作者/墨羽楓香

數據支持/勾股大數據（www.gogudata.com）

曾經讓大連大媽爆賺100倍的長春高新，4個月暴跌53%，導致一批簇擁者爆倉。沒過多久，輪到格力粉了。

格力，年內大跌34%，較去年12月高點大跌41%，市值蒸發逾1600億。近來，股價持續低迷，已經跌破40元。這一波大跌已經讓公司第一大股東——高瓴設立的珠海明駿很是尷尬。

珠海明駿2020年初斥資416.6億元入股格力15%的股份，每股價格46.17元。如果不計資金成本，加上1年多分紅47億元，珠海明駿大致浮虧19億元。

不僅如此，珠海明駿50%的資金(208.3億)源于招行貸款，質押物是9.02億股格力股票，質押時間為2020年2月至2026年2月。

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不過今年5月，為期6年的招行貸款被農行置換了，貸款額度不變，但質押股票變為7.22億股，因為當時的股價比珠海明俊買入的時候還要高出20%。但農行與珠海明俊約定：“若因為上市公司股價發生重大變化導致質押物貶值，質押率超過60%且無法提供補充擔保，則珠海明駿應提前償還新貸款的全部本金及應付利息。”

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按照最新格力38.26元股價計算，質押7.22億股，市值為276.2億。按照208億貸款計算，質押率已經達到75.3%。如果加上置換出來的1.8億股，質押率也已經達到了60%。

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高瓴如果無法補充擔保，就得還銀行的錢了。雖然這對高瓴可能并不是難事，但這筆重倉持股難免有些尷尬，也可能是此前萬萬沒有想到的。

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那么，問題來了，曾經超級耀眼的大白馬，究竟發生了什么？

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行業惡化

今年上半年，格力營收920億元，同比大增30.3%，歸母凈利潤為94.57億元，同比大增48.64%。增速看似很快，但是基于去年低基數的情況下而來的。相較于2019年同期，營收下滑6.4%，歸母凈利潤更是大幅下滑31.22%。

格力業績表現糟糕，市場早在此前下跌中有所反應。如今股價持續大跌，那么市場預期接下來業績可能面臨持續的困境。

格力70%以上的營收來源于空調業務。我們從整個空調行業來看待這一問題，會有一個更為直觀的視覺。

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2021年冷年（去年8月-今年7月），中國家用空調總出貨量約為1.5億臺，同比增幅8%。其中，外銷6500萬臺，同比增速15%，內銷8500萬臺，同比增速6%。但這是基于疫情低基數帶來的增長。如果相較于2019年冷年，內銷還下跌6%。

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并且，2021冷年后6個月（2-7月），中國家用內銷與2019年同期大幅下滑15%。

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零售終端來看，2021年冷年國內銷售規模5035萬臺，同比下滑5.8%，零售規模1598.8億元，同比下降0.1%。自然年來看，今年上半年國內零售額同比增3%，但相較于2019年大幅下滑20%。

更為糟糕的是，今年8月，據《電器》數據匯總，國內空調零售終端額相較于2019年同期大跌近40%。

很顯然，空調賣不動了。

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行業沒有增量，已經進入了激烈的存量競爭狀態。這也是美的2019年春節開啟價格戰，格力硬杠奧克斯的重要邏輯。對了，今年上游原材料大漲，而下游需求疲弱，盈利空間遭到較為明顯的擠壓。

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空調行業賽道有些惡化，重要邏輯源于整體大消費環境與房地產周期。

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從2018年開始，包括格力在內的三巨頭增速就走下坡路了，宏觀層面顯然受到了房地產周期的影響與沖擊。

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2016年，中國商品房銷售面積同比增速高達22.5%，房地產景氣度非常高。在此高基數的背景下，2017年仍然取得7.7%的同比增速，但2018年增速大幅下滑至1.3%，2019年則變為-0.1%。

今年前8月，商品房銷售面積同比增15.9%（較1-7月收窄5.6%，連續8個月增速回落），相較于2019年增12.1%，兩年平均增5.9%。

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而對于未來，房企審慎態度顯露無疑。今年8月，新開工面積16554萬平方米，環比降6%，較2019年、2020年同期分別下滑14.7%、16.8%。

再瞄一瞄鐵礦石，最近2個月，價格從1150元/噸瀑布式狂瀉至當前的637元/噸，跌幅高達45%。除了螺紋鋼產能限制因素，占螺紋60%需求量的房地產不景氣也是鐵礦石暴跌非常重要的邏輯。

這些因素搞清楚了，就知為何空調行業賽道已經從藍海變成了紅海。

全球化

國內沒有增量了，格力想要全球化，容易嗎？

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早在1998年，格力高層出國考察，決心向國際化企業邁進。同年，格力開始進入巴西市場，聯合當地家電公司、超市和經銷商等合作方式進行聯合銷售。

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2001年，格力巴西生產基地順利投產。同年，公司進軍巴基斯坦市場，后于2006年與當地最大的專業空調零售商之一DWP公司合作建設產生基地。

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后來，格力又在越南建立生產基地，但于2010年開始撤資退出基地的實際運營管理。但目前為止，格力在海外僅有巴西、巴基斯坦兩大生產基地。

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總體來講，格力在海外布局的空調產能非常謹慎，主要的精力也放在國內，在全球化尚未有重大戰略舉措。

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當然，格力的海外銷售不溫不火，占營收總比重僅10%+，自銷品牌占比不大。這一比例以及營收體量遠低于美的和海爾。

2020年，美的海外銷售收入1210.8億元，占總營收的42.6%。這已經是美的連續4年海外營收超過1000億，連續第5年營收占比超過40%。

早在2013年，美的就將“全球經營”列為公司三大戰略主軸，并在后續大勢開啟了并購。

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2016年，美的發起“四大收購”。其中，斥資5億美元收購東芝白色家電業務板塊80.1%股權，從中獲得了東芝品牌授權及5千項白電專利。當年，美的海外營收640億，首次占營收的比例超過40%。

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截止目前，美的業務覆蓋200多個國家，在全球有200多家子公司，11個國家28個研發中心和34個主要生產基地，員工15萬人。

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相較于美的，格力未來想要在海外發力，搶食美的、海爾以及其他全球巨頭的家電生意其實一點也不容易。反過來想，如果全球化戰略很容易的話，格力其實早應該做出一些成績了，但現在20年過去了，事實證明格力的海外發展并不順利。

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多元化

家電天花板顯而易見，格力還有一條路——多元化戰略。

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前些年，格力做了很多嘗試，包括做手機、做芯片、搞新能源車。尤其是珠海銀隆，董明珠一度被推上輿論的風口浪尖。

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2016年8月，在董明珠的推動下，格力董事會曾通過議案，打算溢價234%，以130億收購銀隆新能源100%股權。但最終，中小股東聯手在股東大會上否決了這一決定，并有3個質疑點：

1、銀隆本身就值50到60億，居然還溢價2倍收購？

2、銀隆收入嚴重依賴政府補貼，而且新能源電池技術不成熟；

3、對格力跨行業造車不看好。

后來，董明珠并不服氣，以個人名義聯合劉強東、王建林等大佬入股珠海銀隆。董個人出資26億，成為公司的第二大股東，持股17.46%。

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而1年之后，董與銀隆創始人魏銀倉鬧翻，吃瓜劇情讓人眼花繚亂。公司先后爆出拖欠供應商貨款、停工、大股東侵占公司利益等問題。魏銀倉跑去了美國，原總裁孫國華等多名高管被刑拘。

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2019年4月，銀隆發布長文，細數大股東7項罪名。

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1、騙取政府財政補貼資金1.1億元，涉嫌詐騙罪；

2、冒領公司補償款1.5億元，涉嫌犯罪；

3、采購設備虛增價款2.6億元，涉嫌職務侵占罪；

4、虛構1.7億元工程款的建設合同，涉嫌職務侵占罪；

5、同一專利重復轉讓，珠海銀隆損失9500萬元及利息；

6、債務抵銷，銀隆新能源損失3.75億元及利息；

7、貨款無法收回，銀隆新能源損失2.12億元及利息。

今年7月15日，銀隆還有一則“終本案件”，標的273萬元。二終本案件即法院用盡各種財產調查手段后，沒有發現可供執行的財產，所以最終不得不暫時結案。

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5年之后（今年8月31日），格力以18.28億元的價格拍下銀隆30.47%的股權。而在今年6月，銀隆股權拍賣過一次，全部流拍，無人接手。

按照18億價格來計算，銀隆估值已經銳減至60億元，而在5年之前值130億。

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無人接盤的銀隆，格力最終還是拿下來了，質地究竟怎么樣呢？

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2020年，銀隆營收43.25億元，相較于2019年、2018年大幅下滑13.7%、56.3%。另外，去年虧損7.63億元，2019年虧損6.88億元。而今年前7月，營收10.58億元，虧損7.63億。

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銀隆主營賽道之一——國內前7月新能源客車銷量2.11萬輛，同比下滑5.3%，公司銷量1399輛。而同期，新能源汽車（轎車）銷量147.8萬輛車，同比增幅高達197%。

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除了客車賽道外，銀隆有鈦酸鋰電池、磷酸鐵鋰生產線40余條，總產能18.31Gwh/年。其中，鈦酸鋰電池實際產能為 2.85GWh/年。但銀隆在未來的電池賽道能夠撬動多大的蛋糕與份額，還面臨諸多的不確定性。

很顯然，格力的多元化戰略并非一蹴而就，而是困境重重！總體來看，格力的主營空調行業變成了紅海賽道，全球化、多元化戰略轉型遙遙無期，市場預期業績將會持續低迷，亦是股價持續下跌的重要邏輯。

尾聲

從2020年4月首次啟動回購計劃以來，格力至今已經完成了3輪回購計劃，回購總金額已經高達270億元。但回購并沒有止住股價下跌的步伐。

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當前，格力最新PE僅有9.1倍，位于歷年來估值下線區間，逼近2018年7.65倍。而同行的美的估值仍有16.3倍，遠遠高于格力。這是市場用真金白銀投出的票，貴的地方主要源于美的的全球化、多元化要好過格力。

股價陰跌，估值便宜，散戶投資者蜂擁而入。當前，總股東戶數已經高達52萬，相較于去年底已經大幅增長186%。而機構呢，諸如北向資金持續減倉。這一幕幕也曾發生在上海機場、長春高新、恒瑞醫藥等一大批白馬身上。

機構VS散戶，孰對孰錯？我們不下定論。但基于當前格力的基本面，持有者恐怕需要做好長期抗戰的心理準備。