作者/韓紫竹?來源/獨角金融

在一眾CXO（醫藥外包）公司減持潮下，高瓴資本給出了另一種玩法：布局上市公司的潛力子公司。

近幾年，在生物醫藥產業創新熱潮的加持下，研發端投入激增，產業鏈上游的CXO行業成為明星賽道，一度受到資本的熱捧。但今年一季度財報披露后，讓整個CXO賽道進入了“至暗時刻”。不少被投資者們“寄予厚望”的頭部CXO企業，出現了業績失速，甚至是營收負增長，其股價自然也隨之“跌跌撞撞”。

如今，又到一年中報時，從已經披露的業績預告來看，CXO的“寒冬”似乎仍在繼續。7月14日，博騰股份發布公告稱，上半年，公司凈利潤同比下降63%至69%。并且，昭衍新藥也在同天公布了公司中期歸母凈利潤下降70.4%到80.4%的消息。

值得一提的是，一季度以同比增長29.53%營收領先一眾CXO企業的康龍化成（300759.SZ；3759.HK），截至7月14日還沒有披露中報業績預告。有投資者在股吧表示，“看到博騰和昭衍新藥的業績之后，再看看還不出業績的康龍化成，心里很慌”。

來源：股吧截圖

相比之下，高瓴資本就顯得十分“淡定”。即使在CXO行業承壓之際，依舊加碼布局康龍化成子公司康龍生物。2023年3月31日，康龍生物實控人聯合高瓴資本等入局，完成了其最新一輪9.5億人民幣的融資。

實際上，這并不是高瓴資本第一次布局上市公司潛力子公司。近年來高瓴資本一直在“押注”上市公司未來可能分拆上市的標的。除了康龍生物之外，高瓴資本也參與了凱萊英生物、蓬勃生物、博騰生物等增資。那么，高瓴資本持續“押注”上市公司旗下資產，又能否獲得可觀的收益？

“押注”上市公司潛力資產

雖然這兩年高瓴資本減少了對CXO企業的布局，但頭部CXO上市公司孵化的CGT（細胞與基因療法）業務，高瓴資本都沒有缺席。

今年3月布局康龍生物亦是如此。康龍生物此次融資總金額約為9.5億元人民幣，新增投資者約占康龍生物股權比例為11.12%，按照本輪融資金額與比例，康龍生物整體估值超80億元。

來源：公告截圖

不過，康龍生物母公司康龍化成在股東頻繁減持與CXO行業壓力之下，日子也并不好過。據財報顯示，2023年該公司第一季度營業總收入27.24億元，同比增長29.53%。

從業績上來看，康龍化成營收增速優于其他同行公司，但實控人的減持，讓投資者們的心情如股價般“陰晴不定”。

那么，為何在此情況下，康龍生物還能獲得高瓴資本的“押注”？這離不開其CGT CDMO（細胞和基因療法藥物的外包業務）領域的持續火熱。

康龍生物是康龍化成在生物藥和細胞與基因治療藥物領域CRO+CDMO（研發和外包）服務的重要業務板塊。康龍生物成立的原因是為了整合康龍化成內部的CGT（細胞和基因療法藥物）資產。而這種CGT資產的發展，離不開CGT CDMO的加持。

CGT CDMO是一種新興的新藥研發生產外包組織形態，在醫藥行業廣泛存在。這種外包模式的核心在于能有效地提高企業的資金使用效率，并大幅提升CGT新藥研發效率。據海通國際此前測算，中國CGT CDMO市場規模將在2025年達到人民幣113億元。

在一級市場，盡管創投資本對生物科技產業的投資熱情有所降溫，但他們對CGT CDMO仍然相當青睞，高瓴資本亦然。除了康龍生物之外，高瓴資本還參與了凱萊英（002821.SZ；6821.HK）子公司凱萊英生物、金斯瑞（1548.HK）子公司蓬勃生物、博騰股份（300363.SZ）子公司博騰生物等增資。

與此同時，康龍化成旗下核心資產聯合高瓴入局，也讓投資者對其未來是否分拆產生疑問。對此，康龍化成在投資者答疑中表示，一切以公司公告信息為準。

IPG中國區首席經濟學家柏文喜表示，在母公司的加持作用和協同效應之下，康龍生物分拆上市的可能性還是比較大的。而高瓴資本投資上市公司潛力子公司，也有利于提升投資成功概率和分拆上市的可能性。但如果子公司與母公司之間存在較強的關聯性，從而使得其業務和運營獨立性、以及業績的真實性容易受到質疑。

如果康龍生物分拆上市，高瓴資本既可獲得高收益，又可享受分拆標的的高成長性，一舉兩得。

分拆上市是分享盛宴的延續嗎？

一般來說，上市公司擬分拆旗下子公司上市，往往是看中子公司獨立上市后可獲得更高的估值倍數和更便捷的融資途徑。因此，擬分拆資產一般為上市母公司體系內最優質的獨立資產。而這些擬分拆資產集中于高端裝備制造、生物醫藥、新一代信息技術、新能源、新材料、節能環保等戰略性新興產業，該類子公司獨立上市后將獲得較在原上市母公司體系內更高的估值。

研究表明，分拆上市項目融資案例的投資回報率很高，IRR（內部收益率）平均高達50%左右，具有高收益、短周期、強確定性的優勢。

事實上，高瓴資本早就嘗到了布局上市公司潛力子公司的“甜頭”。在華蘭疫苗上市前夕，高瓴資本旗下的高瓴驊盈通過股權受讓方式入股。《招股書》顯示，2020年3月，高瓴驊盈以12.42億元的價格收購了華蘭疫苗9%的股份。

2022年2月，華蘭疫苗通過分拆上市成功登陸資本市場。上市首日，華蘭疫苗上漲23.68%，高瓴驊盈賬面浮盈超10億元。2023年2月18日解禁后，高瓴驊盈逐步減持。3月9日至4月7日期間，高瓴驊盈通減持華蘭疫苗，獲得超1.5億元的收入。

2022年3月，高瓴資本旗下珠海岱恒與高瓴祈睿等外部投資者攜手凱萊英董事長洪浩突擊凱萊英子公司凱萊英生物，此次增資總額最高約為25.34億元。

凱萊英生物和康龍生物有著異曲同工之妙，都屬于母公司拆分的CDMO業務。凱萊英生物的成立主要是為了收納母公司凱萊英包括大分子藥物、抗體偶聯藥物、細胞基因治療藥物以及mRNA（信使核糖核酸，又稱信使RNA，mRNA技術作為一項生物前沿技術和平臺型技術，已成為疫苗及生物藥領域重要的技術發展趨勢）藥物等新興業務。

據2022年年報顯示，凱萊英新興業務增速超過150%。在看到新興業務成為第二增長曲線的可能后，凱萊英分拆時間表提上了日程，在“戰投”公告中，凱萊英表示將盡最大努力促使子公司凱萊英生物在2026年12月31日前上市。

值得一提的是，高瓴資本對凱萊英生物有著較大話語權，增資完成后，高瓴可提名一名董事作為公司的副董事長。

另外，高瓴資本也非常看好“金斯瑞系”的潛力資產，金斯瑞生物分拆出傳奇生物（CAR-T細胞療法）、蓬勃生物（CDMO）、百斯杰（合成生物學）三家子公司，而無論是在母公司還是子公司的股權結構中，均出現高瓴資本的身影并持續加碼，以此實現“重倉”。

三家子公司目前上市的只有傳奇生物，其自主研發的嵌合抗原受體T細胞（CAR-T）療法西達基奧侖賽，在2022年3月登陸美國，上市后首個完整銷售年便賣出2.06億美元，相當于人民幣超13億元。不過，傳奇生物2023年第一季度仍虧損為1.121億美元，這主要因為銷售費用的大增。

但是介于其自主研發的西達基奧侖賽療法一年超13億的顯著銷售業績，高瓴資本對傳奇生物仍持樂觀預期。更是在今年5月接連“重倉”，兩次共計購買對價約為3490萬美元的傳奇生物股票。

減持、“押寶”兩不誤

高瓴資本創始人、“時間的朋友”張磊被譽為投資界的掌舵者，手中掌管著亞洲規模最大的股權私募基金。2005年，剛從海外回國的張磊創創辦了高瓴資本。在投資方面，高瓴資本幾乎覆蓋了整個中國的經濟領域。

除了醫學健康賽道外，高瓴資本還涉足了金融、科技、消費、制造等多個領域。其中，互聯網和科技行業是高瓴資本的重要領域之一。根據《21世紀商業評論》估算，高瓴管理的資產規模，在5000億-6000億元左右。

回顧高瓴過去的輝煌歷史，不難發現，高瓴踩準了中國互聯網崛起的巨大浪潮。在初期，先投資騰訊，又花3億美元重倉京東，后來還投資了美團、滴滴、格力、愛奇藝、百麗國際、未來汽車等800多家企業。讓外界一次又一次感嘆于他的商業頭腦和洞察力。

十年前，張磊還寂寂無聞，當時高瓴已經成立五年，唯一拿得出手的投資案例是騰訊。這筆投資高瓴獲得了豐厚的回報。但真正讓高瓴拿到頂級投資圈的門票，則是2010年對京東的投資。廣為人知的是，當年劉強東只要7500萬美元 ，張磊塞給他3億美元。

日后京東的成功，驗證了張磊的眼光和魄力，也給投資圈留下“眼光毒辣、肯下重注”的狠人形象。

圖源：罐頭圖庫

2020年，疊加賽道的景氣周期，高瓴資本對隆基綠能、寧德時代的兩筆投資，讓張磊一戰“封神”。

近兩年，高瓴也更加注重“制造”方向的產業布局。2022年，高瓴資本在制造領域的投資占比最高，超過了40%。包括新能源車產業鏈、工業智能化、機器人、硬件、新材料等領域的研發、生產、流通的各個環節均有涉及。

據獨角金融不完全統計，截至2023年6月底，高瓴資本共發生了16筆投資，其中近50%都與高端制造業有關，且大多為一級市場投資。例如，5月18日青昀新材宣布完成超億元B輪投資，A輪領投方高瓴資本旗下高瓴創投持續加注。

青昀新材的主要產品是一種性能均衡的特種纖維材料，既防水又透氣，該項技術及規模化生產能力曾長期被某美國世界500強企業壟斷，也因此成為全球范圍內高度供不應求的稀缺性材料。為打破該項技術的壟斷，青昀新材歷經近10年的艱苦自主研發工作，在2022年成功實現規模化量產。

高瓴資本在其做首輪融資時，就為其介紹了一批海外客戶，幫助青昀新材在全球范圍拓展市場，并通過為企業對接高質量的潛在投資人、搭建產學研合作平臺等方式，讓企業在創立之初“加速啟動”。

此前，醫療健康領域曾占據高瓴資本較為重要的投資位置，但從上半年投資情況看，高瓴不僅投了新材料領域，還持續加注了碳化硅(SIC)半導體高科技芯片企業，例如清純半導體，還持續跟投了汽車基礎軟件服務商AutoCore.ai的新一輪融資等等。

另外，近幾年高瓴資本在醫藥股、教培領域減持動作不斷，今年一季度，高瓴資本減持了7只醫藥股。

一般情況下，由于創投機構持有的個股鎖定期已滿，投資者會采取“落袋為安”策略，鎖定期過后會按照規定通過減持退出。而在VC/PE圈，減持行為只要動機符合自身利益和主張，手段合法合規屬于再正常不過的事情。

你怎么看高瓴資本左手布局醫療健康、右手“押寶”高端制造業？評論區聊聊吧！