作者|段楠楠? 編輯 |馮羽? 來源|創(chuàng)業(yè)最前線

在A股上市26年后，全球ICT基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)品龍頭企業(yè)紫光股份計劃赴港上市募資。據(jù)多位專業(yè)人士猜測，此次赴港IPO紫光股份計劃募資10億美元。

作為昔日“清華系”的成員企業(yè)，隨著控股股東紫光集團的破產(chǎn)重整，紫光股份成為無實控人企業(yè)。

但在紫光集團破產(chǎn)重整后的900多天，紫光股份發(fā)展得并不理想，自2023年以來，公司歸母凈利潤連續(xù)兩年下滑。在此背景下，紫光股份能否順利赴港募資上市？

?核心業(yè)務(wù)毛利率下滑，并購企業(yè)兩年利潤下滑24%

1999年，紫光集團聯(lián)合中國北方工業(yè)公司、中國電子器件工業(yè)總公司等出資成立了紫光股份，成立當(dāng)年紫光股份便在深交所完成上市。

2003年為了聚焦信息產(chǎn)業(yè)發(fā)展，紫光股份將環(huán)保產(chǎn)業(yè)剝離，此后公司一直從事電子產(chǎn)品分銷。

得益于中國電子產(chǎn)品的普及，公司分銷收入逐年上升，2015年公司營業(yè)收入達(dá)133.5億元，較2010年的43.56億元增長超3倍。但由于產(chǎn)品分銷毛利率較低，2015年雖然公司收入超133億元，但其歸母凈利潤僅有1.52億元。

由于自身主營業(yè)務(wù)盈利能力較弱，2016年紫光股份以25億美元的代價收購了新華三51%的股份。這家脫胎于華為的企業(yè)，主要從事交換機服務(wù)器生產(chǎn)及銷售，該公司也是以太網(wǎng)交換機及GPU服務(wù)器龍頭企業(yè)。

并購新華三51%股權(quán)后，紫光股份盈利能力快速上升，2017年歸母凈利潤達(dá)到15.65億元，較2015年增長10倍。

嘗到收購新華三帶來的甜頭后，2024年紫光股份再度以21.43億美元收購新華三30%股份。至此，紫光股份對新華三持股比例上升至81%，兩次并購合計耗資超300億元人民幣。

可以預(yù)見的是，隨著2025年紫光股份對新華三持股比例的上升，紫光股份盈利能力將進(jìn)一步增長。

但令人擔(dān)憂的是，紫光股份斥巨資收購的新華三近兩年業(yè)績表現(xiàn)也不理想。2022年新華三歸母凈利潤高達(dá)37.31億元，2024年下降至28.06億元，兩年利潤下滑超24%。

從紫光股份業(yè)務(wù)劃分來看，新華三主要提供智能計算及存儲、智能連接及安全等數(shù)字化解決方案，其中智能計算及存儲是新華三核心業(yè)務(wù)。

新華三為下游大型互聯(lián)網(wǎng)及科技企業(yè)提供服務(wù)器及儲存產(chǎn)品用于計算及存儲。據(jù)悉，新華三有AI服務(wù)器、邊緣計算服務(wù)器、關(guān)鍵業(yè)務(wù)計算服務(wù)器等多款服務(wù)器。存儲產(chǎn)品層面則有全閃存存儲、AI智能分布式存儲等。

過去幾年，由于互聯(lián)網(wǎng)云廠商大打價格戰(zhàn)，為了控制成本，大型互聯(lián)網(wǎng)廠商要求服務(wù)器廠商降低銷售價格。在招股書中，新華三表示，近兩年公司對議價能力較強的互聯(lián)網(wǎng)廠商銷售增加，導(dǎo)致該業(yè)務(wù)毛利率走低。

2022年，公司智能計算及存儲業(yè)務(wù)毛利率為12.4%，2024年下滑至8.8%。在毛利率下滑影響下，新華三歸母凈利潤出現(xiàn)下滑。

值得注意的是，并購新華三讓紫光股份產(chǎn)生了大量商譽。截至2025年3月31日，紫光股份商譽余額高達(dá)139.9億元，若新華三盈利能力持續(xù)下滑，是否會造成紫光股份商譽減值猶未可知。

對此，「創(chuàng)業(yè)最前線」試圖向紫光股份了解，2022年至2024年，公司控股子公司新華三歸母凈利潤從37.31億元下降至28.06億元，未來將通過何種途徑推動盈利能力企穩(wěn)回升？若新華三歸母凈利潤進(jìn)一步下滑，是否會造成公司商譽減值？截至發(fā)稿，未獲得紫光股份回應(yīng)。

?有息負(fù)債超320億元，亟需募資補流

除控股子公司新華三盈利能力下滑外，紫光股份存貨規(guī)模及償債壓力也讓外界較為擔(dān)憂。

截至2025年3月31日，公司存貨規(guī)模高達(dá)437億元，較2024年底的368.5億元增長近70億元。

對此，紫光股份給出的解釋是，由于公司增加對通訊運營商及互聯(lián)網(wǎng)公司銷售所致。但令人擔(dān)憂的是，由于存貨規(guī)模的快速擴大，紫光股份存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)正在上升。

根據(jù)東方財富數(shù)據(jù)，截止2025年3月31日，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)高達(dá)213.4天，2022年公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)僅為111.3天。

所謂存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)指企業(yè)從取得存貨開始，至消耗、銷售為止所經(jīng)歷的天數(shù)。一般而言，周轉(zhuǎn)天數(shù)越少，說明存貨變現(xiàn)的速度越快，存貨占用資金時間越短，存貨管理工作的效率越高。周轉(zhuǎn)天數(shù)越高，意味著存貨占用資金時間越長，存貨管理效率越低。

在存貨規(guī)模激增及存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)上升的背景下，為了維持日常經(jīng)營及并購新華三剩余股權(quán)所需資金，紫光股份加大對外借款力度。

Wind數(shù)據(jù)顯示，近五年紫光股份通過向銀行等金融機構(gòu)借款高達(dá)264.25億元。在持續(xù)不斷對外借款影響下，公司資產(chǎn)負(fù)債率快速上升。2023年底公司資產(chǎn)負(fù)債率僅為54.11%，截至2025年3月31日，公司資產(chǎn)負(fù)債率上升至82.80%。

2023年底，紫光股份包含租賃負(fù)債在內(nèi)的有息租賃僅為133億元左右，截至2025年3月31日，紫光股份有息負(fù)債余額超320億元。

龐大的有息負(fù)債給紫光股份帶來了沉重的財務(wù)壓力，2024年公司僅利息費用支出便高達(dá)8.58億元，2025年一季度公司利息費用更是高達(dá)3.12億元，粗略計算2025年紫光股份僅利息費用支出或?qū)⑼黄?0億元。

值得注意的是，今年一季度紫光股份未來一年到期負(fù)債便高達(dá)138.3億元，而其在手貨幣資金僅為85.11億元。未來，如何籌措資金確保公司不發(fā)生債務(wù)違約也是紫光股份管理層需要重點解決的難題。

在資產(chǎn)負(fù)債率及有息負(fù)債余額飆升的背景下，紫光股份亟需新的股權(quán)融資來降低資產(chǎn)負(fù)債率及補充流動資金。在招股書中，紫光股份表示，將使用募資部分資金來補充公司日常運營資金。

對此，「創(chuàng)業(yè)最前線」試圖向紫光股份了解，過去幾年公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)快速上升，是否說明公司產(chǎn)品相比以往銷售難度加大？此外，在存貨激增影響下，公司有息債務(wù)大幅上升，未來一年公司在手貨幣資金遠(yuǎn)不夠償還一年內(nèi)到期負(fù)債，對此，公司將如何籌措資金確保不會發(fā)生債務(wù)違約？

鑒于目前公司資產(chǎn)負(fù)債率超82%，公司銀行授信及抵押物是否充足？若此輪上市失敗，公司又該如何降低負(fù)債？截至發(fā)稿，未獲得紫光股份回應(yīng)。

?核心產(chǎn)品份額被華為蠶食，赴港募資加大人工智能產(chǎn)品研發(fā)

在部分服務(wù)器及交換機市場份額丟失的背景下，紫光股份寄希望通過加大AI服務(wù)器投入來奪回優(yōu)勢。

數(shù)據(jù)顯示，2022年紫光股份X86服務(wù)器市場份額為18.0%，中國刀片服務(wù)器市場份額54.8%，蟬聯(lián)市場第一。2024年，紫光股份中國X86服務(wù)器市場份額下降至12.6%，刀片服務(wù)器市場份額下降至54.4%。

除服務(wù)器市場份額下滑外，紫光股份核心產(chǎn)品交換機市場份額也出現(xiàn)下滑。2021年，紫光股份以太網(wǎng)交換機市場份額高達(dá)35.2%，2024年下降至31.1%，排名第二。

國內(nèi)以太網(wǎng)交換機領(lǐng)域，市場份額較為集中，主要便是華為及紫光股份子公司新華三，近幾年公司以太網(wǎng)丟失的市場份額被華為所蠶食。

與華為相比，紫光股份以太網(wǎng)交換機核心零部件交換芯片主要依靠外部采購，因此公司該業(yè)務(wù)盈利能力較差。

在核心產(chǎn)品市場份額接連丟失的背景下，紫光股份寄希望通過港股上市募資來加大人工智能服務(wù)器及各項智能產(chǎn)品研發(fā)。

但面臨華為、浪潮信息等極為強勁的競爭對手，紫光股份僅憑赴港上市募資加大研發(fā)能否奪回失去的市場份額還猶未可知。

此外，隨著DeepSeek的大火，大型互聯(lián)網(wǎng)廠商愈發(fā)重視算法升級，未來“算力為王”的時代能否持續(xù)還有很大疑問。

對此，「創(chuàng)業(yè)最前線」試圖向紫光股份了解，過去幾年公司部分服務(wù)器及以太網(wǎng)交換機市場份額均出現(xiàn)下滑，是何原因所致？未來能否推動該產(chǎn)品市場份額提升？

與華為等大型廠商自研芯片相比，公司交換機及服務(wù)器核心零部件均靠外購，因此盈利能力較差，未來是否會加大核心零部件研發(fā)？此外，隨著DeepSeek的大火，大型互聯(lián)網(wǎng)廠商愈發(fā)重視算法升級，未來幾年是否會出現(xiàn)服務(wù)器需求下降的風(fēng)險？截至發(fā)稿，未獲得紫光股份回應(yīng)。

對于紫光股份而言，前幾年依靠并購新華三讓公司業(yè)績實現(xiàn)騰飛。但隨著公司以太網(wǎng)交換機、人工智能服務(wù)器市場份額下滑，其他類型服務(wù)器在價格戰(zhàn)攻勢下盈利能力變?nèi)酢Ｔ诖擞绊懴拢鼛啄晷氯A三盈利能力大幅下滑。

龐大的存貨及并購新華三股權(quán)致使公司資產(chǎn)負(fù)債率飆升，紫光股份亟需赴港上市募資來降低資產(chǎn)負(fù)債率及加大人工智能領(lǐng)域產(chǎn)品研發(fā)。在核心子公司新華三業(yè)績下滑影響下，紫光股份能否順利赴港上市，「創(chuàng)業(yè)最前線」將持續(xù)保持關(guān)注。