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恒大暴雷的影響還在繼續。

近日，定制家居龍頭之一的索菲亞家居有限公司（簡稱“索菲亞”）披露了2021年的財務數據，在喜破百億營收目標的同時，也計提九億壞賬，導致凈利潤暴跌近九成，為上市以來最低水平。然而作為定制家居行業的老兵，在恒大早有暴雷跡象的情況下，卻沒有采取一定的緊急避險措施，可見其利潤大跌背后的含義并不簡單。

而且自去年3月份起，索菲亞的股價一直都處于下行狀態，恒大暴雷更是持續壓低其下半年的股票走勢，到了12月份股價才有所反彈。即便如此，索菲亞2022年至今的股價走勢仍談不上多樂觀，股價起伏不定，業績發布后股價更是跌跌起起，顯然九億壞賬之下百億營收也得黯然失色。

尤其隨著房地產行業冷縮以及原材料價格上漲等因素的疊加，定制家居行業的競爭也越發激烈，也讓本就業績和股市表現難稱樂觀的索菲亞面臨更大的挑戰。

百億營收，九億壞賬

作為定制家居行業龍頭之一的索菲亞終于在2021年實現并突破了百億營收目標，但凈利潤卻出現了大幅下降。年報顯示，索菲亞2021年的營業收入為104.07億元，同比增長24.59%；歸屬于上市公司股東的凈利潤僅為1.23億元，同比下降89.72%；歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤更是狂降96.98%至0.32億元。

對此索菲亞的解釋主要是其大宗業務受恒大到期商業承兌匯票違約的影響，計提了9.09億元的專項減值損失。然而即便是將其壞賬抹平，索菲亞2021年的凈利潤也不過10.50億元，仍低于上年同期的11.92億元。

要知道索菲亞過往年凈利率基本維持在14%上下，以過去五年14.17%的凈利率平均數來算，索菲亞2021年的凈利潤約為14.74億元。由此可算，索菲亞刨除壞賬影響后2021的凈利潤仍然有近3億元的差額，也就是說即便沒有恒大壞賬的影響，索菲亞2021年的凈利潤表現依然不樂觀。

究其原因，主營業務衣柜的毛利率下滑或是關鍵因素。財報顯示，索菲亞衣柜及配套產品2021年的毛利率為35.71%，同比下降4.73%，而這一業務所占營收比例為79.46%；櫥柜和木門的毛利率雖漲，但所貢獻的份額小且漲幅有限，分別上漲3.59%、2.56%。隨著索菲亞衣柜業務盈利能力的減弱，整體盈利空間也自然很難獲得拓展。

如果說索菲亞產品業務的毛利率低表現導致其盈利水平下降不太明顯，那么渠道毛利率的全面下滑就是其重要例證。財報顯示，索菲亞經銷商渠道收入為83.60億元，占總營收比例為80.33%，相比上年同期還增長了2.13%，但是毛利率卻同比下滑4.08%；而直營等渠道也出現了5.32%、2.89%、0.27%不同程度的毛利率下滑。

由此也導致索菲亞整體毛利率的下滑，財報顯示，索菲亞2021年的毛利率為33.21%，同比下滑3.35%，為近五年的最低水平。對此索菲亞的解釋主要是原材料價格上漲導致成本上升以及整體生產效率的降低，然而實際情況是索菲亞不止材料成本上漲，還面臨著庫存量的大幅提升。

財報顯示，索菲亞除了材料成本同比增長30.93%外，人工成本也大漲40.36%，銷售費用更是同比增長31.69%至10.09億元，此外管理等支出費用也出現了不同程度的上漲。這也導致索菲亞營業總成本的高漲，財報顯示，其營業總成本同比增長43.42%至100.69億元，遠高于營收增速，顯然索菲亞投入的投入并沒有換來預期的回報。

庫存上，索菲亞的增幅更是明顯。財報顯示，索菲亞2021年末定制衣柜及配件的庫存量同比增長71.04%，櫥柜庫存量更是增長149.77%，僅木門庫存量同比下降23.1%，進而導致存貨周轉天數上升了3.7天。也就是說索菲亞所說的生產效率低的同時，還積壓了大量庫存。

可見索菲亞營收突破百營收背后所承擔的壓力之大，尤其原材料價格的上升也不過是行業面臨的同樣困境，而作為行業龍頭之一的歐派家居更是實現了營收凈利潤雙漲，與之相比，索菲亞差距不可謂不不大。

衣柜難拉新增長

受恒大暴雷影響的定制家居企業也不止索菲亞一個，還有像皮阿諾、我樂家居、頂固集創、好萊客等企業，尤其是皮阿諾凈利潤大減460.52%~584.92%，壞賬更是達到12.22億元。而整個上市定制家居企業中只有金牌櫥柜和歐派家居保持了凈利潤正增長。

究其原因，二者沒有與恒大業務牽涉太深。歐派家居盡管也與恒大業務往來，但是業務所占比例極小，僅有不超過0.5億元的壞賬影響，而金牌櫥柜更是官方表明二者沒有業務合作。而且在恒大暴雷早有預兆的前提下，索菲亞們依然沒有太多改變，可見整個定制家居行業在增長所遇到的困境。

相比于歐派家居早在2018年營收就達到了百億級，索菲亞已經慢了三年。財報顯示，索菲亞2018年營收為73.11億元，同比增長18.66%，但是增速放緩近半。而且這種放緩趨勢在2017年就已經出現且延伸至凈利潤，尤其增速放緩從此持續三年且持續加重。到了2020年雖然有所改變，但是索菲亞營收的同比增速只有8.67%，而且凈利潤增速再次出現負增長。

歸結其原因，主營業務衣柜的市場表現則是難以回避的重要因素。財報顯示，索菲亞衣柜及其配件從2017年到2021年的收入分別為51.6億元、60.6億元、61.8億元、67.0億元、82.7億元，同比增速分別為31.3%、17.5%、1.9%、8.5%、23.4%，占總營收比重也從83.75%降至79.46%。

由此可見索菲亞近五年來的主營業務同比增速是降幅大于增幅的，盡管2021年營收增速表現不錯，但是相比2017年依然有不小的差距。而且前面提到索菲亞毛利率的下滑以及營收獲得大增背后所承擔的壓力都讓索菲亞未來的增長很難保持樂觀態度，尤其是索菲亞很難保持衣柜業務的領先地位。

財報顯示，歐派家居2020年的衣柜及配套產品的營收為68.03億元，而索菲亞衣柜及配套產品的營收為67.02億元，相差1.01億元。到2021年三季度，歐派家居衣柜業務的收入為為57.36億元，而索菲亞的衣柜收入全年收入為82.79億元，差額僅有25.43億元。

加上歐派家居的衣柜業務占總營收的比例約在40%左右，根據歐派家居公布的業績預增公告最低額計算，歐派家居2021年衣柜業務收入約在79.59億元，顯然歐派家居的營收很大程度上不會是最低額，那么歐派家居的衣柜業務收入超過索菲亞的可能性非常大。

即便結果相反，索菲亞的衣柜業務也喪失了以前的行業領先地位。由此也就能明白索菲亞面臨業績增長有限的情況下，依舊沖向房地產項目的難過。

新業務承壓嚴重

隨著恒大事件的暴露，也讓索菲亞更為謹慎地思考房地產項目所帶來的影響。財報顯示，索菲亞2021年工程業務（大宗渠道）的收入為16.04億元，相比上年同期僅增長了6.64%，而占總營收的比重也下降了2.6%。

而之前三年里索菲亞的工程業務占營收的比重從6.62%一路增長至18.08%，但2021年的恒大事件延伸出整個房地產行業的不景氣，也讓索菲亞在第四季度按下了工程業務的增長快鍵。即便如此，索菲亞也計提了九億壞賬，但是以目前恒大的營業狀況，索菲亞追債成功率很低，很可能還要繼續計提剩下20%的減值損失。

除了短期內索菲亞凈利潤會受到影響外，工程業務未來勢必也難以撐起其業績增長的新動力。而后者顯然給予索菲亞更大的擴張壓力，尤其是在歐派家居的衣柜業務保持猛進的情況下，無論是其業績表現還是資本市場的表現都很難保有樂觀態度。

那么整裝業務會是索菲亞工程業務的繼任者嗎？答案可能并不如人意。2021年索菲亞經銷商合作裝企疊加公司直簽裝企的營業收入為5.29億元，同比2020年實現3倍增長，占營收比例為5.08%。

盡管市場對整裝業務的未來發展前景抱有積極態度，但是就索菲亞目前的營收表現，勢必將在未來較長時間內持續承壓。

一方面的原因是整裝業務也不過是將家裝業務進行整合，提供的是一攬子服務，落實到企業之間也僅是從品類細分到整合的轉變，始終逃不過價格的拉鋸；另一方面則是定制家居行業集中度低，競爭激烈，導致渠道無論怎么變化，定制家居企業們的增長都難在此保持更多的優勢。

以目前整裝業務的市場表現來看，除了歐派家居和尚品宅配的整裝業務有較高的收入外，其他定制家居企業多為起步狀態。即便歐派家居的整裝業務表現最好，也不過10億元上下，顯然整個市場的整裝業務還要更長的時間來發展。

由此，索菲亞未來的業績增長變數還在累加，但從歐派家居的發展路線來看，櫥柜業務也是個不錯的選擇。但是索菲亞2021年的櫥柜及其配件的收入占比為13.64%，相比去年同期下降了0.86%，也就意味著其櫥柜業務的發展也很難撐得起未來業績增長的新動力。而這對于索菲亞來說，也算不上什么太壞消息，畢竟目前的事實就是如此。