來源/港灣商業觀察? 作者/王心怡 李鐳

近日，H&H國際控股（以下簡稱，健合集團，01112.HK）CEO的高薪與離職引發市場熱議。

一方面是3453萬元的年薪收入，使安玉婷位居乳企高管第一名；另一方面她在時間線上“迅速”宣告離職再度成為焦點。

9月26日，健合集團宣布公司執行董事兼首席執行官安玉婷因個人原因將于2022年12月31日離任首席執行官一職，之后從2023年1月1日調任為集團非執行董事。安玉婷在健合集團的其他職務及董事職位也將于2022年12月31日或之前離任。

健合集團表示，將正式著手尋找繼任者，公司首席戰略及運營官Akash Bedi將于2022年10月1日起兼任代理首席執行官，以保證業務決策和執行的連續性和合規性。健合集團中國區的管理層和組織架構無變動，中國區首席執行官李鳳婷將繼續有序開展中國區所有業務。

“高薪”與工作價值是否成為正比？近段以來，安玉婷的3453萬年薪，與威馬汽車創始人、董事長兼首席執行官沈暉薪酬總計12.6億元成為外界關注的熱門話題。

然而，觀察健合集團半年報及資本市場表現不難看出，公司所面臨的業績下滑壓力無疑巨大。

上半年凈利潤下滑近27%，多指標不佳

健合集團該如何應對呢？

今年上半年，健合集團實現營收59.6億元，同比增長9.8%；凈利潤同比下降5.2%至4.75億元；經調整可比凈利潤4.83億元，同比下降26.9%，凈利潤下滑態勢顯著。

公司表示，主要是國內出生率下降等因素導致的需求受限，以及新國標實施前國內的市場競爭加劇。凈利潤下跌原因是，由于與收購Zesty Paws有關本金額為5.50億美元的增量計息銀行貸款的融資成本增加所致。

上半年健合集團的增收不增利現狀表現明顯：按業務來看，嬰幼兒營養與護理用品業務（BNC）收入31.8億元，同比下降了3.5%；成人營養與護理用品業務（ANC）實現收入20.5億元，同比增長14.9%；寵物營養與護理用品業務（PNC）實現營收7.3億元，同比增長35.4%。

不難看出，最核心的嬰幼兒業務下滑，拉動了健合集團整體欠佳。而且，通過多個盈利指標來看，健合集團同比也呈下滑態勢，其包括了凈資產收益率、總資產凈利率、毛利率、凈利率等。

不僅如此，還需要關注健合集團的資產負債率大幅飆升，2022年上半年，公司資產負債率為69.2308%，2021年同期為61.9407%，以近些年中報來看，今年也創下了近年來新高。

以年來看，2017年至2021年，健合集團資產負債率分別為70.19%、67.35%、64.73%、63.98%和70.98%。2021年同比2020年，飆升不少，也創下近五年新高。

盈利能力遭投行下調，銷售成本創新高

穆迪曾指出，收購Zesty Paws所帶來的巨額債務，加上利潤率的惡化，將使健合集團在未來12至18個月內不太可能實現去杠桿化，達到3.5倍-4.0倍的水平。

對于健合集團的半年報，美銀證券8月底發布報告稱，重申健合集團(01112)“買入”評級，下調今明年每股盈利預測3%/5%，以反映財務成本上升，但基于貼現估值長期前景更正面，目標價由11港元升至11.5港元。公司今年上半年收入同比增9.8%，經調整除息稅折舊及攤銷前盈利(EBITDA)及經調整凈利潤跌1%及27%，符合營運數據更新。

花旗指出，雖然半年報看到一些令人鼓舞的跡象，包括上半年嬰幼兒配方奶粉業務同比跌3%，但優于不少同業的雙位數跌幅;益生菌產品銷售轉正;嬰幼兒營養及護理用品續有雙位數增長;以及大多數產品類別的毛利率基本維持穩定。此外，嬰兒市場的結構性挑戰仍存在，但估計未來幾個季度嬰幼兒配方奶粉業務穩定，益生菌產品預將續有增長，而寵物營養及護理用品強勁增長將提供長期潛力。

中金公司在7月份時也發布研究報告稱，維持健合集團“中性”評級，考慮廣宣投入增加，下調2022/23年盈利預測3.2%/8.1%至9.8/10.3億元。

麥格里也指出，下調2022/2023財年純利預測4.4%/1.3%，目標價下調4%至18.4港元，以反映較高的融資成本和廣告及宣傳(A&P)投資，并認為其平衡的產品組合應能抵銷嬰兒營養保健業務的放緩。

健合集團的成本越來越高，也體現在銷售成本方面。

據《港灣商業觀察》查詢，今年上半年健合集團的銷售成本達22.64億元，創近年來中報新高。

健合集團是否考慮控制成本，繼而提升盈利能力，《港灣商業觀察》聯系了公司投資者關系及品牌部門，未能收到相關回應。

中信證券則指出，健合集團2022上半年奶粉業務微降、保健品恢復雙位數增長、寵物板塊快速增長推動整體收入穩增，高盈利奶粉業務占比下降&費率攀升導致凈利出現下降。

壓力之下研發能否取勝？下半年前景難料

中信證券展望健合集團2022年下半年：1，ANC業務（成人營養與護理用品）：隨著公司對Swiss品牌的戰略全球化推進、不同產品品類的不斷豐富，下半年ANC業務有望維持雙位數增長。

2，BNC業務（嬰幼兒營養與護理用品）：短期內出生率下滑、需求受限以及行業競爭加劇的情況將維持，當前公司中國區奶粉庫存健康，同時益生菌恢復正增長，未來隨著渠道擴張、消費者教育的持續推進，BNC業務有望維持個位數增長。

3，PNC業務（寵物營養與護理）：上半年美國市場增長推動公司寵物業務占比快速上升，公司全渠道發展戰略成效顯著，未來隨著ZestyPaws在線上的重點發展&兩個品牌線下結合發掘新的ZestyPaws機會點，疊加中美寵物市場規模提升，PNC業務有望維持高雙位數增長。

針對健合集團今后發展方向，前述提到的行業第一年薪的公司CEO安玉婷在日前接受《歐洲時報》專訪時指出，在中國嬰幼兒營養品市場，出生率的下降給市場規模帶來了壓力。但這是一個仍然非常有吸引力、非常有質量的市場。研發比以往任何時候都更重要。“所以當我們在2008年推出產品時，首先強調它是法國諾曼底生產。”

安玉婷還提到，目前消費者對研發和創新的要求更高了。因此公司對產品進行了大量研究，這也構成了產品在市場上的差異化。

“例如，我們也在做中國母乳成分的研究，嘗試調整配方，使其盡可能接近中國母乳。我們對產品進行了臨床研究，結果表明我們的產品可以減少嬰兒的哭鬧時間，因為他們對產品的消化情況更好，因此晚上哭聲更少。此類研究幫助我們更好地滿足中國消費者的需求。”（港灣財經出品）