原創/一號地產 作者/ 海哥

膩子太厚，要刮一刮

日前，號稱要“5年沖擊4500億元銷售規模”的金科股份發布了半年報，一號君拿起小鏟子興沖沖地點開，順帶把業績會直播也看了。

一開局，一號君就緊鎖眉頭了，這是一份業績表現差勁、各種財務調節痕跡明顯的財報，不禁為金科股份的5年計劃捏一把汗。

特別是上半年金科股份銷售額僅完成銷售額1021億元，僅完成全年指標2500億元的40.84%，遠低于時序進度，看來全年的銷售目標完成度都有點懸。

果然，在業績會上，金科股份的管理層對此避而未談，事后的公告更是只字未提。

就在業績會不久后的9月3日，曾經在金科股份公告中力挺黃紅云的單一大股東廣東弘敏向五礦信托質押了208萬股金科股份股票，理由是“補充流動資金”。

一號君查了一下，廣東弘敏已累計質押了5.8945億股金科股份，占其所持有金科股份的99.88%，用券商的標準來看，廣東弘敏幾乎已經是變相“提前套現”。

那么金科股份上半年的表現如何呢？

業績質量尷尬：成本激增盈利下滑，投資回報下降

粗看金科股份的業績情況，一號君的印象與大家一樣：又是一家增收不增利的公司。

今年上半年金科股份營收439.73億元，同比增長45.1%，毛利潤61.48億元，同比僅增14%；凈利潤48.66億元，也僅增14%；

利潤增速遠不如營收增速。更關鍵的是扣非凈利潤同比大幅下滑了13.24%，僅為28.5億元。

三項盈利指標要么增速放緩，要么直接負增長，難言業績質量。

縱向看，金科股份的盈利能力也在下滑。

毛利率方面，2018年-2020年，金科股份毛利率分別為28.57%、28.84%、23.14%，而至2021年上半年則進一步下滑至20.14%，較去年同期下滑了5.8個百分點；如扣除高毛利的生活服務業務營收，房地產銷售及運營業務的毛利率僅為19.01%，同比大降6.85個百分點。

凈利潤方面，2018年至2020年，金科股份凈利潤增速分別為93.85%、46.06%、23.86%，今年上半年同比僅增14%，整體增速在大幅放緩；

凈利潤率也較去年同期的14%下降3個百分點至11%；不過一號君統計了一下，金科股份近年來的凈利率水平都處在行業低位，2018年至2020年，分別為9.7%、9.3%、11%。

扣非凈利潤的增速更是下滑明顯，據金科股份往年年報顯示，2018年至2020年扣非凈利潤同比增速則分別為137.03%、42.71%、7.86%。今年上半年則是同比下滑了13.24%。

盈利水平和能力大幅下滑的同時，金科股份的成本卻在激增。中報顯示，今年上半年金科股份的總成本為391.71億元，營業成本為351.15億元，同比分別增加51%、56.6%，同比增速遠高于營收和利潤增速；

其中，三費中的銷售費用、管理費用增幅明顯。銷售費用從2020年中期的7.3億元增加到2021年的12.03億元，同比大增64.76%，銷售額同比僅增長了17.6%，而銷售費用卻大漲6成多，可見金科股份今年的銷售壓力之大。

管理費用從去年的13.84億元增加到16.37億元，同比增加18.3%；財務費用中，利息費用同樣也從去年的5.1億元增加到5.38億元。

成本激增，盈利能力下滑，導致金科股份的投資回報率表現更是呈現斷崖式下降。

萬得數據顯示，2018年-2020年，金科股份ROE（凈資產收益率）分別為19.45%、23.63%、23.26%，分別同比增長82.97%、21.49%、-1.57%，已經呈現大幅下滑趨勢；

而今年上半年，金科股份的ROE僅為9.97%，較2020年同期的12.47%下降了20.05%。

此外，一號君還注意到，金科股份今年上半年還依賴公允價值變動的調節，增加了5.74億元的收入，這部分并不產生現金流的“紙面財富”占凈利潤的12%，同比大增187%。

而這部分公允價值變動的增加值，全部來源于金科股份旗下的商業地產，上半年的租金收入僅為1.11億元。

好家伙，這么點租金規模，真是好意思翻倍調節公允價值。

降負債修飾明顯：永續債和商票成調節手段

金科股份上半年的財務狀況，“粉飾”的跡象就更明顯了。

雖然是監管“三道紅線”的綠檔房企，飽受輿論詬病的少數股東權益和商票額度的大幅增加，便是粉飾痕跡之一。

一號君統計了金科股份的少數股東權益、權益占比及收益占比。

從統計數據來看，2017年至2020年，短短三年時間，少數股東權益額增長了14倍，權益占比從11.6%增長到49.76%；

而同期的少數股東收益占比卻始終少于權益占比，僅從12.3%增長到27.5%；而在今年上半年，占總權益額48.9%的少數股東權益僅分到11.61億元的凈利潤，僅占凈利潤總額的23.86%。

少數股東權益占比與收益占比的長期不匹配，也印證了外界對“明股實債”的猜測；這也是外界對金科股份迅速達到綠檔房企質疑不斷的原因之一；

此外，一號君還發現，金科股份降負債的“騷操作”還有永續債和商票。今年上半年金科股份的永續債暴增168%，從2020年底的21.42億元增加到42.63億元，這部分永續債反而增厚了金科股份的凈資產，為金科股份的負債率下調做了貢獻。

今年上半年末金科股份的應付票據高達120.75億元，較年初時的56.95億元增長112%，且均為商業承兌匯票。

因為商票不計入有息負債，僅作為應付票據存在，也成為調節負債率的有效手段。

而在今年上半年，監管層面對頻頻發生的房企商票違約事件，也已將房企商票規模納入到監管之中。目前，商票規模超百億元的，僅有7家房企，而金科股份是其中之一。

財務風險增加：現金流入減少，擔保金額高企

一號君看了200多頁的財報之后發現，金科股份除了在今年上半年業績質量變差，在三道紅線達標方面運用永續債、商票，以及做大少數股東權益等手段進行調節，其自身的財務風險較以往也增加了。

從現金流指標來看，經營性現金流凈額雖然從去年同期的-24.5億元增加到今年上半年的25.14億元，相較2020年底的145.08億元足足減少了120億元；

其中銷售商品、提供勞務收到的現金今年上半年僅為539.92億元，較去年同期的584.98億元減少45億元，同比下降7.7%。這說明金科股份今年上半年的銷售回款效率較去年降低了，金科股份通過房地產銷售獲得現金的“造血能力”在弱化，這是一個值得警惕的信號。

其次是籌資活動產生的現金流也在惡化，今年上半年該值為-65.36億元，相較去年同期的114.84億元減少了156.91%，這說明金科股份今年上半年的融資能力在弱化，融資渠道不暢。

一號君發現，上半年吸收投資收到的現金同比減少51.5%至19.88億元；取得借款收到的現金347.72億元，同比減少25.32%。

可見金科股份今年上半年的融資情況。

與此同時，金科股份上半年在售的現金及等價物較期初的427億元減少至364億元，減少了63億元。

此外，金科股份今年上半年對參股公司和子公司的高擔保風險也讓市場有所忌憚。據金科股份的公告顯示，上半年金科股份為參股公司提供的擔保金額為173.24億元，為子公司提供的擔保余額692.87億元，合計擔保余額866億元，占公司最近一期審計凈資產的234.6%。

如此高比例的凈資產擔保額，如何不增加財務風險？尤其是在銷售回款下降、現金流入減少，融資現金不佳的情況之下。

金科股份又如何能負重奔向4500億？