作者/姚悅??編輯/繆凌云

同為國內防護手套龍頭，2020年英科醫療（300677.SZ）股價漲了14倍，藍帆醫療（002382.SZ）卻只漲了2倍，目前市值相差了150多億元。

兩者相比，市場上就藍帆醫療是否被低估，或者還是不是“手套大王”之辯始終未絕，對此，藍帆醫療表示“手套大王”是以前年度的事情，未來十年“將朝著更高、更有挑戰的目標進軍”，志不在此。

“公司近期有收到部分轉移訂單”、“公司訂單量有所增加”……互動易平臺上，國內多家防護手套頭部企業不斷透露訂單利好。

新冠疫情發生后，一次性醫用手套需求暴漲，尤其是傳統乳膠類手套生產大國馬來西亞深陷疫情之困，致使全球最大橡膠手套商工廠大面積關停，中國防護手套產能持續得到大量釋放。

作為去年全球PVC手套大王，藍帆醫療今年上半年實現營收51.88億元，同比增長127.11%；歸母凈利潤34.42億元，同比增長453.9%。

值得關注的是，盡管營收凈利雙雙大幅增長，藍帆醫療卻已被英科醫療狠狠反超，上半年不僅PVC手套產能落后英科40億只，整體營收規模也只有英科的一半不到。

在行業景氣期被大幅反超，藍帆醫療表示“志不在手套大王”。

財報顯示，今年上半年，藍帆醫療防護手套營收占比升至9成，重金布局的第二曲線——心腦血管高值耗材醫用器械貢獻營收、毛利率分別同比下降29%、26%。

轉型三年，老本行占比反升至9成

藍帆醫療成立于2002年，隸屬于藍帆集團，前身為淄博藍帆塑膠制品有限公司，最初主營一次性PVC手套的研發、生產、銷售。

2012年，藍帆醫療的PVC手套規模達到120億支，位居全球第一，也因此獲稱“手套大王”。

但作為行業龍頭的藍帆醫療，在2017年前基本觸及行業天花板。2012年-2017年營收分別為12.33億元、13.35億元、15.35億元、15.09億元、12.89億元、15.76億元，其中在2016年甚至還出現了下滑。凈利潤也徘徊在1億左右，最高不超過2億元。

藍帆醫療不得不布局新的賽道，發展第二曲線。

自2013年起，藍帆醫療陸續收購了東澤醫療、上海透析、陽和生物等多家公司，產品線擴大至家庭護理箱、便攜護理包、公共護理箱等健康防護組合。

2018年成為藍帆醫療跨越性發展的一年。藍帆醫療通過收購全球排名第四的心臟支架制造商——柏盛國際，切入了心腦血管高值耗材醫用器械領域。

也正是從這一年開始，藍帆醫療確定了“A+X”的戰略，目標成為擁有中低值耗材和高值耗材完整布局的跨國醫療器械龍頭企業。并將旗下業務板塊分為防護事業部、心腦血管事業部和護理事業部。

2018年、2019年，藍帆醫療心腦血管事業部的營收占比不斷逼近防護事業部，2018年兩者占比分別為60.27%、38.17%；2019年兩者占比分別為48.28%、49.99%。

但到了2020年，受疫情爆發和心臟支架集采影響，藍帆醫療防護事業部與心腦血管事業部的營收占比急速反轉，分別為69.13%、22.33%。2021年上半年，二者營收占比差距加劇擴大，分別為92.15%、7.02%。

今年上半年，受集采影響，藍帆醫療心腦血管產品毛利率的絕對優勢也開始落后于健康防護產品。2018年、2019年、2020年，藍帆醫療健康防護產品與心腦血管產品的毛利率比分別為23.91%：67.56%；15.30%：77.76%；48.55%：77.91%。今年上半年，二者的毛利率比為62.31%：52.19%。

為應對全球需求增長和國內產能釋放，藍帆醫療還在加緊擴大防護手套產能。

財報顯示，今年上半年，藍帆醫療“2億副/年手術手套項目”第一期6000萬副/年手術手套項目、“第一期年產75億支健康防護（丁腈手套）項目”建成投產，越南8億支PVC手套項目前已建成。

2021年7月，“200 億支/年高端健康防護丁腈手套項目”一期（100 億支/年）部分生產線建成投產，“200 億支/年高端健康防護丁腈手套項目”二期（100億支/年）正在推進中。

藍帆醫療表示，2021年預計將至少增加175億支丁腈手套、2億支乳膠手套新產能。

“志不在手套大王”

馬來西亞疫情肆虐，作為率先受益的國內手套龍頭，且同位于山東淄博市、直線距離不到500米的兩家公司——藍帆醫療和英科醫療同時收獲大量關注，二者也不免被拿來比較。

2020年以前，無論從營收，還是利潤角度看，藍帆醫療一直穩壓英科醫療一籌。2019年，藍帆醫療營收34.75億元，凈利潤4.93億元；英科醫療營收20.83億元，凈利潤1.78億元。

但從2020年疫情爆發后，英科醫療一年內就實現了對藍帆醫療的反超。2020年，藍帆醫療營收22.84億元，凈利潤6.2億元；英科醫療營收138.36億元，凈利潤70.07億元；今年上半年，藍帆醫療營收51.88億元，凈利潤34.42億元；英科醫療營收106.74億元，凈利潤58.79億元。

見此情形，有藍帆醫療的投資者還在互動易平臺溫馨提醒，要警惕隔壁的英科，提防英科打價格戰。但藍帆醫療回復，公司不是為了與誰競爭，要按照自己的節奏和方向，最終實現全球化醫療器械平臺型公司。在回復另外一位投資者提問時，藍帆醫療表示公司的定位和目標不是手套大王，也不追求手套產能第一。

上述藍帆醫療所指的“自己的方向”就是“A+X”戰略。藍帆醫療表示低值、中值和高值耗材產品相結合，可以形成模式互補，風險對沖。通過中低值耗材 “A”產業的線性增長彌補高值耗材“X”產業的產品研發、取證窗口期以及政策的沖擊，而“X”產業則可以有更大的創新空間，能承載更高層次人才，從而驅動公司由規模型增長向創新型增長轉變。

為了加上那個“X”，至少從資金投入和標的資質來看，藍帆醫療可是投入了很大精力。

2018年，完成A股有史以來最大醫療器械并購案——收購柏盛國際集團93.37%的股份，藍帆醫療大手筆支出58.95億元；2019年，收購全球首家獲批“瓣中瓣”適應癥的瑞士經導管介入心臟瓣膜研發生產企業New Valve Technology（下稱：“NVT”）100%股權，花了13.9億元；2020年收購亞洲最大的車載急救包生產企業武漢必凱爾100%股權及CBCH II 6.63%的少數股權，總共花費約5.97億元。

近三年藍帆醫療在收購上花了接近80億元，占了2018-2020三年合計營收（26.53億元、34.76億元、78.79億元）5成以上。

買了車，還得加滿油，才能開得遠。有醫療器械行業人士表示，對于頭部企業來說是，強者恒強，中層玩家都沒有生存空間。想要坐擁頭部位置，不斷的投入研發，保持產品創新是一大必要因素。

雖然藍帆醫療的研發投入金額從2020年上半年的1.32億元增長至今年上半年的2.28億元，但今年上半年的研發投入占營收的比例卻從5.7%下降至4.3%，下滑1個百分點。

在醫療器械行業，有的公司研發投入占營收比已經超過兩成，甚至更高。2021年上半年，信立泰（002294.SZ）研發投入營收占比24.05%；微創醫療（0853.HK）研發投入營收占比30.4%。

利潤之問

在藍帆醫療高增長的半年報中，還隱藏著二季度利潤之謎。

通過今年上半年的數據減去今年一季度的數據，可以得出二季度的營收為20.21億元，歸母凈利潤為17.24億元，扣非凈利潤為6.18億元，營業成本為10.13億元。

可以發現，藍帆醫療今年二季度的營收環比下降了36.19%，雖然歸母凈利潤基本持平，但扣非凈利潤環比下降了63.3%。

數據顯示，同為防護手套概念股的英科醫療、中紅醫療（300981.SZ）今年二季度營收分別環比下降了41.51%、39.55%，下降幅度都大于藍帆醫療。

英科醫療、中紅醫療今年二季度扣非凈利潤分別環比下降了約42%、51%。相比之下，藍帆醫療的扣非凈利潤下降幅度要比前兩家公司大一些。

針對扣非凈利潤對比一季度縮水，藍帆醫療表示，是將10.95億元業績補償款及補償股份計入2021年前半年的會計報表。

值得注意的是，英科醫療和中紅醫療的成本在今年二季度都有所下降，分別環比下降了42.05%、23.04%，而藍帆醫療則上升了2.63%。

除此之外，大量收購給藍帆醫療帶來了不少商譽，截至2021年上半年，公司還有著53.07億元的商譽。這其中，2020年，因對子公司CBCHII部分商譽減值準備增加計提至約為17.6億元，藍帆醫療的凈利直接從預計的30億元-34億元，減少至17.58億元。

藍帆醫療表示，受疫情影響，CBCHII2020年度業績有所下滑，加上公司中標的醫保心臟支架集采自2021年1月1日起實施，預計將對未來年度的盈利能力造成一定負面影響。

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