原創首發 |?金角財經（ID:?F-Jinjiao)??作者 | 塞爾達

近段時間，在樓市遲遲沒有起色、資本市場對房企板塊避險情緒持續濃厚、穆迪下調中國房企評級展望等負面因素驅動下，萬科多只債券價格暴跌，引發市場關注。

隨后，在萬科第一大股東深圳市地鐵集團（“深鐵集團”）的多方面力挺、且喊出“100億元輸血”計劃后，萬科債券價格開始企穩，但資金壓力并未實質性解困。

截至今年三季度末，萬科貨幣資金比去年末時減少了335.3億元，只有1036.8億元；同期帶息負債提高了75.2億元，達到3474.2億元。

這意味著，萬科帶息負債規模超過其賬上現金的3倍，即使后續拿了深圳的“100億元輸血”，按照其過去融資成本計算，恐怕還不夠支付一年利息，保衛萬科的任務，才剛剛開始。

被穆迪下調評級展望

10月26日，萬科多支美元債交易價格大幅下跌。當天，2024年上半年到期的數只短久期債券價格下跌5%-7%；部分長久期債券價格更下跌至不足面值的50%，近乎垃圾債價格。

到了10月31日中午，萬科未來一年內到期的數只美元債價格累計跌幅約達6%-14%，到期收益率在50%左右；多只長久期美元債價格累計跌幅在20%左右，到期收益率在20%-40%之間。

隨后，在萬科和深鐵集團一系列表態力挺下，自11月1日起，萬科部分美元債價格止跌回升，不過到期收益率大多仍高企。

同時，境外市場悲觀情緒還傳導至境內，從10月31日開始，萬科境內債券價格亦連續數日小幅下跌；至11月3日，少數境內債券到期收益率接近15%。

甚至據相關媒體報道，有個別持倉較大的機構也急于拋售萬科境內外債券，更有機構已經清倉。

10月31日，萬科在與投資者交流的互動易平臺上回復稱，公司基本面沒有出現任何問題，但由于市場情緒波動，且境外資本市場出現有關萬科的不實猜測，公司美元債價格出現異動。

萬科同時提到，當前公司正常經營，前三季度銷售規模保持在行業頭部梯隊；各項資金排布和還款安排亦有序進行，前三季度，在覆蓋同期拿地支出之后，經營性現金流仍保持為正。

萬科強調，后續會密切關注市場變化，積極加強與債券投資人的溝通，引導債券市場價格回歸合理水平。

值得注意的是，萬科本輪債券價格暴跌并非毫無先兆。

7月份以來，在頭部房企碧桂園宣布謀求境內外債務重組，以及金地集團董事長凌克辭職之后，資本市場對房企態度就如“驚弓之鳥”；隨著新一輪地產風險繼續向國資背景的頭部房企蔓延，金融機構及投資人對房企板塊的避險情緒持續濃厚。

再加上目前樓市遲遲沒有起色，業內多數判斷房地產危機仍沒有結束，使金融機構受負面情緒與低風險偏好影響，更容易拋壓債券，從而造成萬科債券本次踩踏行情。

與此同時，國外評級機構也對萬科本輪債券行情起到推波助瀾作用。

一個多月前的9月21日，國際評級機構穆迪集中下調了九家房企的評級展望。其中，萬科被列入“信用評級可能下調的觀察名單”。

評級報告顯示，穆迪調整評級展望，是因為當前樓市銷售不容樂觀，購房者對竣工交付和房價走勢的信心不足，企業的盈利能力和信用風險評估都受到影響。

“中國房地產市場回暖前景不明朗，在未來12至18個月內，開發商能否實現穩定的運營業績并使其信用指標恢復至符合當前評級的水平存在不確定性?！蹦碌匣貞Q。

關于萬科，穆迪表示，在2022年，萬科的合約銷售額為4170億元，同比大幅下滑了34%；在2023年前八個月，萬科的合約銷售額為2490億元，又同比下降了大約11%。穆迪預測，在未來一到兩年內，萬科的銷售額會繼續小幅下降。

評級展望被下調、債券價格暴跌，這對于近期資金壓力不斷增大的萬科來說可謂雪上加霜。

一名機構投資人稱，債價被砸之后，萬科接下來境內發債面臨較大難度。他表示，短期內萬科到期債務壓力不小，如果無法借新還舊，金融機構普遍擔憂后續該公司能否如期償債。

深圳輸血百億

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11月6日晚，萬科發自愿性公告確認深圳將百億輸血。

公告稱，深鐵集團堅定看好本公司的發展前景，從未制定過任何減持本公司股份的計劃，也從未在任何場合表達過要減持的想法。

公告補充，深鐵集團為提振市場信心，將研究制定并有序釋放各種有效的工具，全力支持本公司，其中包括：

按照市場化、法治化方式，承接本公司在深圳的部分城市更新項目，幫助本公司盤活大宗資產，為本公司注入新的流動性，交易金額預計超過人民幣100億元；積極準備，擇機購買本公司在公開市場發行的債券。

值得注意的是，當日下午，萬科就召集多家金融機構舉行線上交流會，深圳市國資委主任王勇健等人在會上公開表態力挺萬科。

王勇健稱，萬科是深圳國資體系中的重要成員，如果萬科在經營方面遭遇極端風險，國資委一定會動用資金、資源，盡一切可能通過市場化、法治化手段幫助萬科守住底線。

事實上，早在10月27日，債券價格暴跌后次日，在完成換屆近四個月后，萬科新一屆董事會召開會議，批準同意深鐵集團董事長辛杰當選萬科董事會副主席。

代表深圳地方政府意志的深鐵集團是萬科第一大股東。按歷史慣例，萬科董事會副主席通常由大股東一把手兼任，但2020年6月換屆以來，萬科董事會沒有設立副主席之位。

一名知情人士分析認為，過去幾年，深圳地鐵集團未向萬科派駐過經營管理人員，辛杰此次兼任董事會副主席，并不意味著深圳地鐵集團從此會加強對萬科的日常管控，調整意在對外釋放國資股東支持信號。

“我們手上有足夠的實力、工具和經驗來做這件事?！蓖跤陆≌f。

深圳市國資委黨委委員葉新明指出，深圳國資委常態化關注和支持萬科經營發展，注重加強公司財務監測。萬科長期堅持穩健的經營策略和財務政策，具備足夠的安全性。

考慮到本輪債券行情引發市場對萬科后續再融資的擔憂，葉新明表示，深圳國資委將組織市屬國有企業市場化參與萬科債券認購，并積極協調各類金融機構加大對萬科融資的支持力度。

他指出，深圳國資委將通過受讓和合作開發等方式，加快推進萬科旗下大型城市更新項目的開發建設；并通過協同合作等方式，提高萬科各類自持投資性房地產的流動性；同時，深圳國資委也將配合萬科優化長期股權投資的結構。

辛杰同樣透露，深圳地鐵集團準備擇機購買萬科在公開市場發行的債券。此外，深圳地鐵集團將與萬科一道加強和金融機構的溝通匯報，幫助萬科獲取政策與資金層面的支持。

“如果還有需要，我們也會研究出臺其他措施，源源不斷為萬科提供支持?！毙两芴寡浴?/span>

資金壓力依然大

萬科是危機意識最強的房企之一。

早從2018年起，房地產尚在上行期，萬科先后發出過“活下去”“節衣縮食，打造戰時氛圍”等預警。

2022年開年不久，面對市場持續下行態勢，董事會主席郁亮在集團年會上稱，房地產行業已經進入“黑鐵時代”，2022年是萬科破釜沉舟、背水一戰的一年。

此外，萬科甚至未雨綢繆地動態調整投資強度來應對未來的資金壓力。

在中期業績會上，萬科首席運營官劉肖提到，公司堅持量入為出的投資策略，2022年萬科的投資強度下降至約22%，2023年1月至8月投資強度略微提升至28%至29%。

“在行業增長期，萬科的投資強度（投資額/銷售額）往往高達40%至50%。但過去兩年，行業規模與公司銷售額下降，我們認為經營安全比增長更重要，主動下調投資強度?！彼硎?。

無奈中國房地產行業確實進入了深度調整階段，再謹慎的萬科也難免受到行業下行的沖擊。

2023年1-10月，萬科累計實現合同銷售面積2018.4萬平方米，合同銷售金額3124.4億元，在去年基數已經很低的情況下，依然下滑了5.5%和9.9%。

房屋銷售回款是房企自有資金最主要來源，業績持續下滑，意味著萬科可調用資金規模也在收縮。

三季報顯示，截至今年9月底，萬科賬上貨幣資金為1036.8億元，相比3個月前的年中時減少了185億元，相比2022年末時減少了335.3億元。

同時，它的帶息負債也進一步提高。截至三季度末，萬科帶息負債為3474.2億元，相比去年末提高了75.2億元，相比去年三季度末提高了247.1億元。

值得注意的是，萬科超過3400億元的帶息負債，若按其2022年財報披露的4.06%綜合融資成本計算，每年的融資成本將超過130億元，明顯高于本次深圳輸血的100億元。

換言之，萬科目前賬上現金不足帶息負債規模的1/3，且最新拿到的輸血資金還不夠未來1年的利息；此外，萬科今年前三季度的經營現金流凈額更是只有2.35億元，對于目前的資金壓力幾乎可以忽略不計。

這意味著，拿了深圳100億元后，萬科還需要在資本運作上做更多工作應對資金壓力，后續再融資能否順暢成為關鍵。

據統計，年內萬科在境內發行了四筆中票和一筆公司債，新增融資額度為100億元。10月26日，萬科商業板塊首只公募REITs產品申報材料獲證監會和交易所受理，擬募集資金規模為35.77億元。

此外，萬科財務負責人韓慧華透露，2023年前八個月，萬科在境外完成了150億元再融資，并主動提前歸還境外短債，加上置換了部分境外債，2023年內已無到期境外債務；2024年，萬科將有三筆美元債到期，公司已在2023年下半年啟動相關還款準備工作。

同時，韓慧華表示，針對即將到期的美元債，萬科在境外還有數十億元的自有資金儲備；此前公司也通過境外平臺投資了一系列境內外項目，這些投資會產生分紅，也可通過股權退出籌集相應資金。

“無論是境內還是境外債務，萬科都會如期兌付。”韓慧華說。

參考資料：

財新《萬科承諾如期兌付債務 深圳國資委力挺萬科守住底線》