?

作者?| 雷晨

來源?|?債市觀察

拔出蘿卜帶出泥！永煤集團(tuán)違約后余震不斷。

11月19日晚間，交易商協(xié)會發(fā)布一則通知，表示對永煤集團(tuán)債務(wù)融資工具相關(guān)中介機(jī)構(gòu)啟動自律調(diào)查。

圖片來源：交易商協(xié)會網(wǎng)站

交易商協(xié)會稱，在對永煤集團(tuán)開展自律調(diào)查和對多家中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行約談過程中，發(fā)現(xiàn)興業(yè)銀行、光大銀行和中原銀行等主承銷商，以及中誠信評級、希格瑪會計所存在涉嫌違反銀行間債券市場自律管理規(guī)則的行為。

?

交易商協(xié)會依據(jù)《銀行間債券市場自律處分規(guī)則》等有關(guān)規(guī)定，將對相關(guān)中介機(jī)構(gòu)啟動自律調(diào)查。

?

就在昨日（11月18日），交易商協(xié)會剛剛發(fā)文稱，在對永煤集團(tuán)開展自律調(diào)查時，發(fā)現(xiàn)海通證券及其相關(guān)子公司在永煤債券發(fā)行方面涉嫌違規(guī)。

上述通知稱，發(fā)現(xiàn)海通證券及其相關(guān)子公司涉嫌為發(fā)行人違規(guī)發(fā)行債券提供幫助，以及涉嫌操縱市場等違規(guī)行為，涉及銀行間債券市場非金融企業(yè)債務(wù)融資工具和交易所市場公司債券。

依據(jù)相關(guān)規(guī)定，交易商協(xié)會將對海通證券及其相關(guān)子公司開展自律調(diào)查。如調(diào)查中發(fā)現(xiàn)相關(guān)機(jī)構(gòu)存在操縱市場等涉嫌擾亂市場秩序的惡劣行為，協(xié)會將予以嚴(yán)格自律處分，并移交相關(guān)部門進(jìn)一步處理。

18日晚，海通證券回應(yīng)道，將積極配合自律調(diào)查相關(guān)工作，嚴(yán)格執(zhí)行交易商協(xié)會《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)債務(wù)融資工具發(fā)行業(yè)務(wù)規(guī)范有關(guān)事項的通知》的有關(guān)要求，并及時履行信披義務(wù)。

是什么讓多家金融機(jī)構(gòu)遭遇自律調(diào)查？一切要從永煤集團(tuán)10億元超短融違約說起。

10月底以來，債市頻現(xiàn)“黑天鵝”，盛京能源兩只PPN違約、青海國投永續(xù)債變真永續(xù)、華晨集團(tuán)首次違約……直到前不久永煤集團(tuán)債券違約，資金面恐慌情緒達(dá)到高潮。

永煤集團(tuán)是河南省國有大型煤炭企業(yè)，由河南能化集團(tuán)100%控股，實際控制人為河南省國資委。在10月16日的信用評級報告中，永煤集團(tuán)信用評級仍為AAA。

11月10日，永煤集團(tuán)公告稱，因流動資金緊張，“20永煤SCP003”到期不能足額償付本息，構(gòu)成實質(zhì)性違約，涉及本息金額約10.32億元。

備受外界質(zhì)疑的是，違約前不久的10月20日，永煤集團(tuán)還作為AAA評級主體，發(fā)行了“20永煤MTN006”，主承銷商是興業(yè)銀行。截至今年9月末，永煤賬面仍有469億元貨幣資金。

債市觀察（ID：bondreview）了解到，永煤債券違約后，河南能化集團(tuán)于11月13日上午十點(diǎn)召開了債權(quán)人會議，探討違約后續(xù)事項，會上部分債權(quán)人情緒較為激動。

在交易商協(xié)會的介入下，永煤控股11月13日將“20永煤SCP003”的應(yīng)付利息3238.52萬元支付至應(yīng)收固定收益產(chǎn)品付息兌付資金戶，但本金依然沒著落。

?

據(jù)財新網(wǎng)報道，“20永煤SCP003”主承光大銀行私下問持有人，是否愿意將該債券展期270天兌付。永煤集團(tuán)還通過主承問持有人，是否愿意將后面幾期超短融等一律展期270天。

?

根據(jù)募集說明書，如果永煤集團(tuán)不能在11月24日前兌付“20永煤SCP003”本金，將觸發(fā)交叉違約，將永煤集團(tuán)的存續(xù)債和河南能化集團(tuán)的債券一并拉入違約債行列。

?

資料顯示，截至11月19日，永煤集團(tuán)存續(xù)23只債券，總規(guī)模為234.1億元，其中120億元將于一年內(nèi)到期。明年之前需要兌付4只10億元的超短融和1只10億元的短期融資券。

圖片來源：企業(yè)預(yù)警通

?

距離11月24日僅剩下5天，債券展期方案能否通過？很快就能見分曉。

與此同時，外界也對永煤集團(tuán)的債券是否涉及“結(jié)構(gòu)化”投去了關(guān)注的目光。

關(guān)注到永煤集團(tuán)繼10月20日發(fā)行“20永煤MTN006”后迅速發(fā)生實質(zhì)性違約，11月12日，銀行間市場交易商協(xié)會網(wǎng)站顯示，協(xié)會對發(fā)行人及相關(guān)中介機(jī)構(gòu)啟動自律調(diào)查。

?

調(diào)查開展了一周，交易商協(xié)會在11月18日和11月19日的通知中，披露了最新的調(diào)查進(jìn)展：海通證券、興業(yè)銀行、光大銀行和中原銀行等金融機(jī)構(gòu)，以及評級機(jī)構(gòu)中誠信國際、希格瑪會計所遭到自律調(diào)查。

值得注意的是，除了披露永煤的自律調(diào)查進(jìn)展，11月18日，交易商協(xié)會還予以精功集團(tuán)債券“結(jié)構(gòu)化發(fā)行”第一張罰單。

交易商協(xié)會稱，精功集團(tuán)在“18精功SCP003”和“18精功SCP004”的發(fā)行中，通過相關(guān)資管計劃，以在發(fā)行環(huán)節(jié)直接申購或承諾上市后購回的方式，主導(dǎo)了兩只債務(wù)融資工具的發(fā)行，破壞了市場秩序。

同樣是在11月18日，交易商協(xié)會發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)債務(wù)融資工具發(fā)行業(yè)務(wù)規(guī)范有關(guān)事項的通知》，稱嚴(yán)禁債券發(fā)行人“自融”，打擊“結(jié)構(gòu)化發(fā)行”違規(guī)行為。

圖片來源：交易商協(xié)會網(wǎng)站

?

幾件事情疊加，引起市場廣泛猜測。有券商人士告訴債市觀察（ID：bondreview），海通證券等金融機(jī)構(gòu)之所以遭到自律調(diào)查，“或許是因為幫永煤搞結(jié)構(gòu)化發(fā)行。”

?

另據(jù)財新網(wǎng)報道，豫能化集團(tuán)及永煤集團(tuán)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品逾130億元，“主要是利用債券反復(fù)質(zhì)押放杠桿，由此滾大規(guī)模；其中最為重倉的機(jī)構(gòu)是海通證券資管”。

?

所謂債券結(jié)構(gòu)化發(fā)行，一般是指資質(zhì)較弱的民企、評級AA以下的地方融資平臺為了成功發(fā)債，在與券商資管機(jī)構(gòu)的配合下開辟的一種發(fā)債新模式。

?

從具體操作手法來看，債券結(jié)構(gòu)化發(fā)行主要有三種模式：發(fā)行人購買資管產(chǎn)品的平層、發(fā)行人認(rèn)購資管產(chǎn)品的劣后、發(fā)行人自購債券并質(zhì)押融資。

圖片來源：西南證券研報

?

西南證券研報指出，這種操作高度依賴于流動性和資金市場對質(zhì)押物的接受度，在流動性收緊時期，這種操作就可能出現(xiàn)問題。

?

一位債券圈人士對債市觀察（ID：bondreview）表示：“結(jié)構(gòu)化發(fā)行相當(dāng)于給投資人挖坑，看上去是幫了發(fā)行人，實則害了發(fā)行人。這種就是飲鳩止渴，把債務(wù)危機(jī)進(jìn)一步放大。”

?

2019年底，上交所發(fā)文要求發(fā)行人不得在發(fā)行環(huán)節(jié)直接或者間接認(rèn)購自家債券。這意味著，交易所債市正式禁止結(jié)構(gòu)化發(fā)債，但實際上大部分的存量結(jié)構(gòu)化債券仍在銀行間市場流通。

?

如今，交易商協(xié)會在11月18日、11月19日兩天內(nèi)四次發(fā)文，被外界視為開始嚴(yán)打結(jié)構(gòu)化發(fā)債的信號。

?

可見，AAA主體永煤集團(tuán)的違約，不僅對短期債市投資者的信心造成影響，對國內(nèi)債市改革之路的意義或許更加深遠(yuǎn)。你對“結(jié)構(gòu)化發(fā)債”怎么看？歡迎在文末留言。