年終歲尾，又到了復盤過去和展望未來的時刻。近日，中信建投證券董事總經理（MD）、研委會副主任、首席策略官陳果，亮相“匯奮進之力 燃新質之光——匯安基金2025年度投資策略會”，并作了題為《“信心重估牛”：從流動性牛到基本面牛》的演講。

在陳果看來，自9.24以來，A股市場進入了“信心重估牛”。本輪“信心重估牛”的核心邏輯在于：支持資產價格+化解債務+提振內需+供給收縮+?提升股東回報+新質產業突破。從邏輯落實到投資策略，陳果建議超配幾大線索：包括資產重估與化債方向，金融地產和化債受益類的政府開支相關行業；精選科技產業與新質生產力彈性資產，受益財政的“兩重兩新”類行業，關注服務消費與潛在受益供給側改革深化主題的方向等。

“人口、GDP、CPI、房價與股市不能簡單畫等號”

會上，陳果首先分享了與市場一致預期不同的認識。包括很多人討論人口、GDP、CPI、房地產等面臨的挑戰，但在陳果看來，人口、GDP、CPI、房價與股市判斷不可簡單對應，不能簡單畫等號，需綜合考慮盈利預期、流動性與風險偏好，股票市場做的是跨時空的預期變現和預期定價。

陳果坦言，A股當前面臨的諸多挑戰雖然都存在，但A股市場本身的屬性是“生于憂患，死于安樂”。“當社會充滿了憂患意識的時候，往往是A股市場熊牛轉換的時候。A股市場誕生的第一天起就代表了它的與眾不同，當時經濟也面臨改革開放以來有壓力的時刻。”

陳果也結合日韓歐等海外經驗指出，目前A股面臨的問題是要扭轉通縮，而通縮背后不是短周期的階段性問題，實際上是資產負債表衰退預期的問題。這種情況在全球屢見不鮮，也屬于正常現象。陳果將目前我國的經濟現狀形象地比喻成經濟里面的“中年危機”。“中年危機”不同于兒童時期的“跌跌撞撞”、青少年時期的“無知者無畏”和青年時期遭遇的“成長的煩惱”。如何度過“中年危機”、未來行情如何走，不能只看A股歷史，所謂“他山之石，可以攻玉”，研究海外經驗或可有些借鑒。

通過對日本1992-1994年由科技金融地產引領的牛市、日本2012年至今的“產業牛”、到2012年的歐元區“化債牛”與長牛，三個案例的解析后，陳果指出，不用完全照搬他國和刻舟求劍，關鍵要借鑒參考。接下來A股將迎來非常好的流動性寬松周期，12月政治局會議貨幣政策措辭從之前幾年的“穩健的貨幣政策”改為“適度寬松的貨幣政策”，為2009年以來首次。陳果預計2025年財政有望進一步發力，除了化債以外，中央赤字率提升、房地產收儲、兩重兩新、民生福利等都有望成為財政發力重點方向。同時，隨著10年期國債收益率降至2%以下，低利率資產荒的背景下，保險資金配置權益資產的需求提升。增量資金結構變化將影響市場投資風格，建議重視股東回報方向的配置價值。

七路并進，扭轉通縮

若想扭轉通縮，陳果強調需要全面性的扭轉，由此或可關注七條邏輯線索。包括房地產止跌回穩、提振資本市場、央國企股東回報、地方化債、“兩重兩新”、新質生產力、供改深化等。

具體看來，陳果指出，首先必須要穩住內需，房地產止跌回穩；其次對產業資本上也要提振，主要是非銀金融；央國企需要行動起來，加強股東回報，相應的破凈央國企或迎來估值重估；地方政府要化解債務風險；政策支持的“兩重”（國家重大戰略實施和重點領域安全能力建設）“兩新”（支持大規模設備更新以及擴大消費品以舊換新）；新質生產力方向的車路云、低空經濟和AI+等；還有隨著供給側改革深化，包括鋼鐵、建材等領域也可關注。總體看來，陳果認為，這七條線索有很多機會值得挖掘，但具體哪條線索最好，還需要觀察。若是彈性更大的當屬新質生產力方向，其中AI+仍是市場主線。但新質生產力方向波動相對也大，若是喜歡穩健，可以采取均衡或者啞鈴性策略搭配組合，比如最近熱度高企的中證A500指數相關產品。陳果也強調，任何判斷都會有風險。

最后，陳果總結認為，未來A股更多的是節奏問題，不是風險問題，是內需恢復政策邏輯的節奏問題，海外可能會造成一些波動，但屬于次要矛盾。總的來說，這一輪行情是“信心重估牛”。現在是“流動性牛”為主，隨著政策不斷加碼，企業產能周期的變化，企業和居民的信心也將慢慢修復，將慢慢演化到“基本面牛”。