作 者?/ 文 雨

編 輯 / 小市妹

來源/市值觀察

與其糾結于要不要跟進已經漲上天的熱點股，不如翻一翻還在地下趴著的潛力股。

比如貝斯特，一個既沒名氣也沒人氣的創業板上市公司。

正外部性賽道

什么樣的行業更容易走出大牛股？

放在之前，人們或許會毫不猶豫的回答：只要是能賺大錢的賽道都可以。但現在，我們必須拋棄這一理念。

社區團購不香嗎？游戲不賺錢嗎？教培行業沒有成長空間嗎？

都不是。

但這些行業的公司你還敢投嗎？或者說，投資這樣的公司還有意義嗎？

近期一系列的政策組合拳足以給整個投資圈敲響警鐘，投資邏輯的框架必須重新校正，自上而下的順序應該是：先看外部性，再選好生意，最后看成長性。

本著這個原則，我們來看看貝斯特。

公司最為倚重的產品是渦輪增壓器零部件，占到了總收入的七成以上。

全世界各國都在想法設法的進行碳減排，而汽車減排是重中之重，除了大力發展新能源車，傳統燃油車也必須控制排放。目前的“節能減排”技術主要包括整車輕量化、高效內燃機、渦輪增壓、自動變速器、混合動力、電子控制技術等。

相對而言，渦輪增壓技術被認為是最經濟有效的技術選擇，其減排原理是通過提高發動機進氣量來提高燃油效率（渦輪增壓技術可提高汽油發動機近20%的燃油效率，提高柴油發動機近40%的燃油效率），在節能的同時降低尾氣的排放。

除了傳統燃油車，混動和氫燃料系統汽車也可以配置渦輪增壓器，IHS預計，到2025年，全球76%的混動系統和100%的氫燃料系統都將采用渦輪增壓技術。

去年開始，全球各國碳排放法規陸續收嚴，低排放和低油耗成為汽車發展的核心方向。而且從滲透率水平來看，最早推行減排政策的歐洲地區的渦輪增壓器的配置率最高，基本達到70%-80%的水平，這也給其他國家提供了借鑒的數據，以此為標準，渦輪增壓器在全球范圍內還有很大增長空間。就拿日本來說，之前以自吸為主，但目前也已經逐步開始轉向渦輪增壓。

▲圖片截取自國盛證券

主業放量，輔業爬坡

從競爭格局來看，渦輪增壓器市場集中度非常高，2020年，蓋瑞特、博格華納、三菱重工、石川島和大陸集團五大渦輪增壓器制造巨頭占據了全球85%的市場份額，基本形成了一個穩態格局。

▲圖片截取自國海證券

作為零部件廠商，貝斯特早就進入了頭部企業供應鏈，全球渦輪增壓器龍頭蓋瑞特是公司最大的客戶，2020年貢獻了總收入的44.37%。

海外渦輪增壓器龍頭不會把所有雞蛋放在一個籃子里，貝斯特在國內也有競爭對手，主要就是科華控股、華培動力、蠡湖股份等A股上市公司。

盡管不是通吃這一賽道，但和同行相比，貝斯特有顯著的成本優勢。

2020年，貝斯特汽車零部件的毛利率為38.88%，產品主要是葉輪、中間殼和少量的壓氣機殼，而同期科華控股中間殼及裝配件的毛利率為21.97%，蠡湖股份壓氣機殼及其裝配件的毛利率為29.52%，華培動力渦輪殼和中間殼的毛利率只有9.91%。

貝斯特每個單品的毛利率都高于國內同行，并且，公司的產品單價并不比同行高，較大的利潤空間來自成本控制能力，這和貝斯特工裝夾具的出身背景有直接關系。

從長期來看，成本優勢是一家公司不斷擴大市場份額的核心競爭力之一，去年華創證券算了一筆賬，未來渦輪增壓器全球穩態需求大約是每年6千萬件，貝斯特所生產的零部件的市場空間為118億元，公司在全球的潛在目標市場份額為35%，最終營收會達到41億左右，相較于目前大約還有5倍的增長空間。

如果市場需求上升，但自身產能跟不上，那也只能干瞪眼，而提前進行了布局的貝斯特顯然不用擔心這一問題。

▲圖片截取自華創證券

2017-2019年，貝斯特用IPO募集的資金進行了三期和五期工廠的擴建，產能大幅提升，2020年公司又發行了6億可轉債，繼續加碼渦輪增壓。根據華創證券的測算，待這一輪產能完全釋放后，可以支撐貝斯特達到17-22億元左右的營收體量和3.8-5.1億元的凈利潤規模，相較于去年的盈利水準均有翻倍空間。

除了渦輪增壓器這一主業，貝斯特也在向新能源領域延伸。

2019年，公司收購了蘇州赫貝斯，成功切入特斯拉供應鏈，2020年出資設立易通輕量化技術公司，專攻汽車輕量化產品。去年貝斯特在回答投資者提問時表示，目前公司已經向蓋瑞特交付了氫燃料電池核心配套組件，并應用于日本本田clarity新能源汽車，此外還成功取得博世中國（Bosch(China)）氫燃料電池汽車零部件供應商代碼，成為其合格供應商。

可轉債募集的資金中有一部分用于140件新能源零部件的擴產，盡管目前對貝斯特業績的貢獻有限，但作為輔業，處在產能爬坡期的新能源產品在未來也不失為一個增厚利潤的點。

今年一季度，貝斯特歸母凈利潤同比大增89%，相較于去年四季度也實現環比增長，基本可以確認進入業績加速期。

隱形資產

如果站在彼得林奇的視角看貝斯特，那么后者的隱蔽資產屬性或許會令前者興奮。雖然體量不大，但貝斯特旗下也有一個具備潛在價值的子公司——旭電科技。

旭電科技的公開資料非常少，就連公司官網的產品介紹也停留在了2018年，但從僅有的信息中可以得知這家公司生產高階曝光機，目前主要應用于PCB等產業中，并尋求向半導體領域延伸。曝光設備是PCB生產制造環節必不可少的關鍵設備，用于線路層曝光及阻焊層曝光工藝環節，主要功能是將設計的電路線路圖形轉移到PCB基板上。

從貝斯特的財報中可知，公司持有旭電科技20%的股權，2020年，在權益法下確認的投資收益為516.69萬元，以此來推算，去年旭電科技的凈利潤達到2584萬元，而這一數據在2018年和2019年分別為1651.43萬元、2000.3萬元，過去兩年的增長率分別為21.12%和29.18%，依然處在高速成長的通道。

近幾年，隨著5G、汽車智能化等產業逐步落地，全球范圍內對PCB的需求持續提升，Prismark也在前不久將2021年的PCB市場增速從8.6%上調到14.0%。

PCB行業規模的擴大自然會帶動上游設備景氣度的提升，而這對存量市場和增量市場都有影響。存量市場主要是現有曝光機的升級換代，隨著線寬線距的不斷縮小，替代需求不斷增加，增量市場受益于PCB生產企業的擴產。據不完全統計，截至今年上半年，PCB廠商的擴產規模已經超千億，必然會帶來設備需求的提振。

2018年，貝斯特收購旭電科技20%股權的時候只花了1600萬元，以旭電科技去年2584萬元的凈利潤為基準，按照目前A股電子設備公司少則幾十倍、動輒上百倍的市盈率來估算，其潛在估值在幾億到幾十億不等。在注冊制的大環境下，將來一旦上市，必將給貝斯特帶來非常豐厚的回報。

總結一下，貝斯特身處碳減排這極具正外部性的賽道，政策層面沒有風險，業績上則有確定性增長空間，行業和公司的能見度都是比較高的，基于顯著的成本優勢，賣方給出長期五倍的奮斗目標，能否實現不敢妄言，但現有產能完全釋放支撐業績翻倍是可預見的。

從股價走勢上來看，近期明顯有資金在底部建倉，不排除會有回調風險，但從長期來看，目前20倍的動態PE還是有安全邊際的。

最后需要強調一點，本文不構成任何投資建議，純屬個人觀點。