文/樂居財經(jīng) 孫肅博

2021年上海市公立醫(yī)療機構(gòu)門診病人滿意度調(diào)查中，4542名胃腸鏡、超聲、CT和磁共振檢查的病人，檢查預(yù)約天數(shù)小于7天的占84.37%，檢查預(yù)約時間在14天及以上的占6.01%，尤其是三級?？漆t(yī)院門診影像檢查的預(yù)約時間14天及以上的病人比例達到11.03%。

在公立醫(yī)院影像資源薄弱的形勢下，醫(yī)學(xué)影像專科醫(yī)療集團江西一脈陽光集團股份有限公司（以下稱“一脈陽光”）應(yīng)運而生。近日，該公司于港交所遞交了招股書，欲走向資本舞臺，中信證券為其獨家保薦人。

招股書披露，一脈陽光是2022年中國最大的醫(yī)學(xué)影像?？漆t(yī)療集團，設(shè)備數(shù)目、執(zhí)業(yè)影像醫(yī)生數(shù)目、日均檢查量及患者支付的費用在中國所有第三方醫(yī)學(xué)影像中心運營商中排名第一。2020年、2021年、2022年，一脈陽光收入分別為5.01億元、5.92億元、7.84億元。然而同期，其凈虧損分別為1.2億元、3.82億元、1506萬元，三年虧了5.17億元。

重營銷、輕研發(fā)也是一脈陽光令人擔(dān)憂的問題。2020年-2022年，該公司的營銷支出共計7782.2萬元，而同期的研發(fā)支出僅有3180.30萬元。

此外，創(chuàng)始人IPO前從管理團隊中消失，且持股比例逐漸減少，多年來多次進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓套現(xiàn)的問題，也令一脈陽光的IPO之路蒙上一層陰影。

一、遞表前原始股東套現(xiàn)超5億，7輪融資獲多家資本青睞

王世和是個很低調(diào)的人，網(wǎng)絡(luò)上幾乎查不到他的簡歷。在一脈陽光的招股書中可以發(fā)現(xiàn)，直至2021年11月他還擔(dān)任著公司的董事會主席及行政總裁。

創(chuàng)立一脈陽光前，王世和曾是公立醫(yī)院的一名腫瘤科醫(yī)生。2002年，他開始下海經(jīng)商，涉獵行業(yè)廣泛，包括農(nóng)業(yè)、批發(fā)業(yè)、商服業(yè)，甚至還有房地產(chǎn)行業(yè)。據(jù)樂居財經(jīng)《預(yù)審IPO》查閱，王世和曾持股的江西天越投資開發(fā)有限公司（以下稱“江西天越”）經(jīng)營范圍內(nèi)包括了房地產(chǎn)開發(fā)（憑資質(zhì)證書經(jīng)營）。據(jù)樂平市房地產(chǎn)信息網(wǎng)顯示，2011年，江西天越在樂平市開發(fā)了“樂府豪門”，各樓棟住宅成交均價在3000元/平米-4000元/平米。不過同年12月，王世和選擇退出了這家公司。

2014年，王世和與顧軍軍、于開濤、陳光偉在深圳成立了一脈陽光的前身“深圳一脈陽光醫(yī)學(xué)科技股份有限公司”。對于公司的名字，王世和與合作伙伴一致認為，“一脈”既是“影像”英文單詞“image”的音譯，同時又有一脈相承的內(nèi)涵；“陽光”則是地球萬物之源，亦借指影像的光線原理，更寓意陽光心態(tài)做陽光事業(yè)。

在官網(wǎng)的公司簡介中，一脈陽光這樣描述：“一脈陽光影像醫(yī)院集團，由多名行業(yè)精英于2014年投資創(chuàng)建，專業(yè)從事醫(yī)學(xué)影像中心投資運營，醫(yī)學(xué)影像云平臺技術(shù)開發(fā)、醫(yī)學(xué)影像人才培養(yǎng)、醫(yī)學(xué)影像產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)。核心業(yè)務(wù)包括影像中心服務(wù)、影像賦能解決方案、一脈云服務(wù)?！毕雭?，創(chuàng)始人王世和、顧軍軍、于開濤、陳光偉便是這段描述中所說的“行業(yè)精英”。

不過值得注意的是，目前，一脈陽光官網(wǎng)公布的管理團隊中，已無王世和、顧軍軍、于開濤、陳光偉的身影。

據(jù)樂居財經(jīng)《預(yù)審IPO》查閱招股書發(fā)現(xiàn)，王世和于2021年11月退任一脈陽光的董事會主席及行政總裁；顧軍軍在2021年6月退出董事會，此后又短暫任職了兩個月的監(jiān)事會主席，2021年8月全面退出了公司的管理團隊；于開濤于2021年6月，退任了公司監(jiān)事及江西一脈投資山東市場的營銷開發(fā)經(jīng)理；只有陳光偉還在一脈陽光擔(dān)任監(jiān)事會主席。

除了淡出管理架構(gòu)外，王世和等四位創(chuàng)始人自公司建立后還進行了多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓套現(xiàn)行為。此外，2023年4月，王世和及顧軍軍分別訂立了放棄投票權(quán)不可撤回承諾，據(jù)此，王世和及顧軍軍各自就其于任何股東大會上提交予一脈陽光股東表決的所有事項不可撤回及無條件放棄其所持有股份所附帶的任何表決權(quán)。該不可撤回承諾將在一脈陽光完成上市后立即生效。因此，王世和及顧軍軍將于一脈陽光上市后不再控制公司股東大會上的任何投票權(quán)。

一脈陽光成立之初，注冊資本1億元，由王世和持股60%，顧軍軍持股30%，于開濤、陳光偉各持股5%，但四位創(chuàng)始人并未實繳資本。企查查顯示，直至2014年11月，一脈陽光收到各股東實繳資本共計2000萬元。

據(jù)樂居財經(jīng)《預(yù)審IPO》統(tǒng)計，2016年至遞表前，上述四人多次進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓。其中，王世和及顧軍軍分別進行了5次轉(zhuǎn)讓，陳光偉、于開濤分別進行了2次轉(zhuǎn)讓。

通過多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，王世和共計套現(xiàn)3.52億元，顧軍軍套現(xiàn)1.30億元，陳光偉套現(xiàn)1636.78萬元，于開濤套現(xiàn)843.39萬元。股權(quán)轉(zhuǎn)讓的對象，有公司前董事周小炎、羅立方，員工持股平臺南昌一脈陽光企業(yè)管理中心（有限合伙）（以下稱“ 南昌一脈”），關(guān)聯(lián)方趙文兵、中錦志和（附屬公司主要股東），以及投資機構(gòu)上海上昊、上海立贏、高科新浚成長一期等。

直至遞表前，王世和、顧軍軍分別直接持有一脈陽光5.2453%、5.2464%股份，于開濤直接持有一脈陽光0.8863%股份，還在公司擔(dān)任監(jiān)事會主席的陳光偉已不在股東序列中。

翻閱一脈陽光從A輪到D輪的融資歷程可以發(fā)現(xiàn)，這家醫(yī)學(xué)影像公司在融資道路上獲得了多家資本大佬的青睞，共獲得了約16億元的融資，估值從A輪的4.74億元增長9.5倍至49.6億元。

在一脈陽光經(jīng)歷的7輪融資中，明星投資者除了高盛還包括南京高科、百度、中金、領(lǐng)沨資本、中國人保、京東健康、奧博資本、湯姆貓等。

截至最后實際可行日期，一脈陽光由員工持股平臺南昌一脈、北京一脈分別持股17.4562%、2.8546%，由高盛旗下的北京高盛持股9.1234%，由百度旗下的佰山投資持股6.5167%，由中國人保旗下的北京人保持股5.6986%，由湯姆貓旗下的奮勇科技持股為5.50%，由顧軍軍持股為5.2464%，由王世和持股5.2463%，由京東健康旗下的京東盈正持股4.7788%，由贛江開發(fā)持股為4.3009%，由關(guān)聯(lián)公司中錦志和持股4.1667%，由中金旗下的寧波澔冠、中金盈潤分別持股3.3419%、2.7807%，由南京高科旗下的高科新浚成長一期、高科新浚創(chuàng)新分別持股2.6501%、0.4031%，由智合二期持股2.3894%，由杭州鏡心持股2.1723%，由奧博資本旗下WWH持股2.0043%，由北京盛澤鑫持股1.9550%，由高科創(chuàng)業(yè)持股1.0079%，由領(lǐng)沨資本旗下的曉渢投資持股1.0026%，由陜西鴻瑞持股0.9071%，由于開濤、周小炎分別持股0.8863%，由北京美越咨詢持股0.7505%，由北京華宇持股0.6517%，由江西國控持股0.6315%，由寧波珠達持股0.5442%，由趙文兵持股0.5213%，由楊俊持股0.4627%，由羅立方、上海立贏分別持股0.4431%，由OGF、ONH分別持股0.4295%，由諾緯資產(chǎn)持股0.4031%，由棗莊瑞慶持股0.3161%，由曾德祿持股0.2822%，由上海匯晏持股0.2171%，由棗莊瑞智持股0.1998%。

二、醫(yī)科大院長接替創(chuàng)始人任董事長，副總裁自考新聞學(xué)

據(jù)樂居財經(jīng)《預(yù)審IPO》了解，一脈陽光的大股東南昌一脈是一脈陽光的員工持股平臺，于2016年3月成立。目前，其由一脈陽光執(zhí)行董事兼行政總裁陳朝陽作為普通合伙人持股4.87%，另95.13%股份由42名有限合伙人持有。

據(jù)悉，42名有限合伙人全部為一脈陽光的現(xiàn)任或前任員工或顧問，其中包括一脈陽光創(chuàng)始人于開濤，持股比例為5.0771%；創(chuàng)始人、監(jiān)事會主席陳光偉，持股比例為5.0771%；執(zhí)行董事、副總裁兼董事會秘書何英飛，持股比例為4.874%；執(zhí)行董事兼首席財務(wù)官馮勰，持股比例為3.0463%；董事長、執(zhí)行董事、副總裁兼集團影像醫(yī)院總院長徐克，持股比例為2.5386%；副總裁兼影像醫(yī)院常務(wù)院長李飛宇，持股比例為1.1239%；職工代表監(jiān)事薛源生，持股比例為0.2539%。

2017年，從中國醫(yī)科大學(xué)退休3年后，63歲的徐克加入一脈陽光，擔(dān)任影像醫(yī)院總院長。四年后，他成為一脈陽光的新任董事長，接替了創(chuàng)始人王世和的位置。

招股書中，徐克被尊稱為徐博士，在醫(yī)學(xué)影像學(xué)業(yè)內(nèi)已經(jīng)擁有了超過35年的經(jīng)驗。早前，徐克曾在中國醫(yī)科大學(xué)附屬第一醫(yī)院放射科擔(dān)任過講師及住院醫(yī)師，也擔(dān)任過教授及主任醫(yī)師。知命之年，他成為了中國醫(yī)科大學(xué)附屬第一醫(yī)院院長，一干便是9年，在此期間，他還任職了中國醫(yī)科大學(xué)的副校長。

在徐克看來，“獨立影像中心可以把所有影像學(xué)科、影像設(shè)備融合發(fā)展，綜合管理，讓影像醫(yī)生按照系統(tǒng)劃分專業(yè)，將來可以引導(dǎo)整個中國影像的潮流?！边@或許也是徐克加入一脈陽光的原因。

值得注意的是，在徐克上任董事長后的2022年，其年薪達到了72.80萬元，較2021年增長了86.19%。此外，也較前任董事長王世和2020年年薪高出5.50%。

在一脈陽光董監(jiān)高的列表中，還有一位女士的簡歷也尤其引人注目。何英飛是高級管理層中唯一的女性，也是第二年輕的一位高管，36歲的她目前擔(dān)任一脈陽光的執(zhí)行董事、副總裁兼董事會秘書。

高級管理層中，除首席財務(wù)官馮勰是工商管理、商學(xué)學(xué)位出身外，何英飛是另外一位非醫(yī)學(xué)出身的管理層。2010年12月，她通過專業(yè)本科高等教育自學(xué)考試（主修新聞學(xué)），后畢業(yè)于華中科技大學(xué)。目前，她持有南昌一脈4.87%的股份，2022年的年薪為59.9萬元，另有8萬元花紅。

三、3年虧損超5億，重營銷輕研發(fā)問題突出

據(jù)樂居財經(jīng)《預(yù)審IPO》了解，一脈陽光主要靠影像中心業(yè)務(wù)、影像賦能解決方案及一脈云服務(wù)獲得收入。

2020年、2021年、2022年，一脈陽光的收入分別為5.01億元、5.92億元、7.84億元；年內(nèi)虧損分別為1.2億元、3.82億元、1506萬元。

盡管一脈陽光于2020年及2022年分別獲得了經(jīng)營溢利790萬元及3890萬元，但其仍預(yù)期日后將產(chǎn)生經(jīng)營虧損。一脈陽光坦言，主要是由于未來公司的運營費用和資本支出將大幅增加。

期內(nèi)，一脈陽光重營銷輕研發(fā)的問題尤為突出。

2020年-2022年，一脈陽光的銷售開支分別為3.21億元、7.60億元及4.87億元。其中，營銷費占比最高，且在2022年占到了六成以上。期內(nèi)，一脈陽光在營銷上分別花費1402.50萬元、3257.60萬元及3122.10萬元，占比分別為43.80%、43.00%、64.10%。

同期，一脈陽光的研發(fā)開支分別僅為845.10萬元、1186.90萬元、1148.30萬元。

此外值得注意的是，截至2021年12 月31日，一脈陽光的流動資產(chǎn)凈額為人民幣4.80億元。而截至2022年12月31日，一脈陽光的流動資產(chǎn)凈額減少了30%至3.36億元。究其原因，主要是2022年一脈陽光債務(wù)還款及資本支出的增加，導(dǎo)致公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物減少。2020年-2022年底，一脈陽光的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為1.70億元、4.90億元、3.40億元。

據(jù)披露，一脈陽光絕大部分借款是通過融資租賃取得。2020年、2021年及2022年，其醫(yī)療設(shè)備融資租賃產(chǎn)生的其他借款利息開支分別約為2970萬元、3240萬元及2280萬元。

截止2022年底，一脈陽光六成以上的借款是通過融資租賃產(chǎn)生的，來自融資租賃公司的貸款未償還結(jié)余（包括非即期及即期部分）2.28億元。

值得注意的是，2020-2022年，融資租賃公司貸款的加權(quán)平均實際利率為9.19%、9.45%、9.40%，而同期銀行借款利率為5.06%、5.33%、5.19%。

附一脈陽光上市發(fā)行中介機構(gòu)清單：

獨家保薦人：中信證券

申報會計師：羅兵咸永道會計師事務(wù)所

法律顧問：北京市競天公誠律師事務(wù)所