文/瑞財(cái)經(jīng) 作者/程孟瑤

資本逐利也需要與時間賽跑，為快速夠到上市門檻，通過收購“催肥”業(yè)績成為一些擬IPO企業(yè)常走的捷徑。有一部分企業(yè)借勢起飛獲得良好成長，也有一部分企業(yè)在實(shí)現(xiàn)上市后出現(xiàn)業(yè)績變臉、甚至破發(fā)，最終擾亂的是市場秩序。

眼下，資本市場監(jiān)管出現(xiàn)新動向，證監(jiān)會將嚴(yán)審重罰財(cái)務(wù)造假、欺詐發(fā)行，大幅提高擬上市企業(yè)現(xiàn)場檢查比例。這一措施也意味著“催肥”的業(yè)績或許不再那么好使。

通過收并購東莞博鉞迎來業(yè)績爆發(fā)的電路保護(hù)元器件制造商，東莞市貝特電子科技股份有限公司（簡稱：貝特電子）在新三板退市5年后，向深交所創(chuàng)業(yè)板發(fā)起沖擊，瑞財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》注意到，近期，其在對交易所問詢進(jìn)行回復(fù)時，特別指出即便不收購東莞博鉞，自身各項(xiàng)指標(biāo)也已經(jīng)達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)。

當(dāng)然，貝特電子業(yè)績快速增長主要還是搭上了新能源、光伏、儲能、白色家電等行業(yè)爆發(fā)的順風(fēng)車，招股書顯示，2022年，東莞博鉞并入貝特電子的營業(yè)收入、凈利潤分別為1.70億元、4318.15萬元，占同期營收和凈利潤的比分別為30%和47.85%，并非大頭。

本次IPO，貝特電子擬募資5.5億元，與其2022年全年5.61億元營收幾乎一致。其中3.5億元用于總部及制造中心建設(shè)項(xiàng)目；5700萬元用于研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目；1.43億元用于補(bǔ)充流動資金，占比26%。但其IPO之路走的頗為緩慢，期間還因財(cái)務(wù)資料過期，IPO進(jìn)程一度中止，當(dāng)下又撞上了IPO嚴(yán)監(jiān)管期。

深交所信息顯示，2023年6月，貝特電子便首次遞表創(chuàng)業(yè)板，交易所也在一個月時間迅速受理且發(fā)出了首輪問詢。從問詢函看公司“硬傷”不少，包括內(nèi)控問題和財(cái)務(wù)問題。比如歷史沿革中股權(quán)頻繁變動，收入持續(xù)性與客戶結(jié)構(gòu)、成本與毛利率、與子公司東莞博鉞的關(guān)聯(lián)交易等18個問題均被詳細(xì)問及。

對于首輪問詢，貝特電子的回應(yīng)間隔了6個月，但誠意滿滿。595頁的回復(fù)中，貝特電子公開了股權(quán)變動中對賭協(xié)議、并購子公司東莞博鉞業(yè)績等內(nèi)容。而這份誠意似乎并未打動交易所，目前深交所已經(jīng)向貝特電子發(fā)去二輪問詢，進(jìn)一步延緩了其整個IPO進(jìn)程。

一、股權(quán)并購換來業(yè)績爆發(fā)

細(xì)分產(chǎn)品毛利率差異較大

貝特電子是一家從事電力電子保護(hù)元件及相關(guān)配件的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售的企業(yè)，主要產(chǎn)品包括電力熔斷器、電子熔斷器、自恢復(fù)保險絲、一次性熱熔斷體及可復(fù)位溫控器等，以“貝特衛(wèi)士”、“ADLER”、“ASTM”三大系列品牌于市場銷售，現(xiàn)有200余個產(chǎn)品系列、8000余種產(chǎn)品規(guī)格。

其客戶涵蓋了汽車電子、光伏、儲能、家用電器、消費(fèi)電子等多個下游行業(yè)，終端客戶包括海爾智家（600690.SH）、美的集團(tuán)（000333.SZ）、格力電器（000651.SZ）、三星電子（005930.KS）、立訊精密（002475.SZ）、通靈股份（301168.SZ）、法雷奧（FR.PA）、比亞迪（002594.SZ）、億緯鋰能（300014.SZ）等等制造商企業(yè)。

2020年-2023年6月（簡稱：報告期），貝特電子營收分別為3.13億元、4.49億元、5.61億元、2.83億元，2020年-2022年?duì)I收復(fù)合增長率33.86%，其中主營業(yè)務(wù)收入占營業(yè)收入的比例平均為99.12%，是營業(yè)收入的主要來源。

同期凈利潤分別為2780.46萬元、3392.49萬元、9025.17萬元、4725.69萬元；扣非凈利潤分別為2243.84萬元、3048.34萬元、6721.57萬元、3629.29萬元，復(fù)合增長率達(dá)73.08%。

瑞財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》注意到，貝特電子凈利潤在2022年實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長，2021年9月并購而來的東莞博鉞功不可沒，包括“ASTM”品牌也是并購東莞博鉞而來。同時形成1719.24萬元商譽(yù)，這也意味著，如果東莞博鉞業(yè)績出現(xiàn)下滑，貝特電子將面臨商譽(yù)減值的風(fēng)險，進(jìn)而影響利潤。

2022年，東莞博鉞并入貝特電子的營業(yè)收入、凈利潤分別為1.70億元、4318.15萬元，占同期營收和凈利潤的比分別為30%和47.85%，幾乎貢獻(xiàn)了一半的凈利潤。剔除東莞博鉞后，貝特電子2020年-2022年?duì)I業(yè)收入分別為3.13億元、4.02億元、3.91億元，對應(yīng)凈利潤2780.46萬元、2565.11萬元、4707.02萬元。

東莞博鉞主要從事過流保護(hù)元件的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，產(chǎn)品主要應(yīng)用于儲能、新能源汽車和消費(fèi)電子等領(lǐng)域。分產(chǎn)品來看，過流保護(hù)元件是貝特電子核心業(yè)績和利潤來源，報告期各期對主營業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)占比分別為69.76%、75.61%、88.48%、87.91%。

2021年和2022年，貝特電子過流保護(hù)元件的產(chǎn)量增長率分別為47.15%和-17.51%，銷量增長率分別為34.01%和-4.88%，產(chǎn)銷率變化分別為-8.86個百分點(diǎn)和13.85個百分點(diǎn)；銷售收入的增長率分別為55.68%和45.61%。

2021年，產(chǎn)銷量水平與銷售收入的總體變動趨勢基本一致。2022年，在產(chǎn)銷量有所下滑的基礎(chǔ)上收入保持增長，主要原因?yàn)樾履茉雌嚒⒐夥δ芘潆婎I(lǐng)域產(chǎn)品單價較高，受益于上述板塊下游市場需求增長，公司新能源領(lǐng)域收入大幅增加，帶動公司在銷量減少的情況下實(shí)現(xiàn)業(yè)績增長。

而且過流保護(hù)元件產(chǎn)品的毛利率也明顯高于其他產(chǎn)品。報告期各期，其過流保護(hù)電子元器件毛利率分別為40.21%、38.12%、43.70%、45.52%，2022年增長較多主要系銷售價格同比提高53.07%；過溫保護(hù)電子元器件單價持續(xù)下滑，2022年毛利率僅為1.74%；其他業(yè)務(wù)毛利率分別為31.36%、29.55%、23.46%、24.21%，逐期下滑。細(xì)分產(chǎn)品毛利率差異較大。

二、代工廠變子公司

新股東轉(zhuǎn)手套現(xiàn)買房買理財(cái)?

由于東莞博鉞業(yè)績貢獻(xiàn)頗為顯眼，交易所在問詢函中首先關(guān)注了這筆股權(quán)增資行為，要求說明是否存在拼湊上市的情形，交易主體是否存在業(yè)績對賭或相關(guān)安排等情況，還特別指出說明東莞博鉞的設(shè)立背景、歷史沿革等情況。

貝特電子也在回復(fù)中列舉了營收數(shù)據(jù)、研發(fā)費(fèi)用等數(shù)據(jù)解釋稱剔除東莞博鉞，其各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)仍符合上市發(fā)行等條件。不過能否說服交易所，還要等二輪問詢回復(fù)披露。

回復(fù)顯示，東莞博鉞成立于2012年4月，由詹小青、郭曉冬夫婦二人創(chuàng)立，主要在國內(nèi)開展業(yè)務(wù)，最早是貝特電子的代工企業(yè)，雙方存在少數(shù)客戶及供應(yīng)商重疊的情形。并購發(fā)生之后，東莞博鉞主要客戶天釜電子在 2022年成為貝特電子第一大客戶，并且簽下了無固定期限銷售合同。

而雙方的合作，開始于東莞博鉞成立的第二年，到目前已經(jīng)超過10年。2013年，貝特電子經(jīng)東莞博鉞拜訪后與其建立少量的OEM業(yè)務(wù)合作，隨著合作加深，2016年6月，貝特電子干脆以250萬元的代價，認(rèn)購了東莞博鉞100萬元注冊資本，對應(yīng)持股比例10%。再后來，東莞博鉞試圖引資出海，但最終因業(yè)務(wù)擴(kuò)張不及預(yù)期，資本退出收場。因?yàn)樵撡Y本退出時將股份還給了詹小青，貝特電子的持股下降至9.5%。

2019 年下半年開始，陸續(xù)有同行業(yè)企業(yè)表達(dá)對東莞博鉞的收購意向，東莞博鉞也對自身進(jìn)行了重組，比如在2020年5月，吸收合并了詹小青個人獨(dú)資企業(yè)東莞德鉞，出資價格為2.86元/注冊資本，對應(yīng)PE為17.6倍，原因?yàn)榻鉀Q潛在同業(yè)競爭問題。而招股書顯示，東莞德鉞原計(jì)劃從事電子元器件產(chǎn)品銷售業(yè)務(wù)，被合并前未進(jìn)行實(shí)際生產(chǎn)經(jīng)營。

幾乎于此同時，貝特電子也與東莞博鉞就進(jìn)一步收購股權(quán)事宜展開洽談，最終在2021年9月，通過向東莞博鉞的股東詹小青、趙志成、陳建、姚明朗以5.50元/股的價格發(fā)行946萬股股票，貝特電子置換了東莞博鉞合計(jì)41.6250%股權(quán)，交易總價為5203萬元，對應(yīng)PE值為5.80倍。置換后貝特電子對東莞博鉞的持股比例上升至51.12%，實(shí)現(xiàn)控股并表。這也是報告期內(nèi)，貝特電子第一次增資。對于未收購的剩余48.88%股權(quán)，貝特電子則表示將于未來擇時擇機(jī)收購。

數(shù)據(jù)顯示，被收購后的東莞博鉞實(shí)現(xiàn)業(yè)績大漲，報告期內(nèi)營業(yè)收入分別為8201.86萬元、1.43億元、1.70億元、7731.88萬元，并購后第一個完整財(cái)年（2022年）比并購前最后一個完整財(cái)年（2020年）業(yè)績翻番，2023年上半年幾乎就完成了2020年全年業(yè)績。凈利潤分別為2155.23萬元、3062.57萬元、4318.15萬元、1747.20萬元。

收購?fù)瓿珊螅残∏鄥s立刻開啟股權(quán)套現(xiàn)。2021年10月和11月，詹小青分別向劉秋元、致遠(yuǎn)一期、深圳小禾、高新創(chuàng)投轉(zhuǎn)讓了其持有的部分貝特電子股份，合計(jì)386.50萬股，取得資金3478.50萬元主要用于購買房產(chǎn)及股權(quán)基金理財(cái)投資。轉(zhuǎn)讓價為9元/股，明顯高于5.50元/股的增資價格，貝特電子的解釋是換股增資時價格較低所致，不存在利益輸送。但是對于這樣的回復(fù)，不排除交易所在二輪問詢中繼續(xù)追問細(xì)節(jié)。目前，詹小青作為第六大自然人股東，持股比例4.5392%，僅次于5位實(shí)控人。

三、股權(quán)變動頻繁

因未披露對賭協(xié)議存在信息披露違規(guī)行為

在追問東莞博鉞的設(shè)立背景、歷史沿革情況的同時，交易所也指出了貝特電子歷史沿革中存在的多個疑問，包括歷次股權(quán)變動的原因、新三板掛牌期間的定向增發(fā)的原因、股東背景、歷次對賭協(xié)議的主要內(nèi)容。

貝特電子曾在2016年4月25日至2018年7月11日，以貝特科技（836952.NQ）的簡稱在新三板掛牌公開轉(zhuǎn)讓，期間2次推行定增，合計(jì)募資0.61億元。引入華海津杉、高新創(chuàng)投、南昌聯(lián)昌、中鼎投資、達(dá)晨創(chuàng)聯(lián)、同創(chuàng)錦榮、華翰裕源7位機(jī)構(gòu)投資者，以及劉麗麗、陳安裕、謝琴、梁惠棠4名自然人投資者。除謝琴、梁惠棠之外的9位投資人，與韓露、劉漢浩、易鵬舉、黃衛(wèi)平、盧志明、貝特電子分別簽有對賭協(xié)議，涉及股份回購條款、優(yōu)先購買權(quán)、隨售權(quán)等約定。

但由于掛牌期間未披露定增相關(guān)特殊投資條款安排，貝特電子存在信息披露違規(guī)行為，有被監(jiān)管機(jī)構(gòu)采取自律監(jiān)管措施或紀(jì)律處分的風(fēng)險。

隨著陳安裕、中鼎投資、華海津杉轉(zhuǎn)股退出，相關(guān)特殊權(quán)利條款解除。剩下6位投資人在2022年12月30日與貝特電子方重新簽下補(bǔ)充協(xié)議，自此定增時簽訂的特殊權(quán)利條款自動終止，但同時約定如果貝特電子未能順利上市，實(shí)際控制人的回購義務(wù)及對應(yīng)的違約責(zé)任次日自動恢復(fù)。其中回購觸發(fā)條款當(dāng)中的上市時間為2024年12月31日。

新三板摘牌后，貝特電子共發(fā)生15次股權(quán)變動，其中11次發(fā)生在報告期內(nèi)，包括9次股權(quán)轉(zhuǎn)讓和2次增資。

首次遞表前12個月，也就是2022年6月，貝特電子引入人才二號基金、達(dá)晨財(cái)智、陳建新、凱金低碳及架橋先進(jìn)制造等新股東，其中人才二號基金與原有股東致遠(yuǎn)一期的執(zhí)行事務(wù)合伙人均為深圳市高新投人才股權(quán)投資基金管理有限公司；達(dá)晨財(cái)智為原有股東達(dá)晨創(chuàng)聯(lián)的執(zhí)行事務(wù)合伙人。深圳小禾、新余貝達(dá)、高新創(chuàng)投等原有股東進(jìn)行追投，新老投資人合計(jì)以8682.24萬元認(rèn)購714萬股新增股本，價格12.16元/股，對應(yīng)估值11.87億元。

頻繁的股權(quán)變動引發(fā)交易所注意，要求其列示報告期內(nèi)歷次股權(quán)變動的原因、定價依據(jù)及價格公允性、是否涉及股份支付、款項(xiàng)是否實(shí)際支付、是否存在應(yīng)繳納未繳稅款，是否存在股權(quán)代持或潛在糾紛；還包括新增股東的背景情況，投資和控制的企業(yè)，有限合伙股東穿透后自然人的履歷，其他股東的實(shí)際控制人背景。

四、股權(quán)分散無控股股東

5位創(chuàng)始股東合計(jì)持股41%?

遞表時，貝特電子有67名股東，經(jīng)穿透計(jì)算后為158人，由于股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，不存在單一或通過其他協(xié)議等方式控制發(fā)行人30%以上表決權(quán)股東，貝特電子無控股股東，實(shí)際控制人為韓露、劉漢浩、易鵬舉、黃衛(wèi)平、盧志明組成的一致行動人，5人合計(jì)直接持有貝特電子41.22%的股份，控制貝特電子41.22%的股份。

據(jù)悉，5名創(chuàng)始股東均擔(dān)任貝特電子董事并在企業(yè)經(jīng)營中分工負(fù)責(zé)不同業(yè)務(wù)。問詢函中，貝特電子被要求說明，上述五人是否存在意見不一致情形，說明共同實(shí)際控制人認(rèn)定是否符合實(shí)際情況等。

資料顯示，貝特電子主要人員韓露、盧志明、高連忠、朱晶在入職貝特電子前曾經(jīng)在東莞威文電器制品有限公司（簡稱：威文電器）任職。威文電器是同行業(yè)公司W(wǎng)ICKMANN在境內(nèi)設(shè)立的全資子公司，WICKMANN為一家德國公司，與招股書中披露的“公司創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)、技術(shù)管理團(tuán)隊(duì)主要來源于原德國著名電路保護(hù)元器件生產(chǎn)商WICKMANN 的國內(nèi)子公司”一致。

不過交易所指出，貝特電子此次申報披露的部分實(shí)際控制人和核心技術(shù)人員簡歷，與此前新三板信息披露存在差異，涉及人員包括韓露、劉漢浩、易鵬舉、黃衛(wèi)平、盧志明、文兵6人，貝特電子解釋差異原因主要為對曾任職公司名稱、任職時間重新核實(shí)。

此外，匯通盈富為貝特電子第一大股東，直接持股10.95%，由于其系財(cái)務(wù)投資者，以獲取投資回報為目的，未參與日常經(jīng)營管理所，其權(quán)益持有人未被認(rèn)定為實(shí)際控制人。

2022年9月13日，匯通盈富也出具了《關(guān)于不謀求控制權(quán)的聲明》，明確表達(dá)了對目前五名創(chuàng)始股東的實(shí)際控制人地位的認(rèn)可，不謀求對貝特電子的控制權(quán)。

瑞財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》注意到，匯通盈富也曾與貝特電子及其他股東簽署對賭協(xié)議，目前對賭協(xié)議已解除。

附：貝特電子上市發(fā)行有關(guān)中介機(jī)構(gòu)清單

保薦人：民生證券股份有限公司

主承銷商：民生證券股份有限公司

發(fā)行人律師：湖南啟元律師事務(wù)所

審計(jì)機(jī)構(gòu)：中匯會計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）

評估機(jī)構(gòu)：天源資產(chǎn)評估有限公司