來源/《港灣商業(yè)觀察》? 作者/王心怡

從眾多食品行業(yè)公司的最新年報(bào)及一季報(bào)來看，疫情無疑對(duì)大多數(shù)餐飲企業(yè)都有著較大的影響，多家餐飲企業(yè)甚至出現(xiàn)了股價(jià)腰斬，產(chǎn)能縮減的情況。

在這樣現(xiàn)實(shí)與資本市場(chǎng)都不算好的大環(huán)境下，不少企業(yè)仍選擇逆勢(shì)上市募資，2022年4月8日，乓乓響(中國(guó))有限公司（以下簡(jiǎn)稱“乓乓響”）同樣選擇了遞交招股書，赴港IPO。

從新三板到港股，乓乓響逆勢(shì)沖刺

公開信息顯示，乓乓響成立于2012年，國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)主體為上海乓乓響農(nóng)副產(chǎn)品配送有限公司，該公司旗下有三家全資子公司，分別是上海乓乓響農(nóng)副產(chǎn)品加工有限公司、上海乓乓響餐飲管理有限公司和上海東岸農(nóng)產(chǎn)品有限公司。據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，按2020年銷售收益計(jì)算，乓乓響為上海最大食堂食品供應(yīng)鏈綜合服務(wù)供應(yīng)商。

2016年4月乓乓響掛牌新三板。眾所周知，由于新三板市場(chǎng)流通性與活躍有限，對(duì)投資者缺乏吸引力，使得后續(xù)融資與發(fā)展相對(duì)不佳，2019年8月30日乓乓響終止掛牌，為謀求新發(fā)展選擇了棄新三板轉(zhuǎn)向港股。

三年不到，乓乓響帶著招股書向港交所主板遞交上市申請(qǐng)，中國(guó)平安資本（香港）為其獨(dú)家保薦人。

IPG中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜向《港灣商業(yè)觀察》表示：“乒乓響選擇港股可能有兩個(gè)原因，一是按照A股的要求存在財(cái)務(wù)與法律方面的硬傷，或者財(cái)務(wù)指標(biāo)達(dá)不到而無法在A股上市；二是在A股上市過程中存在較大的不確定性從而導(dǎo)致上市時(shí)間過長(zhǎng)，而乓乓響又亟需上市募資，就只能選擇對(duì)內(nèi)地市場(chǎng)相對(duì)了解又完全實(shí)行注冊(cè)制和市場(chǎng)化發(fā)行的港股市場(chǎng)?！?/span>

也有市場(chǎng)人士認(rèn)為，“目前香港資本市場(chǎng)波動(dòng)較大，再加上餐飲業(yè)受疫情沖擊影響較大。因而，從估值角度，當(dāng)前顯然不是好時(shí)機(jī)。另外，目前已經(jīng)有多家餐飲企業(yè)沖刺上市，最終投資人是否愿意買單，能否上市成功，也存有不確定性。”

不完全統(tǒng)計(jì)，今年以來包括江浙菜系代表綠茶餐廳已經(jīng)是第三次赴港遞表，粵式火鍋撈王也已經(jīng)二次遞表，楊國(guó)福麻辣燙、海鮮餐廳七欣天、日料品牌上井集團(tuán)等都在沖刺進(jìn)程中。

《港灣商業(yè)觀察》發(fā)現(xiàn)，在此次上市之前乓乓響曾進(jìn)行突擊分紅0.23億。2022年3月，乓乓響農(nóng)副產(chǎn)品向股東乓乓響香港宣派股息0.23億，截至最后實(shí)際可行日期尚未派付。乓乓響稱，這筆股息將在其上市前支付予乓乓響香港，以便乓乓響香港將該款項(xiàng)用于清償因重組而產(chǎn)生的銀行貸款。

就上市進(jìn)程以及公司未來發(fā)展等，《港灣商業(yè)觀察》曾多次聯(lián)系乓乓響詢問相關(guān)事宜，未能收到任何回復(fù)。除此之外,《港灣商業(yè)觀察》在檢索時(shí)發(fā)現(xiàn)，乓乓響在招股書里披露的官方網(wǎng)址一直無法打開，處于網(wǎng)頁丟失畫面，官方電話亦是無人接聽。

客戶保留率下降，拓展或存難度

很顯然，近期以來，上海疫情因素?zé)o疑對(duì)乓乓響業(yè)績(jī)產(chǎn)生直接影響。

基地位于中國(guó)上海的乓乓響，公司的大部分客戶亦是位于上海。報(bào)告期內(nèi)，乓乓響分別有222、239及287名企業(yè)及機(jī)構(gòu)客戶，而這些主要客戶均為當(dāng)?shù)赜變簣@及教育機(jī)構(gòu)。同期乓乓響分別有156家、156家及215家幼兒園及教育機(jī)構(gòu)客戶，合計(jì)分別占總收益的83.2%、59.4%及63.4%。

嚴(yán)峻的疫情當(dāng)下，幼兒園及教育機(jī)構(gòu)暫時(shí)無法正常運(yùn)營(yíng)的，這也就意味著，乓乓響超半成的收入或?qū)⑼磺啊?/span>

公司對(duì)此表示：“目前公司無法準(zhǔn)確預(yù)測(cè)最近疫情已經(jīng)及將會(huì)對(duì)未來的業(yè)務(wù)營(yíng)運(yùn)及財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)?cè)斐傻挠绊??！?/span>

不過，好在乓乓響得到了政府的一定支持。乓乓響稱已取得當(dāng)?shù)卣脑S可以繼續(xù)運(yùn)營(yíng)，且在上海爆發(fā)COVID-19期間履行社會(huì)責(zé)任，將為上海浦東川沙新鎮(zhèn)及上海麗景村的居民提供臨時(shí)及應(yīng)急服務(wù)并提供農(nóng)產(chǎn)品，主要包括團(tuán)購(gòu)蔬菜及肉類。

乓乓響的農(nóng)產(chǎn)品及其他食品組合包括超過4100款產(chǎn)品，主要分為四類，即動(dòng)物性食品、植物性食品、加工食品及谷物、食用油、調(diào)味品。同時(shí)乓乓響還供應(yīng)非食品，如日用品及清潔劑等。

從主要的運(yùn)營(yíng)模式來看，乓乓響的盈利模式是從供應(yīng)商取得產(chǎn)品后，經(jīng)過加工定制配送到各個(gè)下游企業(yè)，獲得中間商賺差價(jià)。

? ? ? ? ? ? ? ?（圖片來源：招股書）

細(xì)看財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，2020年的收益為乓乓響近三年來的低位，有趣的是，雖然2020年的收益為近三年的最低值，但2020年的毛利率卻是乓乓響近三年的頂峰。報(bào)告期內(nèi)乓乓響分別錄得營(yíng)收1.43億、1.23億及2.23億，毛利分別為4128萬元、4718萬元以及7542萬元，毛利率分別為28.9%、38.2%及33.8%。

對(duì)此，乓乓響在招股書中披露：“2020年的毛利率上升主要因?yàn)楣咎岣吡水a(chǎn)品的目標(biāo)毛利率作為成本控制措施的一部分，以便緩沖由于COVID-19爆發(fā)及隨后的封鎖導(dǎo)致的農(nóng)產(chǎn)品及其他食品采購(gòu)價(jià)格相對(duì)較大及頻繁的波動(dòng)。2021年毛利率下滑則是為了增加市場(chǎng)份額和產(chǎn)品售價(jià)的競(jìng)爭(zhēng)力，策略性地降低了毛利率。”

另一方面，乓乓響客戶單一的風(fēng)險(xiǎn)在不斷加劇。報(bào)告期內(nèi)，乓乓響最大客戶的收益占同期總收益的約4.0%、13.2%及18.2%。而乓乓響近年的客戶保留率卻開始出現(xiàn)下滑，2020年及2021年，乓乓響的客戶保留率分別為80.6%及72.8%。

來自最大客戶的收入占比越來越大，保留率卻出現(xiàn)下滑，結(jié)合上述數(shù)據(jù)來看，乒乓響的客戶集中度有些過高，對(duì)單一收益來源的過度依賴風(fēng)險(xiǎn)在不斷擴(kuò)大。

與其他類型企業(yè)不同，乓乓響的主要客戶為幼兒園及當(dāng)?shù)貦C(jī)構(gòu)。柏文喜指出：“乓乓響這類型的企業(yè)，其客戶主要是機(jī)構(gòu)客戶與行業(yè)客戶、專業(yè)類客戶，市場(chǎng)拓展涉及的準(zhǔn)入條件與門檻較高，這是拓展客戶的主要難度所在。”

除了拓客難，客戶單一流失風(fēng)險(xiǎn)外，期內(nèi)乓乓響還存在現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)。

由于乓乓響類屬“中間商”的企業(yè)性質(zhì)，除了要承擔(dān)客戶應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)外，還需承擔(dān)供應(yīng)商風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告期內(nèi)乓乓響的應(yīng)收款項(xiàng)約為1150萬元、2650萬元和3940萬元，同期的應(yīng)付款分別為1150萬元、1440萬元和2290萬元。應(yīng)收款周轉(zhuǎn)日數(shù)分別為29天、56天和54天，應(yīng)付款周轉(zhuǎn)日數(shù)分別為46天、62天和46天。

合計(jì)來看，前后加起來，乓乓響需要押出去將近四個(gè)月時(shí)間的錢，即使應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)日數(shù)2021年有所下降，但依然高達(dá)近兩個(gè)月。

與此同時(shí)，《港灣商業(yè)觀察》還注意到，2020年乓乓響的資本負(fù)債比率高達(dá)1.9倍。乓乓響表示：“2020年高達(dá)1.9倍是由于銀行貸款大幅增加，公司為購(gòu)買閔行房產(chǎn)而訂立一筆銀行貸款。截至2021年12月31日，公司的資產(chǎn)負(fù)債比率下降至約1.3倍，主要由于總股本的增加超過有息銀行貸款總額的增加。”

? ? ? ? ? ? ?（圖片來源：招股書）

柏文喜表示：“乓乓響是有可能縮短應(yīng)收款周轉(zhuǎn)時(shí)間的，但是因?yàn)槠淇蛻糁饕菣C(jī)構(gòu)客戶和企業(yè)客戶，要壓縮應(yīng)收款周期還是有一定難度的。收款期過長(zhǎng)會(huì)影響企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)和現(xiàn)金流安全性。”（港灣財(cái)經(jīng)出品）