在人工智能炙手可熱的時(shí)代，科大訊飛（002230.SZ）被一眾券商譽(yù)為當(dāng)前A股純正的人工智能標(biāo)的，曾經(jīng)創(chuàng)下千億市值。第一大股東是中國(guó)移動(dòng)，有央企巨頭加持，更增市場(chǎng)信心。

從2008年上市至今，10年間，復(fù)權(quán)股價(jià)漲幅超過10倍，如假包換的一只大牛股。即便2017年12月初以來(lái)股價(jià)有所調(diào)整，市值較巔峰跌去超過200億，科大訊飛當(dāng)前總市值仍然在700億以上，集“人工智能”、“智能穿戴”、“智能家居”等概念于一身，依舊是資本市場(chǎng)的寵兒。

但是，再純正的概念也得要利潤(rùn)支撐。關(guān)于概念的事情先不談，翻一翻科大訊飛近幾年的財(cái)務(wù)報(bào)表，看一看這家熱門公司利潤(rùn)的含金量成色究竟如何。

 利潤(rùn)增長(zhǎng)戛然而止：牛股遇上負(fù)增長(zhǎng) 

掌握智能語(yǔ)音源頭技術(shù)的科大訊飛有一半以上的收入來(lái)自于教育產(chǎn)品、服務(wù)及信息工程，主要為政府、教育、電信等提供軟件及系統(tǒng)。2017年中報(bào)這兩塊業(yè)務(wù)的占比分別為26.88%及26.85%。

以技術(shù)作為支撐，科大訊飛上市以來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鏊俦容^可觀。2009-2016年，科大訊飛營(yíng)業(yè)收入由3.07億元增加至33.2億元，歸母凈利潤(rùn)由0.8億元增加至4.84億元，營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)年均復(fù)合增長(zhǎng)率分別為41%及29%。

但是，近年來(lái)科大訊飛卻出現(xiàn)了一種增收不增利的現(xiàn)象：2014年以后，科大訊飛營(yíng)收增速明顯高于凈利潤(rùn)增速，營(yíng)收增速維持在30%以上，歸母凈利潤(rùn)增速低于15%，甚至在2017年三季度出現(xiàn)下滑。

2017年前三季度，科大訊飛營(yíng)業(yè)收入為33.87億元，同比增加58.16%；歸母凈利潤(rùn)為1.69億元，同比下降39.45%。

如果只是短期利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)，也許并不可怕。真正值得投資者擔(dān)憂的，是利潤(rùn)的含金量成色問題。

 寅吃卯糧：研發(fā)費(fèi)用資本化比例節(jié)節(jié)攀升 

欲戴王冠必承其重，身披高科技企業(yè)光環(huán)，巨額的研發(fā)支出自然是少不了的。

但是，學(xué)財(cái)務(wù)的都知道一個(gè)常識(shí)：研發(fā)開支大的公司就勢(shì)必會(huì)涉及到研發(fā)支出資本化還是費(fèi)用化的問題——這可是財(cái)務(wù)總監(jiān)們調(diào)節(jié)利潤(rùn)的一個(gè)大蓄水池。

科大訊飛研發(fā)投入資本化較高，這一點(diǎn)早就引起不少投資者的關(guān)注。數(shù)據(jù)顯示：最近幾年，公司研發(fā)支出資本化比例仍然在持續(xù)攀升。

根據(jù)財(cái)報(bào)：科大訊飛研發(fā)投入由2014年的5.18億元增加至2016年的7.09億元。與此同時(shí)，公司研發(fā)投入資本化占比不斷提升，由2014年的39.16%增加至2016年的52.43%，研發(fā)投入資本化金額在同期凈利潤(rùn)中占比由52.28%提升至74.81%。

為什么要對(duì)研發(fā)支出的會(huì)計(jì)處理如此關(guān)注？搞財(cái)務(wù)的應(yīng)該都知道：費(fèi)用化的研發(fā)支出是影響當(dāng)期利潤(rùn)的，而資本化的研發(fā)支出則可以在未來(lái)攤銷。

關(guān)于研發(fā)支出的會(huì)計(jì)處理，可以說(shuō)是財(cái)務(wù)界的“哥德巴赫猜想”，針對(duì)資本化和費(fèi)用化的比例，不僅各家公司的財(cái)務(wù)總監(jiān)能給出不同的結(jié)果，就連各國(guó)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定也不盡相同。有些國(guó)家是規(guī)定全部費(fèi)用化，有些則規(guī)定可以部分資本化。

當(dāng)前我國(guó)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則是允許研發(fā)支出部分資本化的，但在實(shí)操中關(guān)于資本化以及費(fèi)用化的界限也比較模糊：

首先，企業(yè)自行研究開發(fā)項(xiàng)目的支出，區(qū)分為研究階段支出與開發(fā)階段支出。

研究是指為獲取并理解新的科學(xué)或技術(shù)知識(shí)而進(jìn)行的獨(dú)創(chuàng)性的有計(jì)劃調(diào)查；開發(fā)是指在進(jìn)行商業(yè)性生產(chǎn)或使用前，將研究成果或其他知識(shí)應(yīng)用于某項(xiàng)計(jì)劃或設(shè)計(jì)，以生產(chǎn)出新的或具有實(shí)質(zhì)性改進(jìn)的材料、裝置、產(chǎn)品等。

研究階段的支出，應(yīng)當(dāng)于發(fā)生當(dāng)期歸集后計(jì)入損益（一般是管理費(fèi)用）；開發(fā)階段的支出在符合特定條件時(shí)則可以確認(rèn)為無(wú)形資產(chǎn)，即資本化。

雖然研發(fā)支出的會(huì)計(jì)處理比較復(fù)雜，但是仍然可以用一句江湖名言來(lái)概括：出來(lái)混遲早要還的——即便是當(dāng)期資本化的研發(fā)支出，也是要在未來(lái)通過攤銷轉(zhuǎn)化為費(fèi)用的，影響利潤(rùn)只是時(shí)間早晚問題。

但是，這仍然給企業(yè)調(diào)節(jié)當(dāng)期利潤(rùn)留下了空間，如果企業(yè)研發(fā)投入資本化率較高，增加當(dāng)期利潤(rùn)，但產(chǎn)生的攤銷會(huì)削減未來(lái)利潤(rùn)，這就造成了寅吃卯糧的后果。

參照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，盡管科大訊飛的研發(fā)支出資本化比例在提升，但這并不意味著他是違規(guī)的。一些A股上市公司甚至將研發(fā)支出100%都資本化，仍然在準(zhǔn)則許可范圍內(nèi)。

但是，對(duì)于投資者而言，需要明白一件事：研發(fā)支出的資本化比例是影響當(dāng)期利潤(rùn)含金量的。

話說(shuō)當(dāng)年，樂視網(wǎng)（300104.SZ）就用過這一招來(lái)增厚當(dāng)期利潤(rùn)。財(cái)報(bào)顯示：2016年，樂視網(wǎng)研發(fā)支出18.6億，資本化研發(fā)支出11.78億，資本化率達(dá)到了63%，資本化研發(fā)支出占到當(dāng)年歸母凈利潤(rùn)的212%，占到當(dāng)年凈利潤(rùn)的-531%。

樂視網(wǎng)的事情留給孫老板操心，現(xiàn)在回到科大訊飛的話題。從歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，研發(fā)支出資本化對(duì)后期利潤(rùn)的“反噬”已經(jīng)開始：最近幾年，科大訊飛折舊及攤銷金額在逐年攀升，其中變化最為明顯的是無(wú)形資產(chǎn)的攤銷。

翻查財(cái)報(bào)：科大訊飛折舊與攤銷金額由2012年的0.63億元增加至2016年的3.18億元。其中，無(wú)形資產(chǎn)的攤銷由2012年的0.35億元增加至2016年的2.01億元。

根據(jù)過往數(shù)據(jù)推算，未來(lái)幾年科大訊飛的攤銷可能還會(huì)繼續(xù)提高，對(duì)該期利潤(rùn)形成影響。證據(jù)如下：根據(jù)公司年報(bào)中關(guān)于無(wú)形資產(chǎn)使用壽命的估計(jì)，自行開發(fā)軟件預(yù)計(jì)使用壽命為2-5年，也就是說(shuō)通過資本化轉(zhuǎn)化為無(wú)形資產(chǎn)的研發(fā)支出，很可能要在未來(lái)2-5年攤銷完畢。

過去幾年資本化的研發(fā)支出，會(huì)不會(huì)成為打壓科大訊飛未來(lái)利潤(rùn)的負(fù)面因素呢？2017年年報(bào)發(fā)布在即，也許不用等很多年，在2017年的年報(bào)中，就可以看出端倪。

 別人家的資本化：行業(yè)平均資本化率不超過15% 

對(duì)于高研發(fā)投入的企業(yè)，資本化的處理對(duì)利潤(rùn)的影響相當(dāng)重要，上市公司的態(tài)度也是千差萬(wàn)別。但是通過行業(yè)對(duì)比，我們可以發(fā)現(xiàn)，科大訊飛的資本化比例確實(shí)明顯高于同類公司的平均水平。

從科大訊飛所處的應(yīng)用軟件行業(yè)來(lái)看：面包財(cái)經(jīng)所統(tǒng)計(jì)的67家上市公司，2016年度研發(fā)投入平均資本化率為13.12%，明顯低于科大訊飛52.43%的資本化率。

換一個(gè)更可比一點(diǎn)的統(tǒng)計(jì)口徑，總市值排名前十的應(yīng)用軟件類公司研發(fā)支出在營(yíng)收中占比較高，平均資本化率為19.53%，略高于行業(yè)平均水平，但仍明顯低于科大訊飛資本化率。

以下為總市值排名前十的應(yīng)用軟件類上市公司研發(fā)支出情況（財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為2016年度）： 

做一個(gè)簡(jiǎn)單的還原：若科大訊飛2016年度研發(fā)投入資本化率下降到20%，不考慮所得稅影響，將削減公司2016年利潤(rùn)2.3億元，占到同期凈利潤(rùn)的四成多，盡管20%這一比例仍略高于行業(yè)平均水平。

嚴(yán)正聲明：到目前為止，還沒有任何證據(jù)表明，科大訊飛對(duì)研發(fā)支出的會(huì)計(jì)處理違反了會(huì)計(jì)準(zhǔn)則或相關(guān)法規(guī)。

在財(cái)務(wù)總監(jiān)的“百寶箱”里，研發(fā)支出屬于隱藏比較深的武器，很多投資者不明就里可以理解。但是對(duì)于另外一些顯而易見影響利潤(rùn)含金量的問題，實(shí)在不應(yīng)該忽略。

 利潤(rùn)含金量之謎：政府補(bǔ)助貢獻(xiàn)三成多利潤(rùn) 投資收益雪中送炭 

政府補(bǔ)助對(duì)于科大訊飛的利潤(rùn)影響不可小覷。

2011年至2016年，科大訊飛政府補(bǔ)助金額由5008萬(wàn)元增加至1.8026億元；政府補(bǔ)助在凈利潤(rùn)中的占比在2012年最高時(shí)達(dá)到約46%，雖近年來(lái)小幅下降，但仍維持在37%上下。

另一個(gè)增厚利潤(rùn)的會(huì)計(jì)處理更值得投資者關(guān)注，雖然這也是符合準(zhǔn)則的。

2016年3月，科大訊飛以1.01億元收購(gòu)訊飛皆成23.20%股權(quán)，收購(gòu)后公司持有訊飛皆成的股權(quán)比例為72.22%。同時(shí)，公司持有的原49.02%股權(quán)按照公允價(jià)值重新計(jì)量產(chǎn)生投資收益1.17億元，計(jì)入2016年度利得。

股權(quán)價(jià)值重新計(jì)價(jià)直接增厚當(dāng)期利潤(rùn)，但歸根到底只是一種會(huì)計(jì)處理，并不會(huì)直接帶來(lái)真實(shí)的現(xiàn)金流。這其實(shí)也是一個(gè)非常值得深究的問題，不少上市公司單憑這一招就可以扭虧為盈，甚至摘帽保殼。篇幅所限，這里就不展開討論了，未來(lái)面包財(cái)經(jīng)會(huì)找一些典型案例，專門來(lái)拆一拆財(cái)務(wù)總監(jiān)們是如何利用這個(gè)符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的障眼法來(lái)搞出利潤(rùn)的。

回到科大訊飛。事實(shí)上，2016年公司扣非后歸母凈利潤(rùn)同比下滑19.32%，由于股權(quán)交易按公允價(jià)值估值產(chǎn)生的凈收益只是一次性收益，2017年三季報(bào)科大訊飛業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅下滑，歸母凈利潤(rùn)同比下降39.45%。

 營(yíng)收變現(xiàn)壓力：應(yīng)收賬款大幅增加 頻繁籌資補(bǔ)血 

有時(shí)候，現(xiàn)金流比賬面利潤(rùn)更能說(shuō)明問題，展示利潤(rùn)含金量。

如下圖所示，2013年至2015年，科大訊飛經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流入略高于凈利潤(rùn)；但2016年，其經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流開始明顯下滑，到2017年三季報(bào)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金為流出6.47億元。

影響經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的一個(gè)重要因素是持續(xù)攀升的應(yīng)收賬款。

2009-2016年，科大訊飛應(yīng)收賬款由1.3億元增加至17.98億元，增加了12.83倍。而同期營(yíng)業(yè)收入從3.07億增加到33.2億，只增加了9.81倍。應(yīng)收賬款增速明顯高于營(yíng)收增速。

商譽(yù)也是一個(gè)值得關(guān)注的問題，不過本文要討論的主要不是商譽(yù)減值問題。財(cái)報(bào)顯示：科大訊飛賬面上的商譽(yù)由2012年的0.06億元增加至2016年11.26億元。不用細(xì)讀公告，只看這個(gè)數(shù)字，老司機(jī)們就可以知道，過去幾年科大訊飛在并購(gòu)上手筆不小，花了不少錢。

經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流減少，應(yīng)收賬款增加，同時(shí)公司近年來(lái)持續(xù)對(duì)外的投資，錢從哪里來(lái)？

多次定增是科大訊飛“補(bǔ)血”的一個(gè)重要途徑，公開信息顯示：公司分別于2011年、2013年、2015年、2016年、2017年定向募集資金合計(jì)約50億元。

以上其實(shí)只是科大訊飛財(cái)務(wù)分析的一點(diǎn)皮毛，需要投資者關(guān)注的問題還有很多。但既然2017年年報(bào)發(fā)布在即，2018年一季報(bào)也不遠(yuǎn)了，更多的問題不妨等年報(bào)出爐之后再談。

科大訊飛2017年的利潤(rùn)成色究竟如何？大牛股是否能夠長(zhǎng)牛？且聽下回分解。

本文作者：面包財(cái)經(jīng)

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