來源|《港灣商業觀察》作者|施子夫

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3月26日，Horizon Robotics（以下簡稱，地平線）遞表港交所，高盛、摩根士丹利以及中信建投為聯席保薦人。天眼查顯示，地平線的國內運營主體為北京地平線機器人技術研發有限公司。

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值得一提的是，在地平線遞表的前四天，與其所處同行業的黑芝麻智能科技有限公司（以下簡稱，黑芝麻智能）也向港交所發起了沖擊。兩家智能駕駛領域的新貴，不免被外界進行比較。

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三年巨虧175億元，依賴五大客戶

地平線是一家乘用車高級輔助駕駛（ADAS）和高階自動駕駛（AD）解決方案供應商。官網顯示，地平線的解決方案整合了算法、軟件和處理硬件，為高級輔助和高階自動駕駛提供核心技術，從而提高駕駛員和乘客的安全性和體驗感。

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從2021年-2023年（以下簡稱，報告期內），地平線實現收入分別為4.67億元、9.06億元和15.52億元，在2022年及2023年，公司收入增長率分別為94.1%及71.3%。

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地平線的收入主要來自汽車解決方案，包括產品解決方案以及授權及服務。報告期內，產品解決方案收入分別為2.08億元、3.19億元和5.06億元，分別占同年收入總額的44.6%、35.3%及32.7%；同期授權及服務實現收入分別為2.02億元、4.82億元和9.64億元，占同年收入總額的43.3%、53.2%和62.1%。

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合計來看，汽車解決方案實現收入由2021年的4.10億元提升至2023年的14.70億元，占比由2021年的87.9%提升至2023年的94.8%。

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各期地平線實現毛利分別為3.31億元、6.28億元和10.94億元，毛利率分別為70.9%、69.3%和70.5%。

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與所處同一領域的黑芝麻智能類似，地平線也存在持續虧損的情況。

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報告期內，地平線凈虧損分別為20.64億元、87.20億元和67.39億元；經調整虧損凈額（非國際財務報告準則計量）分別為11.03億元、18.91億元、16.35億元。三年時間，地平線的虧損合計達到了175.23億元；經調整虧損合計46.29億元。

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此外，兩家公司都存在下游五大客戶較為集中的情況。

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詳細關注地平線。地平線的下游客戶包括行業領先的OEM和一級供應商。

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地平線的五大客戶包括OEM及一級供應商客戶。報告期內，地平線自五大客戶產生的收入總額分別為2.83億元、4.82億元和10.67億元，分別占收入的60.7%、53.2%及68.8%；同年，地平線來自最大客戶的收入分別為1.15億元、1.45億元和6.27億元，分別占收入的24.7%、16.0%及40.4%。

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地平線表示，除大眾汽車集團及上汽（均為公司股東）外，于往績記錄期間及最后實際可行日期，公司的五大客戶均為獨立第三方。

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同時，公司方面也指出，客戶集中度較高，目前公司從有限數量的客戶中獲得大部分收入。盡管公司的客戶數量正在擴大，且公司預計集中度將隨著客戶數量的增加而下降，但仍存在客戶集中的風險，倘公司失去任何主要客戶或無法向彼等銷售產品，公司的收入可能會受到不利影響。

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支出費用居高不下，存貨及應收款攀升

對于持續虧損的原因，地平線在招股書中作了解釋，主要是由于需要大量前期投資、規模經濟效應尚未釋放、采用權益法入賬的分占投資業績、優先股及其他金融負債的公允價值變動所致。

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重點來看后兩項，報告期內，地平線分別錄得采用權益法入賬的分占投資虧損凈額250萬元、3430萬元和1.12億元。2023年采用權益法入賬的分占投資虧損凈額大幅增加主要是由于公司于酷睿程的分占虧損所致。

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報告期內，地平線于合并損益表中分別錄得優先股及其他金融負債的公允價值變動7.64億元、66.55億元和47.60億元。優先股及其他金融負債的公允價值變動主要來自公司的優先股及可轉換借款的賬面值變動。該等公允價值變動為非現金性質。

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另外，于往績記錄期間，地平線產生大量經營開支（包括研發、行政及銷售分銷開支），以開發、管理及推廣汽車解決方案。

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報告期內，地平線的研發開支分別為11.44億元、18.80億元和23.66億元，分別占當期總收入的245.0%、207.6%和152.5%；行政開支分別為3.19億元、3.74億元和4.43億元，分別占當期總收入的68.3%、41.3%和28.6%；銷售及營銷開支分別為2.11億元、2.99億元和3.27億元，分別占當期總收入的45.3%、33.0%和21.1%。

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可以看出，盡管地平線有所調整各期的期間費用率，但在2023年，上述三項支出合計還是達到了31.36億元，超過當期營收的一倍不止。

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地平線于招股書中表示，“未來幾年，公司計劃通過擴大收入規模、維持毛利率水平、提升經營杠桿及酷睿程的經營提升來實現收支平衡并實現盈利。”

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另外需要注意的是，在營收規模逐年擴大的同時，地平線的存貨及應收款項同樣隨之提升。

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報告期內，地平線的存貨分別為1.14億元、3.64億元和7.91億元，貿易應收款項及應收票據分別為1.69億元、4.21億元和5.41億元。

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據了解，地平線的存貨主要包括制成品、在制品和原材料，各期存貨周轉天數分別為192天、313天和461天，三年的時間大幅增長了269天。

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地平線表示，存貨增長的原因主要為不斷增長的下游客戶需求而增加；為抵消汽車行業的周期性波動所致。

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另一邊，地平線的貿易應收款項及應收票據周轉天數分別為122天、119天和113天，盡管有所下調，但整體仍在百天以上。

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某市場人士向《港灣商業觀察》指出，存貨和應收賬款高意味著公司大量資金被占用，影響公司的流動性，這可能導致公司面臨資金短缺的風險，進而影響公司的償債能力和經營能力。

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報告期各期末，地平線的經營活動所用現金凈額分別為-11.11億元、-15.57億元和17.45億元，現金流持續流出；截至2024年1月31日，地平線的存貨錄得7.65億元，而貿易應收款項及應收票據則再創新高，錄得6.47億元。

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償債能力走弱，資產負債率超250%

營收規模擴張而又持續虧損的同時自然讓地平線負債高懸。

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報告期各期末，地平線錄得流動負債總額189.06億元、271.51億元和402.52億元，其中包括貿易應付款項、合同負債、租賃負債、雇員福利責任、應計費用及其他應付款項和按公允價值計入損益的優先股及其他金融負債。

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詳細來看，地平線的應計費用及其他應付款項總額分別為2.71億元、2.78億元和5.40億元，金額較大。主要由于應交稅費增加；供應商A提供若干原型處理硬件的制造以支持公司研發導致應付第三方服務費及按金增加。

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同期地平線錄得優先股及按公允價值計入損益的其他金融負債分別為183.41億元、264.51億元和392.40億元，主要由于估值增加而增加。

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截至報告期各期末，地平線的資產總值分別為105.97億元、98.95億元和158.74億元，當期公司負債總額分別為189.91億元、273.34億元和405.39億元。通過計算得知，報告期各期末，流動比率分別為1.10、0.32和0.34，資產負債率分別為179%、276%和255%，除了流動比率大幅放緩外，資產負債率也常年居于高位，地平線的償債能力無疑值得警惕。

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截至2024年1月31日，地平線的流動資產總值為135.84億元，流動負債總額為401.38億元，通過計算得知，當期公司流動比率為0.34，公司償債能力較弱。

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高位的負債壓力讓“上市止血”成為當務之急，此次IPO，地平線計劃將募資主要由于研發、銷售及營銷相關開支、合營企業未來戰略投資以及一般公司用途和營運資金需求。（港灣財經出品）