撰稿 | 多客??來源 | 貝多財(cái)經(jīng)

近日，貝因美股份有限公司（002570.SZ，下稱“貝因美”）接連發(fā)布回購公告和貸款公告。

回購公告稱，貝因美擬回購不低于1.5億元且不超過3億元公司股份。截至1月31日，貝因美通過股份回購專用證券賬戶以集中競價(jià)交易方式累計(jì)回購股份811.5萬股，占公司總股本的0.75%，成交總金額2999.32萬元。

此外，貝因美計(jì)劃使用該公司及子公司資產(chǎn)向銀行申請抵押貸款，貸款期限不超過一年。貸款公告顯示，抵押資產(chǎn)基本是母子公司的土地、廠房、建筑物及在建工程，其賬面價(jià)值合計(jì)超10億，占最近一期經(jīng)審計(jì)總資產(chǎn)的26.43%。

一邊回購一邊貸款，貝因美的此番操作并未如其預(yù)計(jì)那般增強(qiáng)投資者信心，公告發(fā)布后，貝因美半個(gè)月內(nèi)股價(jià)跌幅超10%，單月最大跌幅達(dá)6.68%。二級市場不買賬，背后暴露的是該公司長期面臨的債務(wù)與盈利壓力。

昔日榮光加身的“國產(chǎn)奶粉第一股”，究竟怎么了？

一、股份被凍結(jié)，股東高比例質(zhì)押

實(shí)際上，在本次回購公告披露前，貝因美就已進(jìn)行了數(shù)輪回購。2018年12月，貝因美因自身生產(chǎn)經(jīng)營需要，與中航信托股份有限公司（下稱“中航信托”）簽訂《特定股票收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購合同》、《股票質(zhì)押合同》和《自然人保證合同》。

合同約定，貝因美控股股東貝因美集團(tuán)向中航信托質(zhì)押其所持有的貝因美股份4800萬股，中航信托向貝因美集團(tuán)出借2.33億元，貝因美集團(tuán)實(shí)際控制人謝宏及時(shí)任法定代表人袁芳為上述事項(xiàng)提供連帶責(zé)任保證擔(dān)保。

時(shí)間來到四年后，中航信托與長城國融簽訂《債權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議書》，承諾將此前約定的擔(dān)保權(quán)利，以債權(quán)轉(zhuǎn)讓形式現(xiàn)狀返還長城國融。至此，貝因美的債權(quán)“易主”，長城國融成為其債權(quán)人和擔(dān)保權(quán)利人。

然而，由于貝因美集團(tuán)、謝宏、袁芳也未按約定履行義務(wù)，長城國融向法院申請強(qiáng)制執(zhí)行，執(zhí)行標(biāo)的為3.16億元及債務(wù)利息。一個(gè)月后，法院據(jù)申請凍結(jié)了這筆4800萬股無限售流通股和貝因美集團(tuán)質(zhì)押予其他債權(quán)人的500萬股無限售流通股。

2024年1月22日，股份質(zhì)押事件的解決方案終于落地。貝因美發(fā)布公告稱，貝因美集團(tuán)此前曾質(zhì)押所持貝因美股份的5300萬股，目前被債權(quán)人長城國融轉(zhuǎn)讓給了寧波維貝，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為2.33億元。

值得注意的是，截至2023年6月末，貝因美集團(tuán)質(zhì)押的5300萬股債權(quán)總額合計(jì)為3.42億元，其中，標(biāo)的債權(quán)本金余額2.33億元，利息、違約金等金額合計(jì)1.09億元。換句話說，貝因美的債權(quán)人僅收回了本金，放棄了1億余元的利息。

貝因美方面亦在公告中坦言，上述案件共涉及貝因美集團(tuán)所持有股份占該公司總股本的4.91%。除前述股份外，該公司控股股東還持有公司股份1.38億股，占總股本的12.82%，其中處于質(zhì)押或凍結(jié)狀態(tài)的股份1.37億股，占總股本的12.67%。

另據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，貝因美在負(fù)債壓力較大情況下依然堅(jiān)持進(jìn)行回購，與該公司控股股東的高比例質(zhì)押息息相關(guān)。據(jù)悉，貝因美集團(tuán)2018年末的質(zhì)押比例已達(dá)84.85%。2023年12月，貝因美集團(tuán)的質(zhì)押比例進(jìn)一步提升至99.20%。

不過貝因美補(bǔ)充稱，此案件的執(zhí)行不會(huì)對該公司的生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生重大影響，也不會(huì)影響其控制權(quán)的穩(wěn)定。目前貝因美的生產(chǎn)經(jīng)營一切正常，各項(xiàng)業(yè)務(wù)仍在有序推進(jìn)。

二、業(yè)績遭腰斬，盈利水平如“過山車”

貝因美向銀行借款的原因，也能夠從其近年來難言合格的財(cái)務(wù)表現(xiàn)中窺得一二。

近日，貝恩美發(fā)布一則關(guān)于該公司前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正的公告，稱其對近三年所有業(yè)務(wù)收入進(jìn)行了自查。為了更嚴(yán)謹(jǐn)?shù)貓?zhí)行新收入準(zhǔn)則，貝恩美將前期部分業(yè)務(wù)的收入確認(rèn)方法由“總額法”更正為“凈額法”。

根據(jù)更正后的數(shù)據(jù)，貝因美于2023年前三季度實(shí)現(xiàn)收入19.16億元，同比微增0.35%；歸母凈利潤4936.46萬元，同比增長11.56%。第三季度單季的收入為5.74億元，同比下降2.98%；歸母凈利潤為514.70萬元，同比猛增285.62%。

但拉長時(shí)間線后不難發(fā)現(xiàn)，貝恩美的業(yè)績表現(xiàn)并不算樂觀。自2013年突破60億元營收大關(guān)后，該公司的收入便開始持續(xù)走低，其中2016年的收入降幅高達(dá)38.87%，2018年僅實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入24.91億元，較4年前的輝煌慘遭“腰斬”。

2020年3月，時(shí)任貝因美總經(jīng)理的包秀飛公開將貝因美的目標(biāo)定為“2018年保牌，2019年續(xù)命，2020年發(fā)力”，但在2019年收入短暫回升至27.85億元后，該公司的收入又開始了連降兩年的下坡路，直至2022年實(shí)現(xiàn)收入25.09億元，同比增長6.98%。

貝因美的盈利水平，更是如乘“過山車”。在因連續(xù)兩個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤均為負(fù)值，被深交所處以“退市風(fēng)險(xiǎn)警示”處理后，貝因美于2018年扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)凈利潤4092.00萬元，較2017年的凈虧損大增103.87%，成功保牌。

好景不長，貝因美又于2019年和2020年分別錄得凈虧損1.03億元和3.24億元，且虧損幅度持續(xù)擴(kuò)大。在2021年實(shí)現(xiàn)短暫盈利后，財(cái)務(wù)隱憂尚存的貝因美于2022年再度錄得凈虧損1.76億元，陷入虧損泥潭。

以此計(jì)算，貝因美在過去七年中僅有兩年實(shí)現(xiàn)了盈利。而貝多財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，貝因美之所以能夠在2018年扭轉(zhuǎn)虧損局勢，并非其找到了利潤的新增長空間，而是依靠2.58億元的非經(jīng)常性損益凈額支撐，其中包括政府補(bǔ)助、處置子公司收入等。

公開信息顯示，自2017年7月起，貝因美計(jì)劃出售包括黑龍江省安達(dá)牧場等旗下牧場和29套房產(chǎn)，又于2018年出售了另17套房產(chǎn)和1家子公司。該公司貝因美還試圖將全資子公司“豆逗工廠”進(jìn)行出售，但遭到了董事會(huì)的否決。

另據(jù)choice數(shù)據(jù)，貝因美2020年至2022年的資產(chǎn)負(fù)債率分別為62.67%、54.86%和58.96%。截至三季度末，貝因美的資產(chǎn)負(fù)債率為57.54%，雖整體呈下降趨勢，但友商三元股份和中國飛鶴的負(fù)債率分別為41%和26%，均低于貝因美。

三、敗走渠道戰(zhàn)，燒錢營銷難換增長

陷入財(cái)務(wù)泥潭的貝因美，也曾有過高光時(shí)刻。誕生于1992年的貝因美以幼兒營養(yǎng)米粉為發(fā)家產(chǎn)品，后逐漸踏入嬰幼兒奶粉市場。在2009年三聚氰胺事件爆發(fā)之時(shí)，貝因美作為沒有被查出三聚氰胺的少數(shù)奶粉企業(yè)，市場占有率一度飆升。

中金公司資料顯示，貝因美于當(dāng)年以8.2%的市場份額位居奶粉行業(yè)第三位，僅次于雀巢、達(dá)能，成為國產(chǎn)奶粉第一品牌。2011年4月，占據(jù)國內(nèi)配方奶粉市場10%份額的貝因美登陸深交所，成為“國產(chǎn)奶粉第一股”，股票代碼為002570。

但彼時(shí)有媒體報(bào)道，貝因美為沖刺上市，大量開設(shè)縣級經(jīng)銷商，從兩三百個(gè)擴(kuò)張到上千個(gè)，貨壓經(jīng)銷商、通路庫存壓力大。砸錢擴(kuò)張的虛假繁榮為貝因美燒出了一條上市路，也為其健康經(jīng)營之路埋下了不小隱患。

根據(jù)choice數(shù)據(jù)，貝因美2015年至2017年的應(yīng)收賬款分別為13.63億元、11.66億元和8.08億元，增速分別為220.66%、-14.41%、-30.73%；經(jīng)營性現(xiàn)金流分別為2908萬元、-4.23億元和-1.38億元，增速分別為115.5%、-1556.02%和67.4%，成為貝因美頻頻陷入虧損的始作俑者。

面對長期不振的業(yè)績，退休數(shù)年的貝因美創(chuàng)始人謝宏再度“出山”，引導(dǎo)企業(yè)擁抱新零售，試圖以營銷換增長。2018年至2022年，貝因美的銷售費(fèi)用分別為9.95億元、11.03億元、10.89億元、7.45億元和8.21億元，分別占同期總收入的39.95%、39.6%、40.87%、31.77%和32.73%。

然而，錯(cuò)失“二孩”政策機(jī)遇的貝因美終究沒能完成彎道超車之夢，彼時(shí)的嬰幼兒配方奶粉已有三元、飛鶴、君樂寶、澳優(yōu)等頭部乳企盤踞，Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，2022年貝因美的市場占有率僅剩1.7%。

值得注意的是，貝因美2018年至2022年的研發(fā)費(fèi)用僅為1559.81萬元、1685.82萬元、1226.31萬元、2613.53萬元和2133.19億元，僅是同期銷售費(fèi)用的零頭。相比之下，三元股份和中國飛鶴2022年的研發(fā)費(fèi)用分別為1.82億元和4.90億元。

盡管貝因美重營銷、輕研發(fā)的市場策略屢屢受到質(zhì)疑，但其仍在31周年慶典活動(dòng)中強(qiáng)調(diào)，該公司將重點(diǎn)推進(jìn)母嬰生態(tài)圈，在全家營養(yǎng)領(lǐng)域探索，爭取在1年至2年內(nèi)打造2個(gè)到3個(gè)大單品，并用互聯(lián)網(wǎng)營銷創(chuàng)新取得突破性進(jìn)展。

另據(jù)貝因美近日發(fā)布的業(yè)績預(yù)告，其預(yù)計(jì)2023年的凈利潤為4000萬元至6000萬元，同比增長122.73%至134.09%；扣非后凈利潤為200萬元至2200萬元，同比增長101.94%至109.40%。

四、結(jié)語

理想很豐滿，現(xiàn)實(shí)卻相當(dāng)殘酷。匯員幫數(shù)據(jù)顯示，2022年母嬰店嬰配粉銷售額、銷售量都在下滑，而學(xué)生兒童奶粉銷售額、銷售量出現(xiàn)近10%的同比上升，銷售額占母嬰店奶粉品類6.2%，銷售量達(dá)到8.3%。

但與嬰幼兒奶粉的普適性不同，消費(fèi)者進(jìn)行營養(yǎng)補(bǔ)充的可選擇性更為廣泛，購買成人奶粉的消費(fèi)意識還未完全形成。根據(jù)《2022中國奶商指數(shù)報(bào)告》，只有24.2%的人每日乳制品攝入量超300g，而奶粉僅是乳制品中的一個(gè)分支。

聚焦到行業(yè)競爭本身，貝因美錨定的全家營養(yǎng)賽道早已擠滿了頭部玩家，搭建適合全年齡段消費(fèi)人群的品類矩陣早已不再是配方奶粉賽道的創(chuàng)新點(diǎn)。

在嬰幼兒賽道失守、全家營養(yǎng)消費(fèi)觀有待培育的行業(yè)背景下，研發(fā)投入走低、財(cái)務(wù)隱憂仍存的貝因美亟待亮出更多的競爭底牌，才能繼續(xù)留在奶粉行業(yè)牌桌。