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出品｜大摩財經（ID：damofinance）

2月2日晚，阿里巴巴（BABA.N/9988.HK）發布了2020年第四季度（2021財年第三季度）財報。在這份“凈利潤同比增長27%，營收同比增長37%”的靚麗財報發出后，資本市場卻用腳投票。當天美股收盤，阿里股價下跌3.85%。

周二，港股市場也做出了一致回應，港股阿里巴巴盤中一度下跌5%，尾盤受螞蟻傳聞影響意外拉升，全天收漲0.38%。

財報顯示，阿里巴巴在報告期內：

• 營業收入2210.8億元，相比去年同期1614.56億元，同比增長37%；

• 調整后凈利潤592.1億元，相比去年同期464.93億元，同比增長27%；

• 歸母凈利潤794億元，同比增長52.44%，其中螞蟻貢獻了7.35億美元（折合人民幣47.54億元）；

• 調整后每ADS收益22.03元人民幣；

• 月活躍移動用戶（MAU）9.02億，年度活躍消費者達（ACC）7.79億，單季凈增2200萬，創8個季度以來的新高。

• 截至2020年12月31日止12個月，淘寶特價版的年度活躍消費者（ACC）超過1億；2020年12月，淘寶特價版的月活躍用戶（MAU）也突破1億。

四季度阿里總收入2211億元，同比增速36.9%；凈利潤794億元，同比增速52.44%。但從利潤率增速來看，可以看到公司成長放緩。

阿里的經營利潤率（25%下降至22%）、經調整EBITDA（35%下降到31%）和EBITA利潤率（31%下降至28%）同比均有3至4個百分點的下降。

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值得一提的是，阿里的收入和利潤的增長，很大程度上來自去年阿里收購的高鑫零售。去年10月，阿里斥資36億美元，增持高鑫零售（6808.HK）股權至77%，將后者并表。

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剔除合并高鑫零售的影響，阿里在報告期內的收入同比增長27%，低于去年二、三季度33.78%和30.28%的收入增速。

阿里的業務分為四大塊：核心商業、阿里云、大文娛、創新業務。從收入增速來看，只有以零售為主體的核心商業同比增速達38.2%，高于第三季度的29.3%。其他三大板塊的收入增速全部低于三季度。

核心商業業務中，包含餓了么的本地生活服務出現收入增速大幅下滑，由三季度的29.3%降至10.1%。對此，市場十分擔憂阿里能否抵御老對手美團的競爭。

值得一提的是，阿里一直在投資的物流板塊終于實現盈虧平衡。得益于快速發展的跨境及全球零售商業業務，菜鳥網絡四季度收入113.6億元，同比增長51%，實現了正向的經營現金流。

阿里云是本季財報的亮點之一。相比2019年同期3.56億元的虧損，該業務首次實現了EBIT轉正，盈利2400萬元。對標亞馬遜，市場對云計算業務未來成為阿里的第二引擎有所期待。

更積極的一面是，阿里重新回到了用戶增長的路上。截至2020年底，阿里的年度活躍用戶（AAC）為7.79億，比9月底新增2200萬，手機月活用戶（MAU）9.02億，首次跨過9億大關，比9月底新增2100萬。

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去年三季度，阿里物流和云計算增速都曾創下歷史新低，環比只增加了1500萬和700萬，市場一度質疑阿里的用戶增長是否已經觸及天花板。

阿里把本季用戶增長歸因于淘寶特價版，并聲稱下沉市場的策略還是能帶來增量的。但也有投資者對此不買賬，認為淘寶特價版帶來的新增用戶的ARPU（每用戶平均收入）不高，對利潤貢獻將十分有限。

阿里作為電商市場的頭號玩家，本季財報看起來像是大象奔跑，但其核心業務增速已經明顯放緩。作為阿里的新老對手，京東（JD.O/9618HK）和拼多多（PDD.O）昨日美股分別大漲4.55%和4.62%，今日港股京東也已收漲告終。