來源|港灣商業觀察? 作者| 廖紫雯

5月30日，浙江志高機械股份有限公司（下稱：志高機械）將在北交所進行IPO上會，保薦機構為東方證券。5月15日，公司完成北交所三輪問詢。

在IPO之路中，志高機械收入真實性問題在北交所三輪問詢中被多次追問，且募投項目多次調整，IPO前還進行了大額分紅，超1億元的分紅金額引發市場關注。同時，公司內銷收入占比下滑，外銷業務持續性也受到質疑。

業績不錯，收入真實性引關注

天眼查顯示，志高機械成立于2003年，從事鑿巖設備和空氣壓縮機的研發、生產、銷售和服務，主要產品為鉆機和螺桿機。

2022年-2024年（下稱：報告期內），志高機械實現營收分別為7.95億、8.40億、8.88億；實現歸母凈利潤分別為8898.74萬、1.04億、1.05億；實現扣非凈利潤分別為6260.52萬、8700.17萬、1.03億。

志高機械預計2025年上半年可實現的營收約為4.50億-4.98億，同比增長約0.70%至11.30%；實現歸母凈利潤約為4987.50萬-5512.50萬，同比變動約4.75%至15.78%；扣非凈利潤約為4873.50萬-5386.50萬，同比增長約4.57%至15.58%。

主營業務收入構成上，報告期各期，志高機械的鉆機實現營收分別為3.93億、4.27億、4.73億，占主營業務收入比例分別為50.08%、52.84%、53.74%；螺桿機實現營收分別為3.44億、3.21億、3.28億，占主營業務收入比例分別為43.82%、39.71%、37.20%。

主營業務收入按銷售模式分類，報告期各期，公司經銷模式實現營收分別為6.22億、6.43億、7.04億，占主營業務收入的比例分別為79.23%、79.62%、79.94%；與不斷上升的經銷收入相對應的是，公司經銷商數量不斷減少，各期經銷商數分別為353家、346家、345家。

銷售模式上，招股書披露，公司產品的銷售以經銷模式為主、直銷模式為輔。公司對經銷商采取買斷式銷售，經銷商自行開拓下游客戶、發貨及收款，經銷商下游客戶按采購公司產品后是否用于對外銷售區分為終端客戶和分銷商，其中分銷商指從公司經銷商處采購鉆機、螺桿機產品后非自用，繼續對外銷售，公司不與分銷商進行直接交易。

報告期內獲得進銷存數據的經銷商貢獻收入合計占經銷收入的比例分別為86.79%、88.10%、86.89%，占比很高，該部分經銷商的下游客戶中分銷商金額占比分別為20.32%、16.83%、17.28%，占比較低且呈下降趨勢。

在三輪審核問詢函中，北交所連續三次追問公司收入的真實性。

在最新第三輪問詢中，北交所指出，根據保薦工作底稿，部分經銷商在提供進銷存數據時，列表說明了其下游自然人客戶中部分為終端客戶，還有部分為分銷商。發行人說明分銷商指非終端客戶，該類客戶從公司經銷商處采購鉆機、螺桿機后非自用，繼續對外銷售。

北交所要求公司（1）說明報告期內發行人經銷商客戶對分銷商的銷售情況，發行人對分銷商的認定與同行業可比公司是否一致，招股說明書中對分銷商的披露是否充分，問詢回復中披露“發行人不涉及分層級經銷商客戶或分銷商客戶的情形”是否準確。（2）說明發行人與分銷商是否簽訂經銷/分銷協議，發行人對分銷商的管理機制與經銷商是否一致，發行人客戶結構中存在分銷商客戶的原因及合理性，分銷商客戶對發行人產品的終端銷售情況，是否存在囤貨的情況。（3）說明發行人向自然人或個體工商戶銷售的主要產品類型、銷售單價、銷售數量、銷售收入占比等情況，說明向自然人或個體工商戶銷售的合理性，是否符合行業慣例。

志高機械指出，報告期各期走訪分銷商期末庫存金額分別為36.50萬元、25.40萬元、46.40萬元，庫存比例（庫存金額/采購金額）分別為0.67%、0.48%、0.93%。公司認為金額很小、銷售實現情況良好、期末庫存比例很低，不存在為發行人或發行人之經銷商囤貨的情形。

內銷收入占比下滑，外銷業務持續性遭問詢

招股書披露，受宏觀經濟波動、基礎設施投資規模及房地產開發規模有所下降或增速放緩、下游工業行業需求下降等多因素影響，報告期內公司內銷業務收入分別為6.85億、6.19億、6.53億，占主營業務收入金額的比例分別為87.20%、76.63%、74.18%。

報告期內，志高機械外銷收入金額分別為1.01億、1.89億、2.27億，占當期主營業務收入金額的比例分別為12.80%、23.37%、25.82%，公司外銷收入金額及占比持續上升。

報告期內，志高機械外銷客戶以俄羅斯OOO AltaiBurMash、沙特阿拉伯BIN HARKIL CO.LTD和哈薩克斯坦QUANTUM SYSTEMS KAZAKHSTAN LLP為主，上述三家境外客戶貢獻收入金額占公司外銷收入金額的比例分別為95.40%、88.32%和84.91%。

其中OOO AltaiBurMash為公司第一大客戶，為公司貢獻收入占比主營業務收入的比例分別為9.31%、14.77%、20.11%，銷售金額分別為7312.40萬、1.19億、1.77億。

BIN HARKIL CO.LTD作為公司2022年、2023年前五大客戶之一，收入占各期主營業務收入比例分別為2.69%、3.95%，2024年BIN HARKIL CO.LTD的身影消失在前五大客戶之中。

招股書指出，BIN HARKIL CO.LTD為沙特阿拉伯地區經銷商，其于2024年向公司采購金額為532.69萬元、較2023年（3191.18萬）有所下降，主要是由于2023年10月巴以沖突發生以來中東地區安全局勢持續惡化，根據彭博社、環球時報于2024年4月的報道，受多因素影響沙特阿拉伯Neom項目進度和入住率估計有所放緩及下降，未來項目投資進度放緩情況下該客戶向公司采購的鑿巖機械一體式鉆機等土石方基礎機械設備的規模有所下降，為公司2024年對沙特地區收入規模下降的主要影響因素。

在三輪審核問詢函中，北交所對公司業績穩定性進行問詢。就外銷業務持續性，北交所要求說明發行人主要外銷地區客戶與發行人合作是否具有持續性。

志高機械指出，期后公司與俄羅斯、哈薩克斯坦所在地區主要外銷客戶合作情況穩定、合作情況良好，沙特阿拉伯客戶短期內采購金額有所下降。

三輪問詢函披露，2025年1-3月，志高機械向俄羅斯OOO AltaiBurMash、哈薩克斯坦QUANTUM SYSTEMS KAZAKHSTAN LLP的銷售額分別為2934.51萬、829.48萬，上年同期為3140.50萬、174.08萬。

分紅過億，募投項目金額多次調整

2021年-2023年，志高機械分別進行三次現金分紅，數額達1933.33萬、3222.22萬、6444.45萬，合計1.16億。

往績期間，公司一方面進行高額分紅，另一方面計劃募集資金補充流動資金。

著名經濟學家宋清輝曾指出，企業在進行大額分紅的同時募集資金，或會被質疑募資的合理性，很容易被市場質疑“突擊分紅”或“圈錢”，從而損害股東的切身利益?。同時，公司募資額度變化在IPO過程中并不常見，或會引發投資者對資金被挪用?的擔憂。

2025年4月的二輪問詢回復中，志高機械對此次募投項目做出調整。公司擬募集資金3.95億，其中3.07億擬用于“年產300臺智能化鉆機生產線建設項目”，5772萬擬用于工程技術研發中心建設項目，3000萬擬補充流動資金。

此前2024年6月的招股書披露，志高機械擬募集資金5.36億，擬投入4.29億用于“年產300臺智能化鉆機生產線建設項目”，擬投入5772萬用于工程技術研發中心建設項目，5000萬用于補充流動資金項目。

在2022年4月，志高機械于深市創業板披露的招股書中，公司公開發行募集資金投資項目為擬投入2.97億用于“年產300臺智能化鉆機生產線建設項目”。顯然，該項目募資額一變再變。

宋清輝認為，志高機械在不同時間節點對募投項目進行多次調整，從2022年4月到2024年6月，再到2025年4月，募集資金總額和各個項目的投入比例均有變化，這在一定程度上反映了公司在戰略規劃方面的不確定性。總體而言，這些調整對公司未來的業務發展影響不容小覷，特別是對于市場信心方面的影響。但如果調整的理由能夠清晰地向市場解釋，并被市場認為是審慎和理性的表現，則不會對市場信心造成太大負面影響。反之，如果被市場解讀為戰略搖擺不定，則可能影響投資者對公司的信心。不過，最終的影響是積極還是消極，關鍵取決于公司調整的內在邏輯是否合理，以及其后續的執行能力。

北交所二輪問詢函曾要求公司按招股說明書準則要求明確披露補充流動資金的主要用途及合理性；說明發行人募投項目設計是否具有可行性、是否具有必要性等。

北交所三輪問詢要求公司說明募投項目預期收益。

北交所詳細指出，（1）“年產300臺智能化鉆機生產線建設項目”達產產能包括露天自動潛孔鉆機216臺，預計單價70.19萬元，智能化地下鑿巖機84臺，預計單價310.83萬元。報告期內，公司鉆機類產品的單位價格分別為29.76萬元/臺、31.62萬元/臺和35.45萬元/臺；螺桿機類產品的單位價格分別為1.92萬元/臺、2.43萬元/臺和2.96萬元/臺。（2）2024年末公司境內業務客戶在手訂單金額為3395.70萬元，境外業務在手訂單金額為4523.94萬元。發行人產品銷售以經銷模式為主、直銷模式為輔，經銷商為減少自身備貨規模、降低對其資金的占用，其一般在有訂單需求時才會向發行人下單進行采購、一般采取臨時訂單模式，報告期各期末公司在手訂單金額相對較小。

北交所要求公司：（1）補充說明募投產品在產品類型、技術路線、實際用途、市場定位等方面與報告期內主要產品的異同，整體單價較報告期內主要產品較高的原因及合理性。（2）補充說明募投產品的潛在客戶情況及需求變動趨勢，發行人產能消化措施，預期收益的測算依據及可實現性。

志高機械指出，本次募投項目擴產產品單價顯著高于報告期內鉆機產品單價原因及合理性之一為，公司產品型號眾多、價格差異較大。

公司詳細指出，本次募投產品均為一體式鉆機，一般而言一體式鉆機設計較為復雜、性能參數較高，相比分體式鉆機價格顯著較高。報告期內，公司一體式鉆機平均產品單價分別為55.98萬元、62.27萬元和65.31萬元；分體式鉆機平均產品單價分別為11.42萬元、11.62萬元和11.95萬元，由上可見一體式鉆機產品單價顯著較高。

公司進一步指出，具體至一體式鉆機，報告期內公司銷售的一體式鉆機超過30個型號，不同型號產品在整機重量、孔徑范圍、鉆桿長度等方面也存在較大差異，因此即便均屬于一體式鉆機，不同細分產品的價格也存在較大差異。價格差異也較大。發行人具體型號產品單價屬于商業機密，已申請豁免披露。

同時，公司認為，其募投產品主要為性能參數高、使用場景廣、成本較高的中高端產品，其單價較高。

公司表示，“年產300臺智能化鉆機生產線建設項目”上述募投項目的建設期為2年，達產后第一年、第二年、第三年的達產率分別為60%、80%、100%；該項目未來完全達產后，預計將增加營收4.13億、實現凈利潤7752.38萬元。

而2024年全年，公司鉆機項目實現營收4.73億。（港灣財經出品）