作者｜劉俊群?編輯｜劉欽文

你或許沒聽過“德力佳”，但你一定見過它的“作品”。

在荒漠、山坡，甚至海邊高速的風(fēng)電場里，那些迎風(fēng)旋轉(zhuǎn)的大風(fēng)車內(nèi)部，有一個至關(guān)重要的核心部件——風(fēng)電主齒輪箱。它看起來其貌不揚，實則是整臺風(fēng)機的“加速器”，沒有它，風(fēng)葉轉(zhuǎn)得再快也帶不動發(fā)電機。而不少這樣的齒輪箱，正是出自德力佳之手。

這家專注于風(fēng)電齒輪傳動系統(tǒng)的企業(yè)，如今正沖刺IPO。上交所官網(wǎng)顯示，德力佳傳動科技（江蘇）股份有限公司將于2025年7月31日上會審議。公司年營收超37億元、市場份額穩(wěn)居全球第三，妥妥的“風(fēng)電圈隱形冠軍”。

圖源：罐頭圖庫

但有意思的是，德力佳并不是從零開始孤軍奮戰(zhàn)的公司，它的起點——可以說是被“巨人”一手扶起來的。

這個“巨人”就是風(fēng)電整機龍頭之一的三一重能（688349.SH）。2017年，德力佳剛成立時，三一重能就送來了啟動資金，還把旗下子公司幾千萬設(shè)備打包1元“清倉”給它，連管理團隊也帶了點“原班人馬”。

從資金到產(chǎn)線，從技術(shù)到客戶，德力佳的成長幾乎伴隨著三一重能的全程“陪跑”。如今，它即將獨自站上資本市場，面對投資者的目光，一場關(guān)于“獨立性”的考驗也隨之而來。

靠賣風(fēng)電設(shè)備年入37億元

2024年營收下降16.37%

在新能源的大風(fēng)口上，做風(fēng)電主齒輪箱的德力佳，正試圖“借風(fēng)上位”。

說到底，它靠的就是一個關(guān)鍵部件：風(fēng)電主齒輪箱。簡單來說，這是風(fēng)機里的“加速器”——把風(fēng)吹動葉片產(chǎn)生的轉(zhuǎn)速放大，從而帶動發(fā)電機高效運轉(zhuǎn)。這個部件不大，但在風(fēng)電系統(tǒng)里地位非常“核心”。

《招股書》數(shù)據(jù)顯示，德力佳的這門生意做得并不小。2024年，公司全球市場份額已達(dá)到10.36%，在中國市場也拿下了16.22%，分別排在全球第三、全國第二的位置。

風(fēng)電設(shè)備按照發(fā)電機的傳動結(jié)構(gòu)不同，大致分為三類：高速傳動（雙饋）、中速傳動（半直驅(qū)）和直驅(qū)。前兩種都需要用到齒輪箱，德力佳的產(chǎn)品就主要服務(wù)于這兩類。

從《招股書》數(shù)據(jù)看，2022年至2024年，公司高速傳動帶來的收入從12.12億元增長至23.62億元，占比也從39.39%升至64.24%；而中速傳動則從18.66億元下降至13.15億元，占比從60.61%降至35.76%。可以看出，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)正在發(fā)生明顯的傾斜。

圖源：《招股書》

從場景來看，德力佳目前九成以上的收入來自陸上風(fēng)電齒輪箱。而海上風(fēng)電雖是行業(yè)發(fā)展重點，但門檻高得多。公司也坦言，海上環(huán)境復(fù)雜，對齒輪箱的性能和可靠性要求遠(yuǎn)高于陸上，且項目驗證周期更長。

值得注意的是，公司在快速擴張的同時，存在客戶結(jié)構(gòu)集中的情況。

過去三年，德力佳來自前五大客戶的收入占比分別為98.86%、95.92%、94.73%。公司解釋說，這是由于風(fēng)電整機廠商本身集中度高所致。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜指出，大客戶占比過高，一方面說明該公司的產(chǎn)品與技術(shù)獲得了客戶的較高的認(rèn)可度與接受度，但是同時也表明公司存在市場集中度過高的風(fēng)險，對于公司平穩(wěn)發(fā)展而言屬于不利因素。

而德力佳2024年營收同比下降16.37%，從2023年的44.42億元降至37.15億元；凈利潤也從6.34億元下滑至5.34億元，同比下降15.8%。而造成這一下滑的關(guān)鍵因素之一，就是客戶遠(yuǎn)景能源“自己干了”。

圖源：《招股書》

根據(jù)《招股書》可知，遠(yuǎn)景能源作為德力佳的重要客戶之一，2024年已初步具備了風(fēng)電主齒輪箱的自產(chǎn)能力，并實現(xiàn)了批量出貨。換句話說，它開始“去德力佳化”。結(jié)果就是，對德力佳的采購規(guī)模比2023年減少了超過70%。公司直言，這一變化是導(dǎo)致其營收下滑的主要原因之一。

值得一提的是，遠(yuǎn)景能源還是德力佳的第三大股東，遠(yuǎn)景能源通過彬景投資持股15.27%。具體看，2023年、2024年，遠(yuǎn)景能源向德力佳的采購額分別為11.53億元、3.17億元，占比從25.95%下降至8.54%。

從整體財報來看，德力佳的收入在2022年為31.08億元，2023年飆升至44.42億元，增幅達(dá)42.92%；但到了2024年，增速戛然而止，不升反降為37.15億元。對此，財經(jīng)評論員皮海洲指出，德力佳還未上市，業(yè)績就出現(xiàn)滑坡，這是市場非常忌諱的。

被股東“扶持上位”

高管也來自股東

如今，站在IPO門口的德力佳，正經(jīng)歷業(yè)績的下滑。而回看它的發(fā)展軌跡，有一個名字幾乎貫穿始終——三一重能。

三一重能全稱為三一重能股份有限公司（688349.SH）于2008年成立，其經(jīng)營范圍涵蓋風(fēng)力發(fā)電機、增速機等生產(chǎn)，以及電氣機械及器材等的研究開發(fā)、銷售等。2024年，公司營收177.92億元，同比增長19.1%，凈利潤18.12億元，同比下降9.7%。

值得一提的是，三一重能是由曾登頂“中國首富”的實控人梁穩(wěn)根控制的 “三一系” 旗下第三家上市公司，其余兩家分別為三一重工（600031.SH）和三一國際（0631.HK）。

而兩者的關(guān)系，要從2016年說起。

據(jù)《一輪回復(fù)函》可知，當(dāng)時，風(fēng)電行業(yè)熱度漸起，整機廠商競相擴產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)鏈配套加速跟進(jìn)。風(fēng)電齒輪箱作為核心部件之一，成為爭奪焦點。

彼時，深耕這一領(lǐng)域多年的技術(shù)專家劉建國，也就是德力佳的創(chuàng)始人之一，決定創(chuàng)業(yè)，成立一家專注于齒輪箱的新公司。但他很清楚，想從零起步并不容易。于是，他打算通過收購一家企業(yè)來“彎道超車”。

也就在這時，三一重能正面臨自研齒輪箱失敗的困局。2015到2016年期間，三一重能自產(chǎn)齒輪箱頻繁出現(xiàn)質(zhì)量問題，不得不將相關(guān)產(chǎn)品列為特殊質(zhì)保品類，最終導(dǎo)致2017年至2021年間質(zhì)保支出超過8.47億元。三一重能決定放棄自研，轉(zhuǎn)而尋求合作。

在這個關(guān)鍵時間節(jié)點，雙方的利益訴求一拍即合。

圖源：罐頭圖庫

2017年1月，德力佳成立，出資方包括劉建國夫婦、三一重能和投資機構(gòu)加盛投資。三一重能最初投資2000萬元，持股20%，之后又通過受讓股份將持股比例提升至28%。

不僅如此，三一重能還借出2500萬元支持劉建國完成個人出資部分。雖然這筆借款后來已全額歸還，但無疑為德力佳的起步提供了關(guān)鍵助力。

更為關(guān)鍵的一步，是三一重能將旗下三一增速機（后更名為“德力佳增速機”）以 1 元的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格，轉(zhuǎn)讓給了新成立的德力佳。這家子公司原本負(fù)責(zé)三一重能自研齒輪箱的生產(chǎn)，盡管最終業(yè)務(wù)未能做成，但留下了一整套價值9368萬元的設(shè)備和工藝技術(shù)。這筆交易，使德力佳得以獲得成熟產(chǎn)線，迅速投入市場。

選擇股權(quán)收購而非資產(chǎn)收購，主要是因為德力佳需要獲取生產(chǎn)風(fēng)電主齒輪箱的資質(zhì)，而該資質(zhì)恰恰為三一增速機所擁有。

對此，柏文喜表示，對三一重能的中小股東而言，可能存在被動利益損失的風(fēng)險，因為三一重能通過低價轉(zhuǎn)讓了公司的資產(chǎn)。不過，未來德力佳上市后，三一重能作為大股東可從中獲益。

香頌資本董事沈萌表示，如果兩者之間的交易存在價值不公允的情況，那么利益輸送的嫌疑會更大，特別是輸送方在被輸送方存在利益的時候，屬于可能損害少數(shù)股東權(quán)益的操作。

圖源：罐頭圖庫

正因如此，德力佳的“出身”與三一重能有著天然的綁定。而這種出身，在如今仍然清晰地體現(xiàn)在它的客戶名單、股東結(jié)構(gòu)、甚至高管背景中。

截至2024年，三一重能仍是德力佳的第二大股東，持股28%；同時也是德力佳的第二大客戶。

《招股書》顯示，2022年至2024年，德力佳對三一重能的銷售額從3.87億元增長至13億元，占營收比重從12.44%上升至35.02%，幾乎逼近第一大客戶金風(fēng)科技的39.38%。

這種“股東即客戶”的雙重身份，自然引起了監(jiān)管關(guān)注。尤其是三一重能采購的價格是否公允，成為審查重點。

德力佳在回復(fù)中承認(rèn)，對三一重能的銷售價格整體略低于其對其他整機商的售價，但屬于行業(yè)合理波動區(qū)間。公司進(jìn)一步解釋稱，風(fēng)電整機行業(yè)近年來競爭加劇，整機廠商普遍面臨降本壓力，德力佳的產(chǎn)品因價格優(yōu)勢和品牌認(rèn)可度而獲得更多訂單。

“三一重能作為德力佳大客戶和股東的雙重身份，可能影響其采購獨立性（如加速核心部件自主化），進(jìn)而限制德力佳的市場化競爭力 。”柏文喜表示。

圖源：罐頭圖庫

此外，這層關(guān)系的深度不僅體現(xiàn)在業(yè)務(wù)上，更體現(xiàn)在組織架構(gòu)中。

公司高管層中，包括現(xiàn)任副總經(jīng)理劉建華、財務(wù)總監(jiān)李常平，均有三一重工或三一重能背景。前任財務(wù)總監(jiān)楊少雄則是由三一集團推薦，并在公司早期階段由三一重能代發(fā)薪酬。公司對此解釋稱，創(chuàng)業(yè)初期確實缺乏成熟的財務(wù)人才，出于管理需要才借助股東方協(xié)助。

同時，德力佳董事會中由三一重能提名的董事多達(dá)3人，其中兩人（李強、廖旭東）仍在三一重能擔(dān)任高管職務(wù)，分別為總經(jīng)理與副總經(jīng)理。三一重能提名的監(jiān)事賀城元亦在關(guān)聯(lián)方任職，三人均未從德力佳領(lǐng)取薪酬，而是在三一重能體系內(nèi)領(lǐng)薪。

圖源：罐頭圖庫

作為大股東，三一重能原本就擁有董事、監(jiān)事的席位，這些崗位的人員實際上相當(dāng)于由三一重能派出的監(jiān)督力量。對此，德力佳回應(yīng)稱，公司治理結(jié)構(gòu)合規(guī)，目前不存在其他未披露的利益關(guān)系，人員安排出于發(fā)展需要。

可以說，從資金、資產(chǎn)到人才和客戶，三一重能在德力佳的成長過程中扮演了舉足輕重的角色。但隨著德力佳邁向資本市場，問題也逐漸清晰：德力佳是否能夠走出依賴、真正實現(xiàn)“自主運轉(zhuǎn)”，才是投資者更關(guān)注的答案。

公司分紅3.1億

實控人夫妻拿走1.24億元

除了大股東三一重能，德力佳還有一對不得不提的關(guān)鍵人物——實際控制人劉建國、孔金鳳夫婦。

這對夫妻不僅共同創(chuàng)業(yè)，還合計持有德力佳41.98%的股份，是公司真正的話事人。兩人均在公司擔(dān)任重要職務(wù)：劉建國出任董事長兼總經(jīng)理，全面負(fù)責(zé)公司運營與研發(fā)體系；孔金鳳則擔(dān)任董事、副總經(jīng)理、董事會秘書，同時負(fù)責(zé)綜合管理體系的運行。這是一家典型的“夫妻檔”企業(yè)。

根據(jù)《招股書》披露，劉建國出生于1969年，畢業(yè)于上海交通大學(xué)，長期深耕齒輪傳動領(lǐng)域，擁有豐富的技術(shù)與管理經(jīng)驗。職業(yè)生涯中，他曾在多家業(yè)內(nèi)知名企業(yè)任職，如南京高速齒輪產(chǎn)業(yè)發(fā)展有限公司、南京高精傳動設(shè)備制造集團有限公司、中國高速傳動設(shè)備集團有限公司等。自2017年創(chuàng)辦德力佳以來，劉建國一直擔(dān)任公司董事長、總經(jīng)理，并兼任研發(fā)和市場體系負(fù)責(zé)人。

孔金鳳同樣出生于1969年，擁有本科學(xué)歷和工程師職稱。她早年曾在南京高精齒輪股份有限公司擔(dān)任外貿(mào)翻譯及銷售職位，后成長為銷售經(jīng)理。2017年與劉建國一同創(chuàng)辦德力佳，目前在公司內(nèi)主要負(fù)責(zé)綜合管理與日常事務(wù)，是企業(yè)運轉(zhuǎn)的中堅力量。

圖源：罐頭圖庫

值得一提的是，德力佳在2022年曾進(jìn)行一次總額為3.1億元的現(xiàn)金分紅。分紅前，公司股東結(jié)構(gòu)為劉建國持股28%、孔金鳳12%、三一重能16%、加盛投資24%、彬景投資16%、無錫德同4%。以此計算，劉建國和孔金鳳合計分得現(xiàn)金紅利約1.24億元。

而IPO之后，這家由實干派夫婦聯(lián)手創(chuàng)辦的公司，能否真正走出“綁定式成長”？或許是市場關(guān)注的核心問題，也將成為公司上市后的關(guān)鍵看點。

你對此有何看法？歡迎下方留言討論。