來源|港灣商業觀察? 作者|陳錢

6月9日，距上次審核問詢函間隔兩個月左右，三協電機北交所IPO順利邁入上會階段，保薦機構為東北證券，公司離上市目標又近一步。

今年1月，三協電機的董事及高管人員因信息披露違規被監管層采取口頭警示措施，在隨后的2月份，三協電機的主辦券商東北證券及相關人員又被監管層處以“口頭警示”的監管措施，并要求提交書面承諾。

毛利率驟升后又回落

據介紹，三協電機成立于2002年，主要研發、制造并銷售控制類電機。截至招股書簽署日，公司已取得56項專利，其中發明專利10項，實用新型專利45項，外觀專利1項。

2022年-2024年（簡稱：報告期內），三協電機實現營收分別為2.87億、3.62億、4.2億，實現歸母凈利潤分別為2697.63萬元、4864.08萬元、5633.5萬元，實現扣非后歸母凈利潤分別為2516.5萬元、4826.76萬元、5292.9萬元。

可以看出，公司期內的業績表現還是不錯的，營收三年累計增長46.29%，其中僅2023年歸母凈利潤漲幅就達80.31%，扣非后歸母凈利潤漲幅達91.8%。

對于2023年業績的增長，三協電機稱主要系隨著宏觀環境的逐步開放，受益于產業政策引導支持和行業技術及需求升級等因素的驅動，導致安防、自動化、新能源、光伏等行業的穩步恢復，帶動公司的業務規模擴大。

2025年1-3月，公司實現營收1.22億，同比增長28.94%，實現歸母凈利潤1418.7萬，同比增長19.45%，實現扣非后歸母凈利潤1678.13萬，同比增長18.78%。

展望2025年上半年，公司預計實現營收2.35億-2.48億，同比增長11.46%-17.63%；歸母凈利潤2880萬-3050萬，同比增長2.54%-8.59%；扣非后歸母凈利潤2845萬-3015萬，同比增長1.48%-7.54%。

據了解，三協電機期內的主營業務包括步進電機、無刷電機、伺服電機、減速機、其他，各期的主營業務收入占比分別為96.73%、94.16%、92.66%。

公司的主要收入來自步進電機、無刷電機和伺服電機的銷售。其中，步進電機的主營收入占比分別為46.65%、53.88%、52.87%，無刷電機的主營收入占比分別為33.19%、26.76%、28.72%，伺服電機的主營收入占比分別為17.6%、18.2%、15.34%，減速機和其他業務各期的主營收入占比僅在1%-2%左右。

毛利率層面，公司各期的綜合毛利率分別為22.31%、28.47%、28%，同行業可比公司毛利率的均值分別為25.6%、25.77%、23.93%。其中2023年三協電機毛利率驟升6.16個百分點后2024年有所回落，且從2023年開始，公司的毛利率開始趕超同行，僅一年后的2024年毛利率已領先同行4.07個百分點。

對此公司稱，2022年公司的毛利率低于同行業可比公司的平均水平，主要系鳴志電器毛利率較高，拉高了平均毛利率，2023年，公司的毛利率高于同行，主要系原材料價格持續下降，同時公司積極擴大優勢產品的銷售規模，提高了高毛利產品在公司主營業務中的占比。

進一步觀察，為公司貢獻一半以上收入的步進電機和無刷電機的毛利率在2024年均有所回落。

其中，步進電機各期的毛利率分別為18.1%、25.81%、24%，2024年下滑1.81個百分點，無刷電機的毛利率分別為33.06%、37.07%、36.84%，2024年下滑0.23個百分點。

對于步進電機2023年的毛利率上升，公司稱是系原材料價格的下跌使得單位成本下降，2024年步進電機毛利率小幅下滑主要系銷售價格的下降幅度大于成本的下降幅度所致。

需要指出的是，即便公司將毛利率的上漲歸因于降本這個理由充分且合理，但指望原材料價格的下跌指望降本來實現毛利率的增長恐怕不是長久之計。

“產品的核心競爭力來自于技術創新能力、產品質量、品牌影響力等多個方面，而非單純的依靠原材料價格的下跌，如果公司主要依靠原材料價格下跌來提升盈利空間，說明公司在其他核心競爭力的要素上存在短板，若未來原材料價格優勢消失或者競爭對手通過技術創新降低成本，公司的毛利率將會受到直接影響。尤其是對于一家準備上市的公司來說，若公司不能持續投入研發，不能推出更高性能更具競爭力的產品，即使上市成功后期或許也會面臨業績增長乏力，股價下跌等問題，不利于公司的長期發展。”新智派新質生產力會客廳聯合創始發起人袁帥向《港灣商業觀察》表示。

第一大客戶入股，上下游關聯交易云集

三協電機近年來業績的增長或許離不開上下游客戶的“關照”。

招股書及審核問詢函顯示，三協電機期內來自前五大客戶的收入占比分別為54.21%、46.73%、46.52%。其中常年為公司第一大客戶的雷賽智能，于2022年7月入股三協電機，并通過穩正景明間接持有三協電機8.98%的股份。

也是從2022年開始，雷賽智能增加了對三協電機的采購，減少了對其他同類供應商的采購。報告期內，三協電機來自雷賽智能的銷售收入分別為4311.76萬、5088.88萬、6653.55萬，占當期營收的比例分別為15.02%、14.06%、15.84%。

三協電機在此前的審核問詢函中稱，2022年公司對雷賽智能的銷售金額增加主要系公司與雷賽智能共同開發的新領域產品，另外公司與雷賽智能合作開發的57系列步進電機在2022年獲得了專利，42系列和57系列步進電機市場反饋較好，因此業務合作進一步深化，具有其商業合理性，且向雷賽智能的銷售不是公司業績增長的主要原因。

此次公司在上會版的招股書中坦言，若未來雷賽智能的經營策略發生較大變化，或公司與雷賽智能的合作關系被其他供應商替代，則會對公司的經營產生不利影響。

與此同時，三協電機與期內的另三大客戶漢普斯、合肥波林、諾伊特也存在諸多“剪不斷，理還亂”的關系。

其中在2022年為公司第四大客戶的漢普斯，當年對公司的采購為2524.46萬，2024年，漢普斯又成為三協電機的第四大供應商，同年對公司的銷售額為1419.8萬元。審核問詢函顯示，2023年三協電機向漢普斯的采購額為1164萬。

三協電機對于期內向漢普斯的采購，公司稱，在2023年開發新客戶中信博的過程中發現中信博對有刷電機有需求，而公司并不生產有刷電機，為了維持與中信博的合作因此增加了對漢普斯有刷電機的采購。

天眼查及審核問詢函顯示，持有漢普斯18.3093%主要股東之一的王洪波，還間接持有公司另一客戶合肥波林0.0369%的股份，且三協電機2024年的第二大客戶諾伊特同時也是漢普斯和合肥波林的下游客戶之一。

與此同時，王洪波還是與三協電機業務往來不斷的子公司深圳三協曾經的主要股東之一，2022年退出時持股比例為32.5%。

據悉，深圳三協成立于2019年5月，原控股股東深圳市德智高新有限公司（簡稱：德智高新）持有深圳三協51%的股份，陸宇君持有29%的股份，其中陸宇君的股權投資來自三協電機實控人盛祎的借款。

在隨后的2022年的10月到2023年的8月，三協電機的全資子公司三合融創相繼收購深圳三協主要股東的股份，收購后三合融創持有深圳三協56.1%的股份，為深圳三協的控股股東，朱南保持有36.4%的股份，陳廣武持有7.5%的股份。其中，朱南保為德智高新的實控人。

并且德智高新還是深圳三協前五大客戶之一。招股書顯示，深圳三協各期來自前五大客戶的收入占比分別為80.61%、53.56%、55.39%，其中德智高新的收入占比就達14.97%、26.78%、26.32%。2022年、2023年，深圳三協來自母公司三協電機的收入占比分別為48.78%、14.67%。

與此同時，三協電機期內的主要客戶漢普斯、雷賽智能同時也是深圳三協期內的前五大客戶之一。

招股書顯示，深圳三協和三協電機期內涉及7家重疊客戶，各期，三協電機向7家重疊客戶的銷售金額占當期營收的比例分別為20.63%、28.98%、21.75%，深圳三協向7家重疊客戶的銷售金額占當期營收的比例分別為27.71%、31.31%、43.76%。

2022年-2024年，深圳三協實現凈利潤分別為-85.57萬元、-99.99萬元、1.13萬元，直到2024年才開始扭虧為盈。

報告期內，三協電機與深圳三協、雷賽智能、德智高新等關聯方客戶的關聯交易金額分別為4381.88萬、5232.86萬、7256.87萬，占各期營收的比例分別為15.26%、14.46%、17.28%。

產能利用率大降，研發費用率弱于同行

資產負債率方面，三協電機近年來有所攀升。公司各期的資產負債率分別為36.3%、42.28%、40.25%，遠高于同行業可比公司資產負債率的均值34.06%、32.37%、33.3%。

且公司近年的流動比率和速動比率也呈下滑態勢。流動比率各期分別為2.14、1.72、1.76，同行業可比公司的均值分別為2.54、2.27、2.24；速動比率各期分別為1.8、1.5、1.43，同行業可比公司的均值分別為1.79、1.65、1.76。

現金流層面，三協電機各期投資活動產生的現金流量凈額分別為-4774.11萬、-2929.54萬、-4127.37萬，虧幅逐漸增加，公司稱主要系購建固定資產和購買理財產品的影響。

2025年1-3月，公司經營活動產生的現金流量凈額為1239.74萬，同比下滑16.71%。

雖然公司近年來償債面臨一定挑戰，但公司依然在2023年以每10股3.9元的價格向全體股東派發現金紅利1500.92萬元，同時以每10股3.8元的價格向全體股東轉增1462.43萬股。

截至招股書簽署日，三協電機的控股股東盛祎直接持有公司62.97%的股份，朱綬青直接持有19.49%的股份，兩人為夫妻關系，合計控制公司82.46%的股份，為公司共同實控人。換言之，分紅所得大部分進了兩人的口袋。

據悉，此次IPO，三協電機擬募集資金1.59億，其中1.15億用于三協綠色節能智控電機擴產項目，3162.88萬元用于研發中心建設項目，1200萬元用于補充流動資金項目。

且不說公司此前分紅1500多萬此次再補流1200萬是否合理，就從公司主要產品步進電機、無刷電機、伺服電機的產能利用率來看，也很難看出需要擴產的緊迫性。

各期，步進電機的產能利用率分別為87.59%、103.98%、74.85%，無刷電機的產能利用率分別為65.62%、80.15%、66.56%，伺服電機的產能利用率分別為43.08%、48.53%、36.61%，各產品不僅稱不上飽和，且2024年均大幅下滑。

此外在研發費用率方面，公司期內也整體呈下滑趨勢。各期的研發費用率分別為3.71%、3.38%、3.58%，低于同行業可比公司研發費用率的均值分別為5.06%、5.47%、5.4%。（港灣財經出品）