作者/秦沁??原創/深眸財經（chutou0325）

據悉，港股“元宇宙第一股”飛天云動于9月22日在港交所通過聆訊。此前飛天云動首次遞交招股書時，也因提及元宇宙次數高達256次而引起熱議，似乎要在元宇宙大展身手。

不過，據招股書顯示，飛天云動的主要收入來自AR/VR營銷服務，其2022Q1收入占比高達72.3%，而此項收入主要來自不同行業的廣告客戶，如游戲、娛樂、互聯網、電商等12個行業，所以飛天云動的元宇宙似乎更多的是玩概念。

所以，作為最早進入AR/VR內容及服務市場的公司之一，飛天云動被譽為港股“元宇宙第一股”，其背后的商業能力，能否真如名號引起資本市場關注的焦點呢？

從游戲到元宇宙

飛天云動與元宇宙的故事，說起來并不長。

飛天云動原名為飛天掌中科技，于2008年成立，主營業務為游戲和游戲相關業務，直至2019年完成游戲和游戲相關業務的清退，將重心完全轉移至AR/VR內容和服務業務。

此前，由于AR/VR技術由急需大量的資金作為支撐，褲腰帶里正沒錢的掌中飛天科技在2017年掛牌新三板，不過登陸資本市場兩年后又因推行未來業務選擇在新三板除牌。

直至2021年，掌中飛天科技才更名飛天云動，并于11月推出飛天元宇宙平臺。

目前，飛天云動已與百度、京東、阿里、騰訊等互聯網巨頭在元宇宙方向的布局上建立了深入合作，百度希壤背后的內容生產商便是飛天云動。

總體來看，飛天云動的業務分為四大部分：AR/VR營銷服務、AR/VR內容、AR/VRSaaS和IP。

其中營銷服務為主要服務，它是基于AR/VR互動內容向廣告客戶提供AR/VR營銷服務。說白了，就是用VR/AR的形式做的廣告，然后我再幫你找到投放渠道。

這也是飛天云動的主要收入來源。據招股書顯示，2019-2021年及2022年第一季度，飛天云動來自AR/VR營銷服務的收入分別為1.37億元、1.42億元、3.76億元和1.66億元，占比分別為54.6%、41.9%、63.2%，截至2022年3月底占比更是達到72.3%。

AR/VR內容是利用自研開發的專業AR/VR開發引擎，根據客戶的需求提供定制化的內容，涵蓋娛樂、教育、文旅、技術、汽車等領域，為終端用戶帶來虛擬世界的多元化和沉浸式體驗，是以軟件技術開發形式收費。

而近兩年開始發力的AR/VRSaaS則是開放自研開發的低代碼平臺，主要為客戶定制AR/VR SaaS解決方案客戶及服務AR/VR SaaS平臺付費訂購用戶。

飛天云動曾經的當家本領之一就是IP，主要向客戶售出IP權，包括但不限于，IP形象，IP字體等。

為了方便大家理解，飛天云動的業務其實可以簡單地分為三層：

第一層，我提供SaaS平臺，客戶自己動手。

第二種，我幫客戶做VR內容，客戶根據自己需求應用到自己想應用的場景。

第三種則是它的主營業務，包攬品牌建設和流量建設的一站式服務，根據客戶需求做出AR內容，如AR樣板間、3D沙盤、VR直播等，然后再幫客戶找營銷渠道進行銷售，其中就包括宣傳、買流量。

目前飛天云動的VR/ARSaaS業務收入在總營收的占比僅是個位數，其2019年、2020年、2021年及2022Q1，收入分別為，651萬、923萬、2058萬、952萬，占比為2.6%、2.7%、3.5%、4.2%。

那么，以營銷服務為主的飛天云動，是怎么做元宇宙的？

講故事，還是真本事

元宇宙故事好講，本事卻難學。

飛天云動在招股書中提及元宇宙未來愿景時，將創建一個具有沉浸式體驗、社交渠道及用戶自我開發的虛擬世界，包括多玩家開放世界、用戶及社交系統、開發者界面等功能。

該計劃分為三個階段。一階段于2023年推出飛天元宇宙完整版，主要功能為社交、娛樂、辦公。

二階段將應用于生活場景，在一階段基礎上提供應用范圍，如教育、文旅、運動及直播。

三階段，主要協助用戶在平臺進行商業活動。

看完是不是DNA動了，簡直與Roblox的發展如出一轍，只不過飛天云動的“未來”，已是Roblox的現在。

Roblox目前已初步實現平臺內的商業轉換，目前已有多個知名品牌在其創作“元宇宙游戲”，包括GUCCI、耐克、VANS等品牌。

而且，元宇宙內的商業活動實際早已踐行，Roblox 在其元世界中舉辦了虛擬音樂會，包括 Lil Nas X 和 Zara Larsson 等著名歌手。

其平臺更是不止于此，賈斯汀比伯在虛擬演藝平臺WAVE上舉辦了個人第一場虛擬演唱會，國內知名歌星林俊杰在TME live舉辦了“圣所FINALE”線上演唱。

不過，作為“元宇宙”公司，飛天云動研發投入恐難以在元宇宙中存活，其研發投入不僅少，且占比還在逐年降低。

招股書顯示，飛天云動2019年、2020年、2021年及2022Q1營收分別為2.5億元、3.39億元、5.95億元、2.29億元。

而研發開支2019年、2020年和2021年，分別為1142.5萬元、1504.6萬元和2170.3萬元，占比分別為4.6％、4.4％和3.6％。

與Roblox相比，飛天云動的研發費用近乎其零頭。2019年—2021年，Roblox研發費用分別為1.07億美元、2.01億美元、5.33億美元，今年一季度研發費用為1.78億美元。

飛天云動占比不超過5%的研發開支，來支撐元宇宙夢想似乎令人捉襟見肘。

從核心專利也可看出飛天云動對研發的態度。據招股書顯示，該公司稱已注冊對業務比較重要的專利共計有6項，正在申請的比較重要的專利共計3個，放在整個產業中來看實屬杯水車薪。

而且飛天云動的成本也持續增長，2019年至2022年一季度，飛天云動購買廣告支出的流量獲取成本分別為1.15億元、1.38億元、3.11億元和1.27億元，占總成本比重分別高達65.6%、59.2%、74.2%和81.5%。

除研發遭詬病外，從招股書內容也看出飛天云動對元宇宙似乎并不上心。

其“建設”飛天元宇宙平臺另一重要方式竟來自收購，例如收購數字資產等戰略性投資和并購。

提及元宇宙超過300次，卻無令人信服的實際動作，很難不讓人產生遐想，飛天云動是否借此炒作。

曾經的老前輩，“元宇宙概念”龍頭中青寶就曾靠一款元宇宙游戲《釀酒大師》，使其股價一飛沖天，兩個月漲幅高達362%，為此收到了深交所多次關注函。

那么，對于AR/VR領域而言研發究竟有多重要？

我們從同樣是從游戲走向AR/VR領域UnitySoftware，可以得出結論。

模式來說兩者的Saas都以訂閱服務為主，都是面向ToB端。此外UnitySaaS因開發周期短，易上手，也更適合在移動端商。只不過Unity更多是針對游戲開發商，而飛天云動目前互聯網客戶居多，其發展路徑大同小異，可借鑒性強。

當前的Unity開發者數量已經超過150萬（招股書公開數據，后續季度無更新），飛天云動據招股書顯示，截至2022年3月31日，飛天云動的AR/VRSaaS平臺的注冊用戶數量約1.46萬名，付費用戶人數2234名，定制AR/VR SaaS項目77個，平均日活躍用戶1991名，平均月活躍用戶7420名。

用戶池較小的飛天云動，更應加大對引擎和SaaS研發，創立獨家優勢，這樣才能使用戶數量“日新月異”的增長，保持高日活。

且SaaS的水準與客戶留存率有直接關系，幾乎每個以訂閱模式收費的 SaaS 都會披露凈客戶留存率，客戶留存率高于100%意味著，即使公司不拓展新客戶，現有客戶依舊每年可以帶來額外收入。

除卻研發問題，飛天云動還面臨著競爭這個繞不過的難題。

能在巨頭中破局嗎？

正“轉型”中的飛天云動面臨的競爭者除了“老朋友”，也將出現新對手。

據招股書顯示，目前市場上有超過5,000名競爭對手，按2021年收入計，飛天云動作為市場份額最大的AR/VR內容及服務提供商，其市場份額僅為2.6%。

從現有的AR/VR營銷服務來看，除了與同在AR/VR 內容及服務的公司競爭外，飛天云動還要和廣告公司搶飯吃，包括線上營銷、線下廣告及傳統媒體，且飛天云動在客戶群、品牌知名度乃至財務、技術等資源方面相對落后，也將導致定價將處于劣勢地位。

中國市場的機遇吸引了很多外資前來掘金，8月9日成立的Unity中國，也將成為飛天云動的最大競爭對手之一，而Epic開發的虛幻引擎更是和Unity一起幾乎占據了絕大部分市場份額。

更是有元宇宙內容服務商“愛化身”、“宙宇科技”、“大有”均獲千萬級天使輪融資。

飛天云動的未來更加水深火熱，根據招股書中的愿景而言，Roblox的老路已有不少大廠在探索，包括前東家百度希壤，天下秀虹宇宙，更有騰訊、網易此類擁有先發游戲優勢的公司。

字節更是一路收購，不僅以90?億元收購了國內 VR 領域的巨頭 Pico，轉身還投了代碼乾坤1 億元，而代碼乾坤旗下產品《重啟世界》被稱為“中國版 Roblox”，是目前中國第一的全物理開發工具和 UGC 平臺。

沒有用戶基礎的飛天云動，將直面大廠，與其爭鋒，恐難以成黑馬殺出。

政策性情不穩也伴隨著未知風險。元宇宙正處于初期建設階段，主要以體驗為主，國內尚未出現大規模的元宇宙平臺，其生態也參差不齊，飛天云動的未來受到增長規劃，建模能力乃至相關法律法規的挑戰。

包括知識產權、游戲監管、數據隱私都是需重點關照的問題，輕則像滴滴一樣被罰80億重金，重則難翻身。

作為港股首家上市的VR/AR內容服務商，飛天云動有機會在此乘風破浪，不過心口不一的飛天云動，目前做的依舊是“老本行”，新業務仍需時間。

元宇宙概念此前使不少企業大漲，為此迎來了一波元宇宙“概念”熱潮，美股有英偉達大漲12%，微軟進軍元宇宙市值曾反超蘋果，A股中青寶曾在兩個月內股價上漲超過300%。

不過港股會留給飛天云動轉型的時間嗎？港股的投資者愛聽元宇宙故事嗎？

與激進前行的美股，反復試探的A股不同，港股對元宇宙概念股卻澆了一盆涼水。曾被認為將是元宇宙游戲領頭羊的騰訊控股，2021年下跌超過16%。

港股不像A股，向來不信故事，得實錘了才開始有反應。

香港和內地投資者的差異和結構構成有很大關系，香港的投資者構成不僅只針對本地，還有國際投資者，且由于香港本地人口較少，機構投資者占多數，更趨于長線投資，所以出現當年區塊鏈概念正熱時，迅雷、人人網連續暴漲，唯獨港股反應平平的現象。

光講故事或動動嘴皮子，在港股是拿不到錢的，研發實力不足，切入的卻是巨頭所在的賽道，想要順利從港股市場中拿錢，飛天云動還得學點“真功夫”。