原創首發/金角財經（ID:?F-Jinjiao)

作者/塞爾達??編輯/角爺

一家連鎖超市，把A股股民耍得團團轉。

?

總部位于湖南的步步高超市，除了名字與段永平所創立的步步高同名，在A股市場上一直籍籍無名。

?

然而在過去的4月，蹭上“統一大市場”和“預制菜”概念，這家超市突然名聲大噪，股價漲幅一度翻倍，等到股民追進來之后，公司股東卻在高位精準減持，更是變臉宣布業績扭盈為虧，隨后股價大幅回落。

?

這一波操作下來，恐怕號稱中國巴菲特的段永平也只能目瞪口呆。如此一氣呵成的“割韭菜”，真的只是巧合嗎？

帶頭跑路

“不存在”。

?

在回復深交所的關注函中，步步高否認存在內幕交易以及操縱股價。

?

時間回到4月18日晚上，步步高發布減持計劃，把去年回購的1258萬回購股以及員工持股計劃和股權激勵的2368萬股一并減持，想要跑得一干二凈。

步步高公告

這部分回購股是2021年5月步步高以1億元回購，成本為每股7.96元。

步步高公告

當時回購的理由是：用于維護公司價值及股東權益所必需。

?

然而不到一年的時間，步步高就又宣布要賣掉回購的股份，理由是：為維護公司價值及股東權益所必需回購股份的用途已實現。

?

從股價表現來看，步步高當初回購的成本是7.96元，而宣布減持當天收盤價是9.48元，浮盈19.1%。

?

換句話說，股價漲了20%，步步高的公司價值就達到目標了，這目標未免也太容易了。

?

而根據當初回購時的公告和相關減持規定，2022年5月13日以后才能進行減持。

?

屆時股價如果繼續下跌，步步高還要堅持減持，所謂“公司價值已實現”的減持理由又未免太可笑了。

?

不過，步步高好歹還能低吸高拋，而其他股東只能割肉離場。

?

在步步高宣布減持后的第二天，林芝騰訊減持864萬股，減持均價為9.75元，套現8400萬。

?

到了第三天，京東邦減持1610萬股，平均減持價格11.28元/元，套現約1.8億元。

步步高公告

看起來套現金額不少，但其實都是割肉離場。

?

以京東邦能為例，早在2018年的情人節，京東邦能以成本價每股17.11元，受讓4300萬股步步高股份，自此京東和步步高聯姻起來。

?

大多數狗血豪門婚姻的結局，都是以巨額離婚費收場。

?

按京東邦能11.28元的減持均價計算，減持的倉位虧損了9400萬，按5月11日收盤價9.61元計算，京東邦能剩余的持倉浮虧約2.03億元。

步步高公告

這筆離婚費不可謂不昂貴，問題是兩大股東為何一定要割肉而逃呢？答案很快浮出水面。

?

京東減持兩天后，4月22日，步步高股價攀升到本輪最高點13.38元，但也正在這一天的尾盤，股價巨震滑落，步步高直接跌停了。

?

盤后，步步高發布《業績預告及致歉公告》，公開承認業績變臉扭盈為虧，股民才恍然大悟，大喊被割韭菜。

互動平臺截圖

吃相太難看，也引來了交易所問詢。

?

正如前文所說，在給深交所的回復里，步步高把內幕交易的嫌疑洗得一干二凈，但對于業績爆雷的陳述，卻掀開了一個更大的內幕。

審計打架

在4月的最后一天，步步高發布2021年年報，歸母凈利潤-1.84億，是上市以來首次虧損。

?

業績爆雷的來龍去脈，要從步步高大廈說起。

?

步步高希望通過發行REITS，盤活步步高大廈，為自己輸血。

?

它先與建信信托簽訂《股權轉讓協議》，將其持有的項目公司100%的股權委托給信托公司，從而擁有信托受益權。

金角財經整理

隨后，步步高又和建信資本簽訂《信托受益權轉讓協議》，由建信資本設立專項計劃，募集資金7.80億元，用以購買步步高的上述信托受益權。

?

同時，步步高與項目公司簽訂《整租協議》，承租步步高大廈。

?

步步高的大股東步步高集團，作為增信機構與建信資本簽訂了《流動性支持協議》和《差額支付承諾函》：步步高集團作為流動性支持機構，為優先A、優先B、中間級的退出安排提供流動性支持；步步高集團作為差額支付承諾人，承諾為優先A、優先B、中間級的本息兌付承擔差額支付義務。

金角財經整理

這里面最大的爭論點在于，步步高這波資本運作是否構成“售后回租”。

?

步步高認為，在讓渡信托計劃受益權給專項計劃后，不再控制項目公司，將其不再納入合并范圍，應采取股權交易的會計處理方式，以出售項目公司的價款與項目公司的凈資產賬面價值差額確認相應的股權轉讓收益。

?

項目公司出表日凈資產約2.4億，項目公司出售價為7.8億，扣除了相關費用后，股權轉讓收益約4.65億，而步步高在中報時也是按此披露。

步步高公告

可是到了年報要審計時，審計機構就不這么認為了。

?

審計機構認為，應按照實質重于形式原則，雖然形式上為出售股權，但該項業務實質為資產的售后租回。

?

按照新租賃準則，賣方兼承租人（公司）應當按原資產賬面價值中與租回獲得的使用權有關的部分，計量售后租回所形成的使用權資產，并僅就轉讓至買方兼出租人的權利確認相關利得或損失。

?

調整后的處理方法：

?

項目公司出售價值（7.8億）減去項目公司出表日賬目凈資產（2.42億）后總利得5.38億；

?

步步高原來是物業實際產權持有人，不需要交租金，而售后租回后，這部分租金應計入轉讓成本，計算租金的未來現金流折現，多了1.68億的成本；

?

使用權資產，是指承租人可在租賃期內使用租賃資產的權利，步步高原來作為物業實際產權持有人，自然沒有這項權利，售后租回后，作為租戶多出來的權利，計入收益，使用權資產初始確認金額為0.52億；

?

因此，最終確認的投資收益，是在5.38億的總利得基礎上，多計了1.68億成本和0.52億收益，實際是轉讓成本多了1.16億。

步步高公告

由于涉及的金額對步步高業績影響重大，步步高與審計機構一直扯皮到最后一刻，直至4月20日才談妥，距離上市公司年報披露截止日4月30日，僅剩下十天時間。

步步高公告

金角財經注意到，步步高的審計機構天健會計師事務所，從09年開始就一直為步步高審計財報，雙方合作超過13個年頭。

?

有業內資深人士認為：“一般來說，合作了這么久，抓大放小是常用原則，但這回明顯就是超過天健可以接受的范圍了，估計是一直在吵，最終才妥協出這個結果。”

?

除了上述股權轉讓收益遲遲不能定下來，步步高還有7500萬資產減值損失也是4月21日才得到確認。

?

根據深交所上市規則，上市公司預計年度凈利潤為負值時，應當在會計年度結束之日起一個月內進行預告。

?

換句話說，步步高本應在1月31日前預告業績虧損，但最終卻推遲近三個月，期間公司一直稱“沒有任何根據規定應予以披露而未披露的事項”。

?

對此，步步高給出的理由是：隨著審計工作的深入，因對公司部分業務活動的會計判斷和原預計存在部分偏差。

步步高公告

然而，這并沒有影響步步高自己在高位減持，所有的苦果都是追進去的股民買單。

負債高企

資深投行人士認為，步步高這個REITS搞得這么復雜，有變相融資的味道。

?

最核心的原因是步步高面臨極大的流動性壓力，只能拆東墻補西墻，想盡各種辦法融資。

?

正常來說，超市較少和流動性壓力掛鉤，因為超市應該是現金流最好的行業之一，沒有誰能不付錢就帶著商品離開超市，而步步高營收有75%來自超市業務。

步步高公告

這一點從經營現金流凈額也可看出，步步高2021年盡管業績虧損，經營現金流依然大幅凈流入。

現金流厲害，負債卻更厲害。

?

過去五年，步步高的資產負債率一路攀升，2017年為59%，到了2021年變了76%。

更迫在眉睫的，是巨額短期負債，2017年短期負債為23.9億，到了2021年，短期負債躍升至78.9億，翻了3.3倍。

而步步高賬上的現金，都沒有超過20億。

以2021年為例，年初時短期負債就有74億，當年財務費用5.38億，而年初時賬上的現金僅14.4億，當年經營現金流32.7億。

?

換句話說，要靠經營產生的現金流來還本付息，缺口超過30億。

?

現金流好卻負債高企，有自身因素，也有行業因素。

?

自身因素，就是大舉杠桿搞房地產，飲鴆止渴。

?

據2021年年報，步步高投資性房地產108.13億，是凈資產的1.48倍，無論從絕對金額還是占凈資產的比例，都遠遠拋開同行。

2021年，在資金如此緊張的情況下，步步高依然加大力度投資房地產，在建工程增加了30.6億，主要以房地產為主。

?

其中，長沙星城天地紅星項目增加15.86億，九華項目增加8.61億。

步步高公告

而在建工程的資金來源，主要是銀行借款。

步步高公告

超市現金流再好，被這樣抽血去搞房地產，也終有扛不住的一天。

?

更何況，超市也不行了。

?

10年前，超市也許還是一門好生意，當時大型超市躺著就能攢錢，并依靠自身渠道優勢，要求供應商讓利進一步擴大利潤空間。

?

但好景沒幾年，隨著同質化越來越嚴重競爭激烈，近幾年還面臨線上社區團購的沖擊，超市行業一直走下坡路。

?

以步步高為例，2012年的ROE還有18.7%，2015年就跌破5%，2016年至2018年跌破3%，2019年和2020年跌破2%，2021年就直接虧損了。

在疫情影響下，雖然偶有超市貨物被一掃而光的新聞炒作，但居民消費傾向保守、消費信心大幅下降，對超市的打擊要大得多，影響也更深遠。

?

更可怕的是，步步高超市困境并非孤立案例。在超市行業11家上市公司中，2021年虧損的有7家，營業收入下滑的有9家，資產負債率超過70%的有7家。

據聯商網零售研究中心統計，2021年關閉門店725家，其中步步高這一年就關閉了52家門店，閉店支出費用高達1.16億。

?

國內超市經營困難，國外超市也不斷關店。據統計，沃爾瑪2021年在華關店30余家，家樂福在全國關店26家，開店僅3家。

?

內憂外患之下，步步高似乎并沒有敬畏之心，據傳創始人王填向來敢想敢干敢追風口，如今業績變臉，照樣不耽誤舉債加杠桿、高位割韭菜，只是如此行事，步步高又能走多遠呢？