來源|《港灣商業觀察》作者|廖紫雯

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一定程度上，三棵樹（603737.SH）交出的半年報答卷差強人意并不出人意料，其延續了近些年的頹勢。

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而在外圍地產仍在調整階段時，三棵樹該如何自救？

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營收微漲，凈利潤巨降

2024年上半年，三棵樹實現營收57.6億，同比增長0.42%；歸母凈利潤2.1億，同比下降32.38%；扣非凈利潤7930萬，同比下滑64.36；經營活動產生的現金流量凈額-4173.95萬元，同比下降121.41%；基本每股收益0.40元／股，同比下降32.20%。

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對于凈利潤下滑，三棵樹表示，主要是本期職工薪酬、廣宣費用增加和計提的資產減值準備增加所致。

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據了解，三棵樹上半年銷售費用同比增長10.28%至9.12億元，其中廣告和宣傳費，為1.96億元，同比增長24.42%。同時，公司計提資產及信用減值損失1.59億元，同比增長78.65%。

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單季度來看，公司二季度實現營收36.94億元，同比增長0.32%，歸母凈利潤1.63億元，同比下滑42.66%，扣非歸母凈利潤1.57億元，同比下滑158.98%。

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此外，三棵樹上半年毛利率為28.64%，同比下降2.4個百分點。德邦證券認為，毛利率下滑或主要系公司零售及工程業務價格持續下降且部分原材料價格同比上升所致。

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對于上半年經營計劃完成公司，三棵樹認為，公司積極進行渠道結構和收入結構的調整，取得了顯著成效，零售業務規模穩步增長，占比提升顯著。產品研發不斷創新，新品銷售收入提升，零售銷量動能儲備支持力度加大，新招商量、質均取得亮眼成績，網點布局逐步深化。通過業務結構持續優化，公司高質量發展邁出堅實步伐。大客戶中心招商達成大幅增長，家居新材料、國際事業部上半年銷量翻倍增長，工業涂料、制罐銷量快速增長，成長初具規模。公司通過技改推進產能提升，供應鏈產量創新高。

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補助1.7億，仍被地產拖累

值得關注的是，上半年三棵樹獲得政府補助1.70億元。德邦證券研報指出，剔除各類非經常性損益后公司扣非歸母凈利潤同比進一步承壓。

德邦證券表示，公司作為涂料龍頭，渠道持續優化下C端+小B端穩步增長，大B端地產風險緩釋，長期成長性有望逐步顯現。考慮到上半年公司零售及工程各產品價格持續下降，以及應收款項規模上升導致計提減值增加，略微下調公司盈利預測，預計公司24-26年歸母凈利潤約6.17、8.15和10.82億元（原值為7.07、8.60和11.10億元），現價對應PE分別為29.60、22.40和16.87倍，維持“買入”評級。

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國投證券則給出的盈利預測和投資建議：考慮到公司工程端業務以及減值計提壓力，下調公司盈利預測，預計2024-2026年公司營業收入分別為131.27億元、144.22億元和157.97億元，分別同比增長5.22%、9.87%和9.54%，歸母凈利潤分別為4.87億元、6.58億元和8.04億元，分別同比增長180.58%、35.05%和22.28%，動態PE分別為35.0倍、25.9倍和21.2倍。給予“買入-A”評級，12個月目標價38.75元，對應2025年PE為31倍。

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華源證券在7月29日發表的《零售占比繼續提升，盈利能力及經營質量仍被地產拖累》研報中指出，預計主因或為公司近期加大應收款項催收力度，部分情況采取訴訟手段，致使相關應收賬款減值計提比例提高。考慮今年地產端下行壓力仍大，維持公司2024-2026年歸母凈利潤至6.20億元、8.64億元、10.95億元，對應EPS為1.18、1.64、2.08元，目前股價對應24-26年PE分別為27、20、16倍，維持“增持”評級。?

訴訟仲裁238起2億多，股價今年跌四成

截至今年6月末，三棵樹應收賬款為42.17億元，雖然同比下滑10.92%，但與一季度的31.72億元相比，增加了10.45億元。

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德邦證券認為，24年中公司應收款項較23年末上升18.35%至42.17億元，或導致公司應收賬款計提較多減值，且影響公司經營性現金流。

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三棵樹在半年報中表示，近年來，公司的工程墻面涂料銷售收入金額持續增長，而產品的客戶包括大型房地產開發商，單一客戶采購規模較大。公司按照房地產開發行業采購特點制定了工程墻面涂料客戶信用政策，給予該類客戶較高的信用額度和較長的信用賬期。如果該類客戶受房地產行業波動出現經營困難，公司將面臨應收賬款無法及時回收的風險，對公司業績產生不利影響。?

在披露半年報的同時，三棵樹還發布了關于累計涉及訴訟、仲裁情況的公告。

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截至7月27日，除公司已披露的累計訴訟、仲裁情況公告外，公司及下屬子公司連續12個月內發生的訴訟、仲裁事項共238起，累計涉及金額約人民幣2.47億元，占公司最近一期經審計凈資產的10.11%。

從資本市場表現來看，三棵樹也大幅承壓，截至8月19日收盤，公司今年股價跌幅超過四成。

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拉長時間來看，無論是近年來中報，還是年度業績，三棵樹也并不樂觀。

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2021年中報-2024年中報，三棵樹營收增速分別為80.51%、0.50%、21.86%和0.42%；歸母凈利潤增速分別為3.92%、15.18%、223.95%和-32.38%。

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2021年-2023年，三棵樹營收增速分別為39.37%、-0.79%和10.03%；歸母凈利潤增速分別為-183.08%、179.04%和-47.33%。而在業績難言樂觀的情況下，三棵樹近三年的銷售費用也屢創新高，分別為18.77億、17.30億和21.24億。

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有市場人士認為，三棵樹的業績無疑受地產行業影響較大，短期想恢復以往顯示是不可能做到的，對公司而言，如何更好防控壞賬提升資產質量在現階段比增速要更加重要，從這個角度，公司也并沒有做好。（港灣財經出品）