方法將發生調整，所涉前期按監管要求可以攤余成本計量的部分債券資產將在2021年底前調整為優先以市值法計量。”

圖源：浦發銀行公告

這也是首家公開公告批量調整理財產品估值方法的股份行。從清單來看，浦發的此次調整共涉及95款產品，其中定開產品占了近九成。

此外，號稱“零售之王”的招行雖然沒有發布類似公告，但是旗下理財子發行的部分定開產品凈值也在近期出現了明顯的波動行情。

比如招銀理財今年1月發行的“招睿焦點聯動一年定開9號固定收益類理財計劃”，該產品自1月15日公布凈值以來，基本呈現穩步增長態勢，但到了7月30日，凈值出現明顯“跳水”現象，從1.0194下滑62個BP至1.0132，凈值曲線也一改平穩增長態勢，而趨于水平波動，與此前走勢風格形成鮮明對比。

圖源：中國理財網

該理財計劃的產品說明書顯示，該產品投資固收資產的比例不低于90%，其中對于所投債券的估值方法也運用了“資管新規補丁”中的相關規定：對于在證券交易所和全國銀行間債券市場交易、以收取合同現金流量為目的并持有到期的債券，使用攤余成本法；否則按第三方估值機構提供的估值數據。

不過該產品近期的估值波動是否與估值方法調整有關，尚未得到招行方面的回復。根據該產品二季報，該產品投資組合全是固收類資產。截至今年二季度末，該理財計劃間接投資一般債權占44.31%，直接投資于ABS資產占比42.29%，直接或間接投資于現金及貨幣工具合計占比13.4%。

值得一提的是，ABS由于交易不活躍，公允價值缺乏依據，一般按攤余成本法估值。但按照估值新規，包括ABS、二級資本債及永續債等在內底層資產在10月以后將全部適用市值法進行估值。因此，未來這部分資產價值的波動勢必也將影響理財產品凈值的走勢。

定開理財遭遇估值考驗，銀行零售或迎深刻轉型

銀行理財產品一直以來有著風險較低、收益穩定的特征。反映到凈值曲線上，很多銀行理財產品凈值走勢十分平穩，甚至只漲不跌。即便是在劇烈波動的市場環境下，不少理財產品凈值也能走出一條隨時間推移而增長的直線。

個中原理并不復雜。在資管新規實施之前，銀行理財產品往往通過配置固定收益資產平滑凈值波動，通過配置低評級信用債、二級資本債、永續債甚至非標債權等底層資產以提高收益。

由于這些資產的市值大多難以計量，通常采用攤余成本法估值，按票面利率或協議利率考慮其買入時的溢價和折價，在其剩余存續期內按照實際利率法每日計提損益，凈值和收益率因而得以表現穩定。

不過，這樣做對銀行的弊端也是顯而易見的。在產品凈值穩定增長的背后，攤余成本理財產品對風險的度量過于靜態，一旦底層資產“涉險”出現兌付困難，為防止產品兌付引發信任危機，過去銀行往往選擇“滅火”—— 對理財產品虧損自行兜底。

經濟蓬勃增長之時，銀行尚有余力為投資者“兜底”；但近年金融去杠桿節奏加快，大行對產品兌付大包大攬的做法實則蘊含極大風險。而市值法本身，則是主張客觀看待風險，提倡投資人風險自擔的做法。

而在資管新規實施之后，大部分銀行理財產品已經逐漸以市值法估值，但少數現金管理類和長期定開產品則沿用了攤余成本法。如今，隨著銀行理財產品估值管理日漸嚴格，定開理財產品凈值的直線走勢或也將逐漸成為歷史。

天風證券研報指出，銀行定期開放式理財產品估值方法全面轉向以市值法進行的公允價值計量，本質上是打破剛兌，實現“真凈值化”。

從短期來看，開放式產品將有部分業務需要整改，但鑒于規模不大，短期影響或有限。此外，銀行也可以采取多種手段平抑產品凈值波動，比如降低久期，或是通過增厚收益來適當控制凈值回撤，降低新規帶來的影響。

從長期來看，產品估值方法的轉變，將加劇銀行定期開放式理財產品的收益波動，一定程度上會削弱其吸引力。

對于銀行來說，產品估值方法的轉變，或也將對其業務格局產生深遠影響。事實上，不同于以往以理財產品為驅動力的資管模式，2021年銀行零售業務發展的重心已經呈現向代銷類的基金、保險轉移的趨勢。以招商銀行為例，2021 年上半年手續費的增長主要由代理業務手續費及傭金推動，后者同比大幅增長40.36%。