來源/財聞網

近日，上海紫燕食品有限公司（以下簡稱：紫燕食品）IPO成功過會，這是A股繼煌上煌、絕味食品之后，第三家即將上市的鹵味企業(yè)。

紫燕食品主要產品為夫妻肺片、百味雞、藤椒雞等，應用場景以佐餐消費為主、休閑消費為輔，此次A股IPO，保薦機構為廣發(fā)證券，然而公司雖然IPO成功過會，但備受爭議的企業(yè)經營問題依舊存在。

大客戶是自家人

根據(jù)招股書披露，紫燕食品前五大客戶中，鄧紹彬是實際控制人鄧惠玲的兄弟，而僅僅這為關聯(lián)方在報告期內發(fā)生的交易金額就分別達到了2.71億元、3.64億元、3.79億元和2.19億元，分別占當期總營收的13.5%、14.95%、14.5%、15.59%。?

此外，紫燕食品另一位大客戶謝斌也是關聯(lián)方，是公司實際控制人鄧惠玲姐妹的丈夫，而該關聯(lián)方在報告期內發(fā)生的關聯(lián)交易金額分別為1.08億元、1.1億元、1.08億元和0.55億元。?

而財報披露，紫燕食品在2018-2020年、2021年上半年，紫燕食品分別實現(xiàn)營業(yè)收入20.02億元、24.35億元、26.13億元、14.05億元，也就是說，僅僅上述兩位關聯(lián)方，就每年就為公司了很大一筆的訂單。

經銷商為公司前員工

除了公司大客戶是自家人之外，紫燕食品的130多名經銷商有12名是公司前員工，這些員工從公司離職前主要為區(qū)域管理團隊核心人員，包括公司實控人的親戚，還包括紫燕食品原總經理等核心員工，而且一離職便成為紫燕食品的大經銷商。

2018年至2021年上半年，紫燕食品對前員工經銷商銷售夫妻肺片的銷售單價分別為83.54元/千克、94.36元/千克、106.95元/千克、106.73元/千克；對非前員工經銷商銷售夫妻肺片的銷售單價分別為82.05元/千克、85.54元/千克、99.67元/千克、101.18元/千克，二者之間的價差分別達到了1.49元/千克、8.82元/千克、7.28元/千克、5.55元/千克。

招股書披露，紫燕食品近九成營收來自鮮貨產品，其中夫妻肺片是其主打產品，占三成營收。2020年，紫燕食品一年銷售超8000噸夫妻肺片，營收超8億。以此估算，前員工經銷商銷售收入將比非前員工經銷商銷售收入高出5800萬元。即便如此，除了在2019年前員工經銷商經銷及門店環(huán)節(jié)的毛利率略高于非前員工經銷商經銷及門店環(huán)節(jié)毛利率之外，其余各期前者毛利率均不如后者。

曾出多起食品安全問題

截至2021年6月30日，紫燕食品終端品牌門店合計超過4700家。對于鹵味企業(yè)而言，門店數(shù)量是搶占市場的重要砝碼。而門店數(shù)量的增加，公司在日常管理中對門店的抽檢頻次難以達到較高水平，出現(xiàn)了食品安全問題。

2019年4月，紫燕食品全資子公司廣州川沁食品有限公司生產的紅油筍絲（散裝稱重），因經檢測微生物項目不合格，被處以沒收違法所得51.90元并罰款2萬元。目前，廣州川沁食品有限公司已于2020年11月23日被注銷。

2020年6月，上海紫昊在天貓商城（紫燕食品旗艦店）所售產品被認定涉嫌虛假宣傳（未標明包含食品添加劑），被處以5000元罰款。

2021年9月，紫燕食品上海滬光路門店便被當?shù)厥忻衽e報店內出現(xiàn)老鼠。隨后，紫燕食品發(fā)布對涉事門店的處罰決定，稱已勒令該門店停業(yè)整頓，對該區(qū)域經銷商予以處罰，并取消該加盟店店主的加盟商資格，罰沒保證金。

實控人曾簽訂對賭協(xié)議

2020年3月及2020年9月，紫燕食品實控人鐘懷軍與深圳聚霖成澤、上海智祺及嘉興智錦、福州悅迎、寧波康同、深圳商源盛達、深圳江河盛達、嘉興智潞、桂久強簽署對賭協(xié)議，約定了特定情形下投資人的股權回購權、反稀釋補償、隨售權等特殊權利條款。

從紫燕食品股權結構可以看出，其是個地地道道的家族企業(yè)。發(fā)行前公司實際控制人鐘懷軍、鄧惠玲、鐘勤沁、戈吳超、鐘勤川系關系密切的家庭成員，上述人員合計控制公司88.58%的表決權。本次股票發(fā)行成功后，上述人士控制該公司表決權比例仍將達到79.55%。

紫燕食品在招股書中也明確寫道，實際控制人有可能通過所控制的股份形式表決權進而對公司發(fā)展產生重大影響，存在損害公司及少數(shù)股東利益的可能。招股書雖然并沒提及對賭協(xié)議的具體內容，但一個不容忽視的信號是，紫燕食品2020年7月從有限責任公司變更為股份有限公司，而在股改之前，其共經歷了八次增資十次股權轉讓，對賭協(xié)議的一眾投資方最早出現(xiàn)在股東之列是在2016年。

直到2020年股份制公司成立，融資方股權均被稀釋。如果紫燕食品上市失敗，觸發(fā)了上述公司的股權回購權等，公司未來將面臨變數(shù)。

IPO前夕進行大額分紅

紫燕食品在遞交招股說明書前，進行了4次分紅。2019-2021年，紫燕食品累計分紅金額總計4.9億元，其中2019年分紅1.532億元，遠高于當年的凈利潤。而以鐘氏家族掌握的85.98%股權來計算，紫燕食品4.9億元的現(xiàn)金分紅有4.21億元落入鐘氏家族口袋里。

高額分紅后，紫燕食品流動性變弱。一般認為，企業(yè)流動比率在1.5-2.0之間，企業(yè)短期償債能力便沒有太大風險。2018-2021年紫燕食品的流動比率分別為0.47、0.62、0.79、0.66，大幅低于正常企業(yè)短期償債的安全邊際。同期公司速動比率分別為0.34、0.49、0.67、0.49，而業(yè)內普遍認為速動比率在1左右，企業(yè)短期償債能力才相對安全。

為了彌補分紅帶來的流動性困境，2021年3月，紫燕食品向招商銀行申請了3億元的授信，同年5月又向浦發(fā)銀行(600000)貸款5000萬元補充流動性。銀行貸款總歸需要支付利息，紫燕食品一邊大額分紅，一邊向銀行貸款并且支付利息。

研發(fā)費用低于行業(yè)水平

截至2021年6月，紫燕食品在全國的終端門店數(shù)量達到4750家，產品覆蓋二十多個省、自治區(qū)、直轄市內的140多個城市。對比競爭對手的線下門店數(shù)量看，截至2021年6月末，絕味食品門店數(shù)量達13136家（不含港澳臺及海外市場），煌上煌門店數(shù)量達4840家，周黑鴨門店數(shù)量2270家。

絕味食品占據(jù)主要地位，周黑鴨則在一線城市擁有較大話語權。作為鹵味市場后起之秀，在瓜分未開發(fā)市場上，紫燕食品并不具備太大優(yōu)勢。紫燕食品招股書提出，公司將會著重研發(fā)符合各地消費者口味的產品。

不過從研發(fā)數(shù)據(jù)上看，并沒有說服力。報告期內，紫燕食品研發(fā)費用率分別為0.46%、0.46%、0.38%和0.33%。對比煌上煌2.94%、3.27%、3.07%、2.72%顯得較為單薄，而鹵味行業(yè)平均研發(fā)費用率分別在1.58%、1.79%、1.64%、1.46%，紫燕食品明顯低于平均值。