撰文 ｜張? ?宇??編輯?｜楊博丞??來源｜氫消費出品（ID:HQingXiaoFei）

上市艱難，但上市之后也不是萬事大吉，比如股價一瀉千里。截至11月15日港股收盤，“植發第一股”雍禾醫療的股價僅剩3.13港元/股，較年內最高點12.28港元/股跌去74.51%，較歷史最高點18.907港元/股跌去83.45%。

圖源：百度股市通

2021年12月13日，雍禾醫療正式登陸港交所，發行價為15.80港元/股，截至上市首日港股收盤，其總市值達到86.3億港元，而目前雍禾醫療的總市值僅16.50億港元，縮水超過80%。

與跌跌不休的股價不相符的是，雍禾醫療擁有巨大的發展前景。根據弗若斯特沙利文的資料，雍禾醫療在中國植發醫療服務以及醫療養固服務市場為最大服務提供商，市場占有率為10.5%和4.3%。

同時，根據國家衛健委調查，2022年中國脫發人口達到2.52億人，預計中國脫發人口在未來幾十年內仍將保持龐大規模，并于2030年繼續增加至2.58億。但與實際脫發人口相比，接受植發醫療服務的人數相對較小，2022年中國植發行業的滲透率約為0.21%，意味著每1000個脫發患者中，只有約21人會選擇植發手術，存在著巨大的市場需求和增長潛力。

雍禾醫療作為行業龍頭，而且又處于想象空間巨大的行業，為什么上市尚不足兩年時間，股價便遭遇“變臉”？為什么投資者對雍禾醫療的態度出現了巨大反轉？雍禾醫療到底出現了什么問題？以及植發究竟還是不是一門好生意？

虧損再度加劇

財報顯示，2023年上半年，雍禾醫療的總營收為8.28億元，同比增長了10.65%；凈虧損為2.26億元，同比下降1383.06%。

與此同時，雍禾醫療的毛利率從2022年同期的68.44%下降至56.52%，凈利率從2.36%降至-27.32%，毛利率及凈利率均為近五年來的最低水平，意味著雍禾醫療的盈利能力下降的同時，還面臨著市場競爭加劇等情況。

圖源：雍禾醫療財報

按照業務構成劃分，雍禾醫療的收入來源可以分為植發醫療服務和醫療養固服務，2023年上半年，植發醫療服務收入為6.41億元，同比增長15.9%，占比高達77.41%，是第一大創收業務，而醫療養固服務收入為1.72億，同比下降8.5%，占比為20.74%。

值得一提的是，2023年上半年，植發醫療服務和醫療養固服務的客單價均出現了下滑，其中植發醫療服務客單價從2022年同期的2.63萬元降至2.26萬元，醫療養固服務客單價從4886元降至4212元。

實際上，雍禾醫療的頹勢在2021年就已經顯現。

2021年上半年，雍禾醫療的總營收突破10億元，同時凈利潤為4.04億元。然而根據2021年財報，其全年總營收為21.69億元，但凈利潤只有1.2億元，由此可知，2021年下半年，雍禾醫療已經出現不小的虧損。

2022年，頹勢進一步加劇。根據財報，雍禾醫療的總營收為14.13億元，同比下降34.85%；凈虧損為8586萬元，同比下降171.44%，是其近五年首次出現凈利潤虧損，具體而言，植發醫療服務收入為10.3億元，同比下降34.18%；醫療養固業務收入為3.63億元，同比下滑37.74%。

兩大主營業務表現難言樂觀，進而導致雍禾醫療的盈利能力有所下降，2018年至2022年，雍禾醫療的毛利率分別為75.16%、72.63%、74.60%、72.84%和61.8%，2023年上半年更是降至56.52%。

盡管業績承壓，但雍禾醫療還是決定繼續擴張。截至2023年上半年，雍禾醫療已擁有72家植發醫療機構，覆蓋了全國68個城市，構建起龐大的連鎖毛發醫療網絡。特別是在北京、上海、廣州及深圳等地，雍禾醫療擁有14家史云遜健發機構，是中國最大及覆蓋城市最廣的連鎖毛發醫療集團。作為對比，在2022年上半年，雍禾醫療僅在全國56個城市擁有57家植發醫療機構。

“到2023年底，門店將擴張至80家、醫生將增長至500位。”雍禾醫療執行董事兼CEO張玉曾如是表示。雍禾醫療CGO任劍也認為，“如果說過去的需求高度集中在一線和二線城市，現在整個植發需求已經遍布全國了，怎么從一線城市、二線城市下沉到三四線城市，屬于整個行業第二次的開拓期。”

不過，雍禾醫療的擴張之路也帶來了不少壓力，現金流首當其沖。截至2023年上半年，雍禾醫療的現金及現金等價物及定期存款為6.327億元，相比2022年末的9.78億元縮水3.45億元。

獲客仍然艱難

雖然雍禾醫療吸金能力十足，而且整個行業也日益火爆，但植發卻很難稱得上是一門好生意，一個重要的原因在于獲客難于上青天。

獲客難的原因集中在兩個方面，一是脫發患者對于植發手術仍存在一定的擔憂心理，另一個是高昂的植發手術費用。

植發手術的高客單價早已不是秘密。據了解，植發手術的計價方式是按照毛囊單位來計算的，目前我國植發的價格基本是每毛囊單位10-30元，而有植發需求的消費者通常要移植幾千個毛囊單位。有業內人士稱，如果需要植發的面積超過80%，那最少也要花費2-3萬元。

獲客的困難程度在銷售及營銷費用上體現了出來。2023年上半年，雍禾醫療的銷售及營銷費用支出從2022年同期的3.88億元飆升至4.98億元，占總營收的比例為60.14%。對于該項費用的增長，雍禾醫療在財報中表示，主要系為了加強品牌認知度及提升品牌價值，增加了線上渠道的廣告投放所致。

雍禾醫療在銷售及營銷費用方面的支出一直保持在高位，2018年至2022年，該項費用支出分別為4.64億元、6.5億元、7.8億元、10.73億元和7.67億元，占總營收的比例分別為50%、53.1%、47.6%、49.47%和54.28%。

還值得一提的是，在雍禾醫療的招股書中，其羅列出來的前五大供應商均為廣告服務提供商，所提供的廣告渠道包括線上社區、搜索引擎、網絡社交平臺和電梯展示。

圖源：雍禾醫療招股書

在投入巨額銷售及營銷費用的情況下，雍禾醫療的確也獲得了客戶數量的增長，2018年至2022年，雍禾醫療的客戶數量分別是3.52萬人、4.99萬人、9.11萬人、14.99萬人和10.44萬人。

事實上，不只是雍禾醫療，重營銷幾乎是植發醫療行業的通病，比如或成為“植發第二股”的大麥植發，根據招股書，2019年至2021年，大麥植發的營銷及分銷費用支出分別為5億元、3.99億元和5.2億元，占總營收的比例分別為66.93%、52.22%和50.93%。同時，大麥植發在2020年的前五大供應商均為廣告公司，采購金額合計高達2.16億元。2021年，廣告公司仍為大麥植發前四大供應商，采購金額合計達2.33億元。

一位醫美從業者對氫消費（ID：HQingXiaoFei）表示，“植發行業比較特殊，幾乎是一錘子買賣，而且消費者也沒有復購需求且分享欲望極低，這就使得企業難以形成品牌認知，只能不停地開發新客源。”該從業者認為，雖然植發需求普遍存在，但植發仍是一個新興行業，大面積的廣告投放的確解決了一定程度的拉新問題，但想建立起消費者的認知仍是一個十分漫長的過程。

亂象叢生

巨額的銷售及營銷費用支出，卻并沒有讓雍禾醫療的口碑蒸蒸日上，反而是屢遭消費者投訴。

以“雍禾植發”為關鍵詞，在黑貓投訴平臺搜索出79條投訴信息，投訴原因各異，但大多圍繞“欺騙消費者”、“夸大虛假宣傳”、“手術效果不及預期”等問題，而大麥植發也有37條投訴，投訴原因大同小異。

此外，無論是在百度、搜狗等搜索引擎，還是知乎、微博等網絡社交平臺，關于“植發失敗”、“植發機構存在價格不透明”、“植發虛報毛囊單位數量”的吐槽同樣數不勝數。

植發醫生良莠不齊是導致植發醫療行業亂象叢生的一大原因。

根據中國整形美容協會發布的《毛發移植規范團體標準（征求意見稿）》，執刀醫生必須具備整形外科或皮膚外科執業資格證，其他專科的外科醫生則必須經過三甲醫院的培訓、通過考試拿到資質，并且需要至少經過50例實戰才可以從事植發手術。有數據指出，真正具備資質的植發醫生全國不足3000人。

一位三甲醫院的皮膚科醫生告訴氫消費，植發手術的確不是技術含量特別高的手術，無需過多擔憂，但唯一值得強調的，無論在哪里做植發手術，都得記得核對下相關醫療資質，“現在有一些很小的美容店、理發店也在偷偷做植發生意，千萬不要去那些地方做植發手術。”該皮膚科醫生說道，“之前就有媒體曝光過，一些植發培訓機構培養一名所謂的植發醫生只需要兩到三天，練習兩小時就敢讓學員拿患者實操，醫生沒有相應的執業資格，機構沒有相關醫療資質，根本無法保障手術安全性。”

市場研究機構Market Research Future發布的《全球植發市場報告》顯示，2023年全球植發市場規模預計將達到238.8億美元（約合1709億元人民幣），未來5年的年復合增速將達到24%。不可否認，植發醫療行業擁有巨大的想象空間，但雍禾醫療只靠營銷拉動增長，終究不是長久之道。