來源/港灣商業觀察? 作者/施子夫

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10月8日晚間，港交所網站披露地平線（Horizon Robotics）PHIP版招股書（聆訊后資料集），公司已通過港交所上市聆訊，距離敲鐘上市一步之遙。

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此次IPO，擔任地平線保薦機構的為高盛、摩根士丹利和中信建投國際。

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在地平線之前，今年8月，黑芝麻智能（02533.HK）搶先登陸港交所，被大眾冠以“中國自動駕駛芯片第一股”。群雄逐鹿之下是自動駕駛芯片行業競爭激烈的競爭現狀。

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據了解，地平線擬通過香港IPO全球發售13.55億股股份，于10月16日-10月21日招股，每股發售價3.73-3.99港元，每手600股，預期股份將于2024年10月24日（星期四）開始在港交所買賣。而據彭博消息，阿里巴巴集團、百度等公司將成為地平線的基石投資者，其他還包括達飛集團和寧波市政府基金，四家認購總額達到約2.2億美元。

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而從黑芝麻智能上市2個多月后的資本市場表現來看，目前持續破發中，也一定程度驗證了投資者的熱情有限。

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三年半虧損超200億

地平線是一家乘用車高級輔助駕駛（ADAS）和高階自動駕駛（AD）解決方案供應商。根據灼識咨詢的數據，按2023年及2024年上半年解決方案總裝機量計算，地平線在中國所有全球高級輔助駕駛和高階自動駕駛解決方案提供商中排名第四，市場份額分別為9.3%及15.4%。

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作為產業鏈中的二級供應商，地平線絕大部分收入來自向OEM和一級汽車供應商銷售高級輔助駕駛和高階自動駕駛解決方案以及相應的授權及服務業務。截至2024年6月30日，共計25家OEM直接與地平線合作或通過一級供應商客戶合作。

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地平線的部分OEM和品牌客戶以及供應商客戶包括北京汽車、比亞迪、吉利汽車集團、廣汽集團、APTIV、BOSCH等。

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從收入構成的角度看，地平線的收入主要來自汽車解決方案和非車解決方案，汽車解決方案又包括產品解決方案和授權及服務業務。

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2024年上半年，地平線來自汽車解決方案的銷售收入為9.13億元，占當期總收入比重的97.7%，其中產品解決方案、授權及服務業務分別占比23.8%、73.9%。

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在行業的快速發展下，地平線的收入表現也出現快速提升。從2021年-2023年以及2024年1-6月（以下簡稱，報告期內），地平線實現收入分別為4.67億元、9.06億元、15.52億元和9.35億元，2022年、2023年和2024年1-6月，地平線收入同比增長率分別為94.1%、71.3%及151.6%，增速較快。

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報告期內，地平線實現毛利率分別為70.9%、69.3%、70.5%和79.0%。2024年上半年，公司毛利率同比增長18個百分點主要與收入組合影響有關。

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但盡管收入增長迅速，于往績記錄期間，地平線仍處于虧損狀態之中，過去三年半的時間內，公司已累計虧損超200億元。

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報告期各期，地平線期內虧損分別為20.64億元、87.20億元、67.39億元和50.98億元，經調整經營虧損分別為11.03億元、18.91億元、16.35億元和8.03億元，凈虧損率分別為442.1%、962.9%、434.3%和545.5%，經調整凈虧損率分別為236.4%、208.8%、105.4%和86.0%。

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資產負債率299%，研發投入持續增加

對于產生虧損凈額狀況的原因，地平線表示主要是由于產生的大額研發開支以及優先股及其他金融負債的公允價值變動有關。招股書顯示，地平線產生大量經營開支以開發、管理及推廣汽車解決方案。

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報告期各期，地平線的研發開支分別為11.44億元、18.8億元、23.66億元和14.20億元，分別占當期收入總額的245.0%、207.6%、152.5%和151.9%。在研發開支中，雇員福利開支分別占比65.7%、62.5%、60.7%及59.0%，占研發開支的絕大部分。

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同一時期，地平線的行政開支分別為3.19億元、3.74億元、4.43億元和2.43億元，分別占當期收入總額的68.3%、41.3%、28.6%和26.0%；銷售及營銷開支分別為2.11億元、2.99億元、3.27億元和1.98億元，占當期收入總額的45.3%、33.0%、21.1%和21.2%。

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截至報告期各期末，地平線分別錄得流動負債凈額89.93億元、183.48億元、267.14億元和316.44億元；負債凈額分別為83.94億元、174.39億元、246.65億元和298.15億元；經營活動所用現金凈額分別為-111.10億元、-155.73億元、-174.45億元和-7.26億元；銀行現金分別為93.53億元、78.22億元、120.78億元和11.87億元；期末現金及現金等價物分別為80.50億元、66.09億元、113.60億元和104.52億元。

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截至同一時期，地平線各期的資產總額分別為105.97億元、98.95億元、158.74億元和149.53億元，負債總額分別為189.91億元、273.34億元、405.39億元和447.68億元，資產回報率分別為-19.5%、-88.1%、-42.5%和-34.1%，流動比率分別為52.4%、32.4%、33.6%和28.7%，速動比率分別為51.8%、31.1%、31.7%和27.1%。

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通過計算可知，報告期各期，地平線的資產負債率分別為179%、276%、255%和299%，資產負債率居高不下。

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持續虧損之下，地平線主要以融資滿足現金需求。

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天眼查顯示，2015年7月，地平線完成數百萬美元天使輪融資；2016年4月、7月、10月，地平線分別完成Pre-A輪、A輪和A+輪融資，其中A+輪融資交易金額超1億美元，投資方包括英特爾資本、嘉實投資、五源資本、高瓴資本、雙湖資本、線性資本和建投華科。

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2019年2月，地平線完成6億美元B輪融資，投后估值30億美元。2020年12月、2021年1月-6月，地平線分別完成C輪、C+輪等共計5輪融資，其中地平線的C輪融資交易金額在1.5億美元，投后估值35億美元；C+輪等融資投后估值達到了50億美元。

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2022年6月、9月，地平線又分別完成兩輪戰略融資，投資方分別為中國一汽、奇瑞汽車。在2022年11月的D輪融資后，地平線的估值達到了87.1億美元（約620億元人民幣）。

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有市場人士認為，當前港股市場波動性較大，從競爭對手黑芝麻智能上市后的表現來看，目前市值約136億元左右，低于上市前的估值160億元，說明即便被外界稱為“智能駕駛芯片第一股”，但投資者可能對于公司短期盈利預期仍有所懷疑。“智能駕駛無疑是未來的發展趨勢，但短期技術成熟，以及盈利能力都有所承壓，燒錢成為行業主旋律，研發投入層面也競爭激烈，所以，對于地平線而言即便上市后，其走勢也值得投資者留意。”

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大客戶占比越來越高，與大眾的密切關系

報告期各期末，地平線來自五大客戶產生的收入總額分別為2.83億元、4.82億元、10.67億元和7.27億元，分別占當期公司總收入的60.7%、53.2%、68.8%及77.9%；同期，公司來自最大客戶的收入分別為1.15億元、1.45億元、6.27億元和3.52億元，分別占公司收入的24.7%、16.0%、40.4%及37.6%。

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在地平線的大客戶中，大眾汽車集團無疑是較為重要的一員。2022年11月，地平線為大眾汽車集團投資訂立可轉換借款協議及購股協議并為大眾汽車集團及成立酷睿程訂立合營企業協議。

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2023年11月，酷睿程（北京）科技有限公司正式成立，大眾汽車集團與地平線完成對酷睿程的首次注資。2023年、2024年上半年中，地平線來自酷睿程的收入金額分別為6.27億元和3.52億元，分別占對應期間總收入的40.4%和37.6%。

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根據地平線招股書顯示，目前酷睿程仍處于起步階段并無產生收入。自成立以來，地平線一直承擔其虧損，分占使用權益法入賬的投資虧損。2023年、2024年上半年，酷睿程凈虧損分別約為2億元-2.5億元，4億元-4.5億元。

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地平線通過于酷睿程與大眾汽車集團的聯屬公司進行戰略合作。據介紹，在短期內，酷睿程的主要客戶將為大眾汽車集團，其產品將應用于在中國銷售的大眾汽車。大眾汽車和地平線分別于酷睿程持有60%及40%的股權。

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地平線提到，由于酷睿程仍在不斷發展，公司預期在2024年度將繼續錄得分占酷睿程的投資虧損。

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智能駕駛行業競爭激烈，距離上市只有臨門一腳的地平線在持續虧損下流血沖擊，上市成功后，公司的業績表現又能否給大眾帶來驚喜呢？（港灣財經出品）