來源/財經九號院??作者/胖虎

核心財務數據惡化，現金流風險加劇

不受限現金難以覆蓋短期債務

現金風險敞口超300億元；

通過股權變更、項目出表等方式，

加劇公司表外負債風險

日前，一直處在市場關注中的雅居樂集團(03383.HK)，發布了一則好消息，公司于5月20日全額償還了33.447億港元的港元貸款余額以及6000萬美元的美元貸款余額。

再往前的5月13日，雅居樂發布公告稱，公司已完成境內債“21番雅01”的轉售，涉資6.92億元；

5月19日，雅居樂在啟東的參股項目獲得渤海銀行6.5億元的融資等。

消息面上，雅居樂的現金流情況似乎已獲得改善，但從5月10日其發布的經審計的年報觀察，雅居樂的風險時刻遠沒過去。

核心財務數據惡化，現金流風險加劇

2021年年報顯示，雅居樂集團2021實現營收730.28億元，同比下降9.0%；其中物業銷售收入為584.02億元，較2020年同期的695億元下降16.03%；

要不是物業管理收入同比增加44.3%至113.3億元，整體營收的下降幅度還要難看。

盈利能力方面，2021年雅居樂實現毛利潤190.21億元，較2020年的241.02億元下降21.1%；毛利率26.0%，同比下降4.0個百分點；

經營利潤175.17億元，同比下降16.3%；實現凈利潤90.98億元，同比下降25.7%；

歸母凈利潤更是大降近三成至67.12億元；凈利率則從2020年的15.26%下降至2021年的12.46%，同比下降2.8個百分點；

凈資產收益率（ROE）則從19.89%下降至12.78%，下降了7個多百分點；

現金流方面，雅居樂集團的情況更是糟糕。年報顯示，2021年雅居樂經營性現金流為9.299億元，雖然為正值，但同比下滑了71.88%；

投資性現金流凈額為-162.8億元，同比大降2198.03%，這應該與雅居樂在2021年上半年逆市拿地有關；融資性現金流凈額為-37.47億元，同比大幅下滑184.39%。

現金流量凈額的數據顯示，一方面雅居樂通過銷售回款的自我造血能力在下降；另一方面，通過融資獲取的現金流在大幅度減少。

營收利潤的雙向下滑，以及各項現金流指標的惡化，均敲響了雅居樂的風險警鐘。

此處不得不提的是，雅居樂這兩年維持業內較高凈利潤水平的一個“大殺器”并不是其主業的營收獲得的，而是通過“其他收入”，主要就是出售子公司、資產和物業等。

2021年其他收入及其他收益凈額為61.52億元，與歸母凈利潤幾乎相當，其中出售附屬公司收入42.61億元，出售資產、物業等7.01億元，兩者合計比2020年多了近25億元。

在手現金難以覆蓋短債，風險敞口超300億

雅居樂的財報數據顯示，2021年年中時，雅居樂的“三道紅線”指標還是全部達標的，如剔除預收款后的資產負債率為68.4%，凈負債率45.3%；現金短債比為1.18倍；

到了2021年年底，剔除預收款后資產負債率為67.1%，公司凈負債率為50.8%，同比下降10%，較去年中期則上升5.5個點；不受限現金短債比僅則將為0.77倍。

三道紅線的數據，不僅僅是表面上的“綠檔”轉為“黃檔”，其中更透露出雅居樂財報數據中的“詭異”。

在手現金難以覆蓋短期債務，進一步凸顯了雅居樂的現金流危機。

財報數據顯示，截至2021年底，雅居樂現金及銀行存款總額約384.2億元，其中，不受限現金僅為228.03億元，較2020年同期的465.1億元凈減少了212億元，同比下降45.6%。

同期，雅居樂集團一年內要償還的債務則高達295.85億元。

其中一年之內需要歸還的銀行借款及其他借款為171.5億元，優先票據為69.98億元，境內公司債券、商業物業支持債券以及可交換債券等為54.37億元等。

僅從數據看，228億元的在手不受限現金，應對295.85億元的短期債務，尚有68億元的資金缺口；

如果加上249億元的貿易應付款中，一年內到期的243億元，那雅居樂應付債務的現金缺口遠在300億元之上。

此外，值得關注的是，作者發現，雅居樂在2021年的凈負債、凈負債率、融資利率等各項指標同比下降的情況下，財務成本卻大幅度提高了！

這是不是很詭異？要擱在A股，交易所應該會發問詢函了，這不金科股份剛被問過。

年報數據顯示，2021年雅居樂的凈負債月839億元，較2020年底的979億元凈減少140億元，同比下滑14.3%；

公司凈負債率為50.8%，同比下降10個百分點；借貸利率下降至5.87%。

但雅居樂2021年的財務費用卻大增36%，至14.14億元。

這說明雅居樂極有可能存在著較為龐大的表外負債。否則難以解釋有息負債大幅減少、財務成本大幅增加的怪現象。

表外負債或是更大風險

雖然從財報中已經可以看出雅居樂面臨幾百億的現金風險敞口，但隱藏在表外的負債風險，同樣不可小覷。

畢竟你不清楚表外負債的體量到底有多大。

表外負債的來源一般有兩個，一個是“明股實債”操作，另一個是項目公司“出表”操作。

雅居樂在“明股實債”方面，也有很強的特征。作者統計了2017年至2021年年報的數據發現，雅居樂少數股東權益與收益長期不成正比。

即便是考慮到利潤分配在時間上的滯后性，少數股東的收益占比仍然要低于此前年份的少數股東權益占比。

而項目出表的情況，則可以從雅居樂在2021年的幾筆信托融資上看出端倪。

用益信托網顯示，2021年雅居樂旗下項目分別于愛建信托、陜西國投等發行了3筆信托產品。

其中“雅居樂成都東部新區項目集合資金信托計劃”，融資6.12億元，將于明年到期；

“雅居樂紹興柯橋項目集合資金信托計劃”，融資12.6億元，將于今年底到期；

這兩項信托融資的主體公司分別為“簡陽合煦房地產開發有限公司”、“杭州東良企業管理有限公司”；

通過查詢年報發現，這兩家公司并不在雅居樂集團的附屬公司即子公司名單中，而是在“關聯方交易”列表的“本集團合營企業”名單中。

原來這兩家公司，通過工商變更方式，大股東已經變更為愛建信托，這兩筆近20億元的融資，自然不用并入表內了。

年報中，雅居樂有著大量的合營公司，許多公司股權占比50%甚至更多，而雅居樂通過類似方式的操作，在表外還隱藏了多少債務，或許也只有雅居樂自己知道了。

此外，值得警惕的是，雅居樂旗下的振中建設集團，在今年已經被多家法院列為被執行人，強制執行金額超過了4500萬元。

END.

（免責聲明：本文數據信息均來自上市公司公告，以及用益信托網、南方都市報等公開信息）