作者 /小債?來源 /債市觀察

2023年以來，城投債票面利率下調(diào)已然成為一個(gè)大趨勢(shì)。今年1月份，城投債票面利率下調(diào)仍在提速，儼然裝上了小馬達(dá)。

具體來看，1月223只調(diào)整票面利率的城投債中，31只票面利率下調(diào)100BP以下，107只下調(diào)100BP-300BP，5只下調(diào)500BP及以上，僅有一只貴陽(yáng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展控股集團(tuán)有限公司發(fā)行的“21貴控01”上調(diào)了35個(gè)BP。

最近還發(fā)生了一個(gè)典型案例，在債券圈引發(fā)熱議。

債市觀察注意到，2月5日，重慶九龍園高新產(chǎn)業(yè)集團(tuán)將即將行權(quán)的債券“21九龍01”票面利率二次下調(diào)了70BP，而距“21九龍01”債第一次票面利率下調(diào)，僅僅過去5天。

城投債又香了？

發(fā)行方為何如此熱衷下調(diào)城投債票面利率呢？

2023年7月24日，中共中央政治局會(huì)議提出，要有效防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，制定實(shí)施一攬子化債方案，將化債的重要性提升到新的高度。

“一攬子化債”指導(dǎo)思路即：以低息換高息、以時(shí)間換空間，壓降債務(wù)成本并緩解城投短期償債壓力。

此后，金融管理部門引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)通過展期、借新還舊、置換等方式，財(cái)政通過特殊再融資券發(fā)力等方式，分類施策化解存量債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、嚴(yán)控增量債務(wù)。

隨著“一攬子化債方案”持續(xù)推進(jìn)，截至2023年12月末，地方政府特殊再融資債券發(fā)行量達(dá)1.39萬億元。

圖源：罐頭圖庫(kù)

而再融資債券的大量發(fā)行，使得城投債流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)下降，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)情緒好轉(zhuǎn)，城投債配置需求提升，中短期的城投債更是成為熱門搶配資產(chǎn)。

與此同時(shí)，城投公司開始大量?jī)斶€存量債務(wù)。隨著化債資金陸續(xù)到位，多家城投公司選擇下調(diào)債券票面利率促成投資者回售、提前兌付債券、進(jìn)行現(xiàn)金要約收購(gòu)等方式降低負(fù)債成本。

據(jù)廣發(fā)固收劉郁團(tuán)隊(duì)統(tǒng)計(jì)，2023年8月至12月四個(gè)月，城投債回售金額達(dá)1760.5億元，較2022年同期增加近70%。

去年9月后，城投債提前兌付金額也顯著放量。2023年四季度城投債累計(jì)提前兌付837億元，其中12月最為突出，提前兌付金額高達(dá)473億元，環(huán)比增長(zhǎng)178%，創(chuàng)歷史新高。

城投債的大量提前償還，外加在嚴(yán)控地方政府隱性債務(wù)背景下，城投債融資審核變的嚴(yán)格，發(fā)行量大幅減少。

伴隨而來的是，城投債凈融資額出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。據(jù)《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》，2023年11月凈融資額為，為-707.16億，12月前半個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大至1768.34億。

2023年10月后城投債發(fā)行量和凈融資同比、環(huán)比均下行，外加年內(nèi)產(chǎn)業(yè)債供給縮量，供需矛盾推動(dòng)城投債發(fā)行利率持續(xù)下行，認(rèn)購(gòu)倍數(shù)抬升。

據(jù)《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》，自從地方一攬子化債方案出臺(tái)后，城投債成為被爭(zhēng)搶的香餑餑，發(fā)行利率一路走低，加權(quán)平均票面利率從2022年12月的5.03%降至2023年11月的3.73%。

影響幾何？

值得注意的是，臨近回售期的城投債大幅下調(diào)票面利率以促成回售的極端現(xiàn)象也不乏案例。

近期還發(fā)生了一個(gè)有意思的事。

江蘇安東控股集團(tuán)有限公司于2023年1月份，發(fā)行了一筆中期債券“23安東控股MTN001”，期限2年，1+1型,規(guī)模為5.7億，發(fā)行的時(shí)候票面利率為6.29%。

最近這只債券進(jìn)入了回售期，發(fā)行人將票面利率至1%，下調(diào)了529BP。2023 年 12 月 29 日，發(fā)行人完成了對(duì)部分債券的回售工作。但出人意料的是，回售結(jié)果顯示，投資人未回售金額竟達(dá)1.7億。

業(yè)內(nèi)紛紛猜測(cè)，不知投資人是心大還是單純忘了點(diǎn)擊回售。但對(duì)于發(fā)行人來說，無疑是重大利好。

圖源：罐頭圖庫(kù)

據(jù)了解，調(diào)整票面利率的條款一般伴隨著回售、贖回等其他特殊條款。“回售條款”與“調(diào)整票面利率條款”的搭配存在，使得債券是否回售，成為債券發(fā)行人與投資者之間博弈的結(jié)果。

通常來講，當(dāng)城投發(fā)行人希望持有人回售債券時(shí)，會(huì)行使調(diào)低票面利率的權(quán)利，降低持有人在債券下一個(gè)存續(xù)期的預(yù)期收益率，促使其回售相應(yīng)的債券。

據(jù)《上海證券報(bào)》消息，對(duì)發(fā)行人而言，回售、提前兌付是管理負(fù)債成本的“利器”，但對(duì)投資者來說則是風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇并存。

在“回售權(quán)+調(diào)整票面利率權(quán)”的條款組合中，調(diào)整票面利率的決策權(quán)在發(fā)行人，而債券回售的決定權(quán)在投資人。

天風(fēng)證券孫彬彬團(tuán)隊(duì)指出，如果發(fā)行人僅具有上調(diào)票面利率的權(quán)利，對(duì)投資者有利；如果發(fā)行人同時(shí)具有上調(diào)或下調(diào)票面利率的權(quán)利，則對(duì)投資者不利。在收益率下行的背景下，發(fā)行人可以下調(diào)票面利率，這將侵蝕投資者收益。

值得注意的是，據(jù)財(cái)聯(lián)社消息，近期上交所對(duì)濫用票面利率調(diào)整選擇權(quán)作出了新的要求，要求第一項(xiàng)指出：發(fā)行人應(yīng)于原定票面利率調(diào)整公告披露日10個(gè)交易日前，發(fā)布票面利率下調(diào)第一次提示性公告，說明調(diào)整前后的票面利率，調(diào)整后的票面利率與同地區(qū)同行業(yè)同資信主體一級(jí)市場(chǎng)新發(fā)利率或者二級(jí)市場(chǎng)收益率的比較，調(diào)整后的票面利率是否公允，是否有違誠(chéng)信原則，是否合理保護(hù)了投資者的合法權(quán)益，并載明投資者訴求的反映渠道。

你如何看待城投債票面利率普遍下調(diào)？對(duì)于發(fā)行方下調(diào)票息促使投資者回售的現(xiàn)象，投資者應(yīng)如何應(yīng)對(duì)？歡迎評(píng)論區(qū)留言討論。