作者?| 伯懿、盧泳志??編輯?|?付影??來源?|?債市觀察

自從9月底，花樣年集團被國際評級機構標普下調評級后，潘軍和曾寶寶已經連續加班兩個月了，未曾休息過一天。

12月6日，花樣年官方公眾號刊登了一篇名為《潘軍談花樣年：置死地而后生》文章，潘軍首次談及對花樣年現狀的看法，并披露了目前花樣年債務情況的進展。

對于過去23年的發展歷程，潘軍認為，花樣年在產品方面的特性其實沒有變過，而短板可能是系統性不夠，組織整體的配合效率、對成本的管控能力不足，這是其內部一直努力改變的。??

之所以出現目前這種局面，潘軍認為，花樣年在組織系統的風險管控和協同管理上出了問題，產生問題的核心可能就是缺少對風險的識別，比如在今年上半年的壓力下已經不應該再買地，結果還是花了80億元。??

第二，對政策的解讀深度不夠，國家已經在調控了，在反復地強調，但是我們沒有部門來做風險提示，我們上半年還在高歌猛進，所以我們會出現杭州浦樂項目這樣的問題，不賺錢，我們還在拍地。

潘軍坦言，在行業大勢下行的空間里，花樣年遇到了現金流的風險，跟管理肯定有關系，所以特別需要去反思。??

潘軍將花樣年的債務分為4大方面，第一是海外債，也是這次暴雷的起因，規模超過40億美金，接近260億人民幣。花樣年已委任咨詢機構財務顧問華利安和法務顧問盛德，已識別95%的債權人并進行溝通，已推出境外債務重組框架第一版方案。??

第二個是境內的信用債，規模60多億，經過與債權人及監管機構的交流，已取得了展期，比如支付一部分到期利息獲得了債權人的諒解，截至2021年12月3日，兩只境內債獲得展期，未出現境內公開市場違約事件，其他債權的展期方案也在溝通中。??

第三是境內的銀行類金融機構貸款，主要是開發類的貸款，規模200多億，目前沒有產生大規模的償付，獲得了大的債權人的諒解。??

第四是非金融機構融資，如中小擔保集團等等，目前花樣年已與第一單查封的中小擔保集團達成了和解方案。

潘軍在文中表示，中國有一句老話叫“置于死地而后生”，我們現在就面臨著這樣的問題，我們的企業被海外債權人申請清盤等——我相信不會。

潘軍介紹說，目前公司也在積極地去變現一些花樣年小股東操盤的項目，來尋找到一定的增量的資金，解決我們面臨的工程交付的費用壓力，以及一些內部運轉保底的經營費用。“因為我負責資產變現這個部分來尋求增量資金，來確保員工工資的發放。”? 　

對于花樣年需要多久才能度過危機，潘軍坦言，“大家不能理解成我們可能短期就能熬過這個困難，要做一個中長期的準備，我們可能需要花一個非常長的時間來化解我們這次危機，可能是2-3年甚至更長時間。我們當時做方案的時候，沒有想到會面對如此復雜的環境。”

對于未來的發展，潘軍表示，還是要專注長期主義，只有這樣的企業、這樣的文化，未來才有生存的空間，否則都應該被市場所淘汰。“自己的日子過好，回到我們的初心。”

最后，潘軍談到：經歷了這兩個月，我和曾小姐很多時間也在反思。第一，勇敢面對我們犯下的錯誤，要改變我們工作過往的一些慣性，更精細化地進行組織的管控。第二，欠的債，我們要想盡一切辦法去還上，要最大可能地挽回社會對我們的不良評價。第三，對于我們所擔負的社會責任，我們保交付、保穩定、保民生，我們要積極地去行動，確保以上任務的完成達到政府的要求。第四，要對我們的現有團隊進行重組，挽回大家的信心，提振士氣，團結一心，最終實現我們文化的回歸，實現我們業務能力的提升。

境內5只存續債

僅1只延期兌付議案獲通過

今年開始，花樣年集團（中國）有限公司（下稱“花樣年集團”）出現了若隱若現的債務危機，除了被接連坐實的美元債違約，近期與花樣年集團相關債券的四項議案，也未獲得持有人會議通過，加上銷售額放緩等背景下，境內外評級機構集中下調了花樣年集團的信用評級。

花樣年集團旗下3只公司債（“18花樣年”、“19花樣年”和“19花樣02”）2021年第二次債券持有人會議決議的公告所列出的四項議案，均未獲得持有人會議通過。

四項議案包括：豁免債券持有人會議召集通知時間，不受10個交易日的限制；付息日支付利息的20%，剩余80%延期一年，利息遞延期間不計復利。這意味著，到期日及回售日均延期了2年；擬將募集說明書和受托管理協議中有關發行人部分違約行為等不利條款刪除；擬追加不動產抵押或股權質押，抵質押物價值大于債券未償本金1.5倍。

此前11月22日，花樣年集團發布旗下另外2只公司債即“20花樣01”和“20花樣02”2021年第二次債券持有人會議決議的公告顯示，上述四項議案同樣未獲持有人會議通過。

至此，花樣年集團全部存續的5只公司債2021年第二次債券持有人會議均無效。?

值得注意的是，花樣年集團并未因此“躺平”。11月22日又接連發布了4則公告，其中包括11月23日召開“20花樣02”2021年第四次債券持有人會議，審議調整該債券延期支付方案，其中20%(0.23億元)于11月25日按期支付，剩余80%(0.93億元)于明年11月25日延期兌付。

另外3則分別于11月24日召開“18花樣年”、“19花樣年”和“19花樣02”2021年第三次債券持有人會議，繼續審議關于豁免債券持有人會議召集時間、要求發行人追加擔保、要求發行人追加擔保及履行債券償債安排等議案。

這也印證了創始人曾寶寶此前10月8日發聲：花樣年絕不躺平。當日曾寶寶通過郵件向員工發出一封《寶爺家書》，在信中向花樣年全體員工“花花”喊話，措辭懇切鏗鏘：事情來了，不逃避；遇到問題，去解決，花樣年絕不躺平。

圖片來源：花樣年官網

終于，11月24日，花樣集團迎來了久違的利好消息：“20花樣02”延期兌付利息議案獲得通過。

美元債已實質性違約

除花樣年集團外，花樣年控股（1777.HK）同樣深陷債務漩渦，美元債已出現實質性違約。

今年9月份，花樣年控股曾經發布公告稱，公司經營狀況良好，運營資金充裕，不存在流動性問題。但讓人沒有想到的是，短短兩周之后的10月4日，就發出了“本應在10月4日到期付款的2.05656億美元票據未能如期償付”的公告，著實讓人感到意外。

上述違約債券（4X3B.SG）于2016年10月5日發行，2021年10月4日到期，期限五年，票面利率為7.375%，發行規模為5億元（每年4月4日與10月4日付息），發行場所為新加坡證交所。

事實上，花樣年控股負面輿情自年初以來持續發酵。

目前花樣年控股尚有11只存量美元債，總規模合計為30.69億美元（約合人民幣200億元），60%左右的公開債券由其發行的美元債貢獻。

花樣年控股的美元債普遍利率較高。其中，最高一只美元債利率高達15%，有7只利率高于10%，低于8%的只有3只。

標普、惠譽和穆迪等三大國際評級機構分別于9月14日、9月16日與9月27日相繼將花樣年控股的評級展望下調至負面。同時在花樣年控股宣布違約之前，惠譽將花樣年控股的長期外幣發行人違約評級由B連降5級至CCC-；高級無擔保評級和未償付美元優先票據評級亦從B下調至CCC-。當然，評級下調仍在持續。

再來看“花樣年系”的債務情況。今年上半年，花樣年控股的借款余額168.50億元、優先票據及債券余額343.70億元、資產抵押證券2.68億元、擔保額28.62億元，合計達到543.50億元，可以看出優先票據及債券余額占比高達63.24%（如果扣除擔保債務則占比高達66.75%），借款占比僅為31%。

值得注意的是，“花樣年系”1/3以上債務一年內到期，到期規模接近200億元。以2021年6月為基準，花樣年一年內到期的債務規模合計達到194.64億元，占全部存量債務的35.81%。

其中，一年內到期的借款余額為84.78億元（占全部借款的50.31%）、一年內到期的優先票據及債券余額為109.86億元（占全部優先票據及債券余額的32%左右），債務到期與再融資壓力較大。

對于“花樣年系”而言，需要加快資金回流來應對如此龐大的到期債務規模，但花樣年控股經營情況亦不容樂觀。

2020年全年花樣年控股銷售金額達到484.10億元、銷售面積達327.90萬平方米，在市場排名60名左右。今年前8個月，花樣年控股銷售額與銷售面積同比分別下滑12.44%和13.24%，市場排名已降至70名左右。

圖片來源：花樣年官網

銷售回款的疲軟無法支撐其未來較大的債務償還壓力，再融資無法繼續滾動以及實控人資源無法調動起來的情況下，花樣年的壓力可想而知。

反映在資本市場上，花樣年控股股價直線式暴跌。

11月10日，在停牌了一個多月之后，花樣年控股終于復牌。

不過，由于在停牌的這段時間里花樣年的債務危機并未得到有效解決，再加上許多債權人要求其償還未到期貸款，多重危機之下，復牌當天花樣年控股的股價一度腰斬，最終收盤大跌36.61%，股價僅跌剩0.355港元。

?資料來源：Wind金融終端

花式自救

12月3日，有消息稱，花樣年集團華北區域區首發布消息：花樣年集團華北區域于今日正式關停。

當日，霍勇在一封“區首告別信”中表示，天下沒有不散的筵席，此次花樣年集團的問題和危機并非花樣年單點的問題，而是整個大的市場環境、政策環境等因素疊加而綜合導致的。　

花樣年集團對此表示：為應對市場和經營環境的變化，花樣年延續今年7月份啟動的“瘦身計劃”，撤消區域平臺，以提高決策效率、執行質量，但不存在“華北區域關停”一說。?

花樣年進一步表示，華北區域平臺撤銷后，存量項目會根據所屬城市和管理半徑，分別劃撥到對應的天津公司、北京公司、青島公司。城市公司直接向集團匯報，以極簡組織，貼近項目、聚焦經營。??

對于債務纏身的花樣年而言，此時裁撤華北區域無異于棄車保帥。除此之外，“花樣年系”還通過回購美元債以及處置資產等方式積極“自救”。

據債市觀察（微信公號：bondreview）統計，僅9月份以來，花樣年控股在公開市場共進行了6次回購，共計3170萬美元債券（2.05億人民幣）。除了公司層面回購，9月份，花樣年控股創始人曾寶寶還通過其全資擁有公司真寶藝術基金會有限公司，在二級市場先后3次回購470萬美元債券（3038.79萬人民幣）。

如此連續對其美元債采取回購動作，以向市場證明其資金實力，但無奈這個“窟窿”對花樣年來說并不小。

花樣年控股還轉手出讓了旗下被稱為“物業第一股”的彩生活（1778.HK）。

此前碧桂園服務發布公告稱，彩生活服務未能償還碧桂園物業香港于2021年9月30日向彩生活服務借出本金為人民幣7億元的等值港元并于2021年10月4日到期償還的貸款。根據此前雙方簽署的股權轉讓協議的條款，因彩生活服務及花樣年有較大的機會出現債務違約，彩生活直接全資附屬公司鄰里樂100%股權目前正在辦理轉讓至碧桂園物業香港。

據悉，鄰里樂持有彩生活多個核心項目，包括萬象美物業、長白山旅游度假區物業、開元國際、開際商業、花胥物業等。公開消息顯示，截至今年6月30日，鄰里樂未經審核綜合凈資產價值約13.74億元。截至2020年12月31日，鄰里樂錄得除稅前溢利約4.12億元，除稅后溢利約3.09億元。

潘軍在公開發文中表示，“我們已經到了最壞的時候，我們現在極度缺氧，極度缺乏現金流，都得去售賣資產換來最根本的保障。”

此外，花樣年控股已向地方政府、金融機構等通報此事，成立了應急小組，正制定風險化解方案。

8月末，花樣年控股CFO陳新禹稱通過二級債券回購、要約回購、發行新債、獲取流貸額度四種方式解決境外美元債問題。

在潘軍發表“萬言書”之前，10月初，花樣年集團創始人曾寶寶向員工發出的《寶爺家書》郵件中表態：事情來了，不逃避，遇到問題，花樣年去解決，此為無懼。

一邊是債券違約，另一邊是花式自救，花樣年能否重塑投資者信心？歡迎留言一起討論。