文 | 張佳儒? ?來源|尺度商業

2025年，港交所格外熱鬧。Wind數據顯示，截至5月21日，近一年港股IPO募資總額達1450億港元，同比激增2.7倍。眾多行業龍頭企業紛紛選擇“A+H”兩地上市模式，通過登陸港股進一步拓寬融資渠道，提升國際影響力。

在這波上市熱潮中，一家來自A股的礦業巨頭的資本運作尤為引人注目。與其他巨頭的 “A+H” 模式不同，這家礦業巨頭早在 2003 年就已登陸港股，2008 年又在 A 股上交所上市，如今再度進軍港股，是以分拆子公司的方式進行。

這家礦業巨頭叫紫金礦業，是行業市值全球第五、中國第一的企業，董事長陳景河有“中國金王”的稱號。分拆子公司港股上市，是陳景河第三次推動公司IPO。

對于紫金礦業來說，這次IPO至關重要，既是對黃金牛市的精準卡位，更是一場關乎企業全球化生存邏輯的戰略豪賭。

市值第一，

卻陷“大而全”的折價困局

紫金礦業的前身是1986年成立的上杭縣礦產公司。1993 年，隨著紫金山金礦開發項目的啟動，公司更名為“上杭縣紫金礦業總公司”，由此開啟了“紫金礦業”的發展元年。歷經30多年，紫金礦業已由縣屬小企業蛻變成全球知名的大型跨國礦業集團。

2003年的港股上市，是紫金礦業從地方走向全球的關鍵一步。通過上市，公司打通國際融資渠道、完善治理、塑造品牌，為全球化及后續發展奠定基礎。

2003年12月23日，陳景河帶領紫金礦業在港交所敲鐘，紫金礦業成為首支香港上市的黃金股，實際募集資金12.05億元人民幣，公開發售部分獲超額認購744.3倍，上市當天股價飆升73%，被譽為當年香港上市表現最佳的新股。

上市當年的年末，紫金礦業市值為84億港元。到了2025年5月29日收盤，紫金礦業總市值4736億元，是國內黃金行業上市礦企中市值第一的企業。

市值第一，紫金礦業卻陷入“大而全”的折價困局。這是時隔12年，紫金礦業分拆子公司港股上市的核心原因之一。

2024年以來，全球迎來了“黃金牛市”。根據世界黃金協會的數據，2024年1月以來，黃金價格從2051美元/盎司一路起漲，2025年5月以來，黃金價格已經漲至3300美元/盎司附近。

在“黃金牛市”的推動下，黃金股的市值也隨之水漲船高。比如A股黃金股代表山東黃金、赤峰黃金，2025年以來股價漲幅分別為32%、70%，最新滾動市盈率（TTM）分別為40.78、24.64。

紫金礦業作為行業龍頭，在黃金大漲的周期下，二級市場股價上漲，2025年以來漲幅17.86%，不過，截止5月28日收盤，滾動市盈率（TTM）13.29，遠低于山東黃金、赤峰黃金。

如此巨大的估值差背后，紫金礦業的業務“大而全”，黃金業務價值被銅、鋰等業務稀釋。2024年，紫金礦業營收3036.4億元，黃金業務銷售收入占營業收入的49.64%，毛利占集團毛利的30.07%。

分拆上市后，港股子公司聚焦黃金開發，可脫離礦業公司估值體系束縛，是價值重估的關鍵一搏。紫金礦業在公告中直言，本次分拆上市恰逢黃金價格上行周期，有利于推動公司黃金資產價值重估。

不過，紫金礦業分拆上市的并非全部黃金資產。5月27日，紫金礦業披露分拆所屬子公司紫金黃金國際至港股上市的預案。預案顯示，紫金黃金國際主營境外黃金業務，母公司紫金礦業主營銅礦、鉛鋅等有色金屬、新能源金屬、境內黃金業務。

2024年，紫金黃金國際營收212.68億元占紫金礦業7%，占比不大。但分拆子公司港股上市意義重大，除推動黃金資產價值重估外，還是紫金礦業的周期突圍戰的一場關鍵仗。

國際化+專業化，

紫金礦業能否周期突圍？

在全球礦業競爭格局中，紫金礦業周期突圍戰的武器，就是融資國際化和運營專業化。

根據分拆預案，紫金礦業擬分拆上市資產由八座位于南美、中亞、非洲和大洋洲的世界級大型黃金礦山組成，這些礦山在國際化布局中占有重要地位。

比如，武里蒂卡金礦是哥倫比亞最大在產金礦之一、諾頓金田金礦是澳大利亞唯一的超大規模堆浸項目和本土最大黃金生產企業之一、吉勞/塔羅金礦是塔吉克斯坦最大的黃金生產企業。

境外黃金資產港股上市，最直接的影響就是融資國際化。香港是亞洲最大黃金ETF市場，可為紫金黃金國際提供“商品+金融”的雙重定價機制，通過發行美元債或黃金ETF吸引國際資本。

融資國際化是紫金礦業緩解資金壓力的關鍵。長期以來，紫金礦業堅持并購擴張戰略，僅2024年以來就完成多筆大規模收購，包括以超137億元拿下藏格礦業3.92億股份，擴充了在鋰礦、鉀肥資源的版圖。

但頻繁并購導致資金壓力劇增。2024年末，紫金礦業賬面貨幣資金316.91億元，短期借款及一年內到期負債達487.48億元。

5月19日，紫金礦業的股東大會上，審議通過了《關于公司發行債務融資工具一般性授權的議案》、《關于提請股東會給予董事會增發公司 A 股和（或）H 股股份之一般性授權的議案》。不過，兩大議案H股股東反對票高達44.18%、71.31%。

此時，紫金礦業分拆黃金業務上市，開辟新的融資渠道，既可以緩解自身資金壓力，又能為紫金黃金國際后續并購擴張提供彈藥。

在運營層面，專業化策略有效應對境外礦山的地緣政治風險。紫金礦業公告，武里蒂卡金礦周邊長期存在非法采礦行為，因地方政府保護缺失，紫金礦業已向世界銀行國際投資爭端解決中心提出仲裁請求。目前，國際仲裁程序仍在進行中。

市場有觀點認為，分拆后的紫金黃金國際可實施本地化運營策略，如引入安保合作伙伴、建立社區共治機制，將地緣風險轉化為品牌優勢。這種專業化運營模式對隔離風險對母公司的傳導，提升項目運營效率，有積極作用。

在周期管理上，紫金礦業面臨的機遇極為難得。當前國際金價處于高位，此時將海外黃金資產證券化，能鎖定黃金價格高位的周期紅利。

同時，紫金礦業通過將重資產的礦山開發業務注入紫金黃金國際，母公司可聚焦技術輸出與管理賦能。一旦行業進入下行周期，母公司也可以掌握更多主動權，減少重資產在周期低谷時的不利影響。

綜合來看，分拆子公司港股上市，不僅是一次資本運作，還是紫金礦業和陳景河的一場豪賭。這場豪賭的勝負手，在于能否在黃金牛市窗口期完成價值重估。

一旦分拆成功，紫金礦業將蛻變為 “黃金主業獨立估值+多元業務協同”的雙輪驅動企業，或將在全球礦業格局中確立定價權；一旦失利，紫金礦業的風險管理能力與應對水平將遭受挑戰，讓財務壓力與估值折價形成負反饋。

未來，紫金礦業能否如愿分拆上市，并拿到預期結果，尺度商業將保持關注。